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国盛证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事，熊园 博士
国盛证券宏观分析师，穆仁文 事件：1月24日国新办发布会，央行行长宣布将于2月5日下调存款准备金率0.5个百分点，并于1月25日下调支农支小再贷款、再贴现利率0.25个百分点。核心结论：鉴于去年12月以来降准和降息预期相继落空，本次时隔两年再度降准50BP、并定向降息25BP，还是超出市场预期，进一步指向形势比人强。往后看，2024年政策会偏积极、偏刺激、偏扩张，货币宽松还是大方向，后续大概率会降息（调降MLF利率、LPR），PSL有望续发、政策性金融工具也可能重启。1、本次降准“降息”，与我们持续提示的一致，但整体仍略超市场预期。
2、力度看，时隔两年再度降准50BP，同时定向降息25BP，整体可谓“大放水”，进一步指向形势比人强。3、原因看，本次“双降”主因当前经济弱、需求差、地产弱、物价低，旨在稳增长、稳信心、缓解银行息差压力，也应和近期资本市场波动较大有关。此外，“货币政策的外溢性将朝着压力减小的方向发展，有利于增强中国货币政策操作的自主性”。4、往后看，继续提示：2024年经济下行压力仍大，稳信心、稳增长等各种“稳”尚需政策加码，中央加杠杆是关键抓手。具体到货币端，宽松仍是大方向，后续大概率会降息（调降MLF利率、LPR），PSL有望续发、政策性金融工具也可能重启。5、资产看,对权益而言，信心比黄金更重要，本次“双降”短期有助于提振股票市场情绪，中期仍取决于稳增长政策的落地效果；对债券而言，降准有助于缓解银行间市场流动性压力，利好债券利率下行、尤其是短端利率。
后附：历次降准后股、债、行业表现规律报告正文：
2、力度看，时隔两年再度降准50BP，同时定向降息25BP，整体可谓“大放水”，进一步指向形势比人强。2022年以来，央行更倾向于小幅多次操作投放流动性，过去的四次降准幅度均是25BP，而本次降准幅度时隔两年再度回到50BP、释放长期资金1万亿，明显超预期。同时，金融机构的支农支小再贷款、再贴现利率由2%下调到1.75%，也是时隔两年再度调降。整体看，本次“双降”力度不小、尤其是降准幅度再度回到50BP，进一步指向形势比人强，政策仍将稳增长、稳预期。3、原因看，本次“双降”主因当前经济弱、需求差、地产弱、物价低，旨在稳增长、稳信心、缓解银行息差压力，也应和近期资本市场波动较大有关。此外，“货币政策的外溢性将朝着压力减小的方向发展，有利于增强中国货币政策操作的自主性”。>当前经济偏弱、物价低迷是本次“双降”的核心原因，旨在配合财政扩张、刺激实体融资需求。2023年10月以来我国各项经济数据再度转弱，集中体现为PMI连续三个月超季节性回落、CPI连续三个月负增、一揽子松地产政策后地产景气仍弱等，均指向当前经济下行较大，尤其是地产、消费等需求不足的问题仍突出。本次双降，一方面，今年财政大概率前置发力，政府债券也将前置发行，降准为后续财政扩张提供流动性支持；另一方面推动实体融资成本下降，刺激实体融资需求。此外，近期资本市场波动较大，也是本次“双降”可能的原因。>本次降准也有对商业银行负债端压力较大的考量，有助于降低银行负债端成本。央行数据显示，商业银行2023年Q3净息差仅1.73%、处于历史最低水平。本次降准能够释放中长期资金1万亿，根据测算，预计可直接降低银行负债端成本约88亿。>此外，美联储货币政策转向、汇率压力缓解，也有利于我们扩大货币政策操作空间。虽然此前美国2023年12月非农就业、CPI等数据均超预期，支撑美元阶段性走强，但近期明显缓解、中期看人民币升值仍是大趋势。发布会上，央行行长也表示“2024年发达经济体货币政策的外溢性将朝着压力减小的方向发展，中美货币政策周期差处于收敛，客观上有利于增强中国货币政策操作的自主性，拓展货币政策操作的空间”。4、往后看，继续提示：2024年经济下行压力仍大，稳信心、稳增长等各种“稳”尚需政策加码，中央加杠杆是关键抓手。具体到货币端，宽松仍是大方向，后续大概率会降息（调降MLF利率、LPR），PSL有望续发、政策性金融工具也可能重启。>整体看，2024年经济下行压力仍大，政策大方向将偏扩张、偏积极、偏刺激，GDP目标大概率定为5%左右的偏高水平，中央加杠杆是关键，“三大工程”也有望成为稳投资的主抓手。具体到货币端，央行行长表示将“维护价格稳定、推动价格温和回升作为把握货币政策的重要考量”，当前物价低迷、预计后续宽松仍是大方向。>操作方面，本次降准后，对政府债券发行等流动性需求将形成有力支撑，短期内再降准必要性不大；降息方面，央行行长表示定向降息等“有助于推动LPR下行”，我们预计2月MLF、OMO和LPR利率均有望进一步下调。此外，2023年12月PSL重启、后续有望续发，政策性金融工具也可能重启。5、资产看，以史为鉴，降准后股票、债券、行业怎么走？梳理2008年以来历次降准，降准后股票的长期表现通常好于短期，中小盘股略占优，计算机、电子、医药生物、电力设备等行业表现较好；与股市相比，债券收益率似乎更能在降准前纳入一定预期（price in），表现为降准前一周债券收益率提前下跌，降准落地后下行空间受限，不过这一规律在2019年之后表现不显著。具体到本次降准，对债券市场而言，本次降准能一定程度缓解银行间市场流动性压力，对于债券市场有提振作用、尤其是与资金面相关性较高的短端利率；对股票市场而言，本次降准释放了政策偏积极、偏刺激的信号，有助于提振信心，中期仍取决于稳增长政策的落地效果。
风险提示：政策力度、外部环境等超预期变化。联系人：熊园，国盛证券首席经济学家；穆仁文，国盛宏观分析师；刘新宇，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观分析师；刘安林，国盛宏观分析师；朱慧，国盛宏观分析师。
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发表于 2024-1-26 10:08:08
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