汪涛：通胀压力继续上升

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汪涛（中国首席经济学家论坛理事，瑞银亚洲经济研究主管，首席中国经济学家）

  原因几何，何去何从
  非食品价格上涨拉动CPI同比增速上行
  4月CPI环比跌幅从此前的0.5%收窄至0.3%，其中食品通胀环比跌幅收窄至2.4%、非食品通胀环比再次上涨0.2%。再加上去年同期基数较低，4月CPI同比增速从此前的0.4%加快至0.9%，其中非食品价格同比增速提高了0.6个百分点至1.3%。具体来看，猪价环比再次下跌11%（同比下跌21%）；疫情防控形势较好叠加节日因素影响，居民出行大幅增加，旅游价格环比大幅上涨4.7%（同比下跌2.4%）。此外，虽然交通工具用燃料价格环比小幅下跌0.7%，但由于去年同期基数很低，其同比增速提高了8个百分点至19.4%。剔除食品和能源价格后，4月核心CPI同比增速小幅上行至0.7%，明显超过一季度平均的0%。
  上游价格攀升加之低基数影响，PPI同比增速跃升
  4月PPI环比上涨0.9%，增速略低于3月环比1.6%的历史高位，主要是受石油和有色金属行业价格涨幅回落影响。不过，黑色金属冶炼和压延加工业价格环比大幅上涨5.6%，涨幅较此前扩大0.9个百分点。与之相对，近期铁矿石和钢铁价格等大幅攀升。此外，加工工业价格环比再次上涨1.3%（同比上涨5.4%，此前3.4%），而生活资料价格环比上涨0.1%、依然较为疲弱。由于去年同期基数大幅降低，4月PPI同比增速跃升2.4个百分点至6.8%，其中采掘（同比上涨25%）和原材料工业价格（15%）同比涨幅较大。另一方面，生活资料价格同比涨幅大致企稳于0.3%，依然较为乏力。
  CPI同比增速可能逐步上行， 预计PPI同比在5-6月见顶
  全球需求回暖、疫情冲击导致海外供给受限，再加上国内上游行业限产（例如4月唐山平均高炉开工率仅为47%），海内外上游价格走高，推动过去几个月国内PPI连续上行。我们预计PPI环比上涨势头会逐步减弱，年内随着国内大宗商品强度较高的经济活动放缓（地产和基建等）、海外供给扰动减弱和国内限产措施略有松动，部分大宗商品价格可能会有所回落。再考虑到低基数效应逐渐消退，我们预计PPI同比增速可能会在5-6月见顶、高点可能在7%以上，不过下半年可能依然会维持相对高位。之前的PPI同比增速高点分别为2017年2月的7.8%、2011年7月的7.5%、2008 年8月的10.1%。虽然PPI的上涨应会部分传导到下游的核心消费品价格，但鉴于下游行业竞争比较激烈，我们认为其传导力度应相对有限，但可能会抑制部分中下游行业的利润率。再考虑到食品价格可能继续偏弱，我们预计三季度CPI同比增速可能温和升至2%左右、四季度达到3%以上，全年平均增速为1.7%左右。
  通胀压力成为市场焦点，但年内央行应不会大幅收紧政策
  PPI大幅走强、尤其是上游价格，导致部分中下游行业面临较大的成本压力，挤压其利润空间，并可能会部分传导至终端消费品价格。出于环保和尽早实现“碳达峰碳中和”的考量，一些地方政府对上游采矿和原材料行业的限产措施依然偏紧。不过，为了抑制大宗商品和原材料价格的进一步大幅上涨，未来几个月政府有可能会阶段性暂时放松部分限产措施或调整相关措施的节奏。鉴于PPI对CPI的传导较为有限，央行政策应不会大幅调整，但会继续密切关注通胀压力的变化。我们依然预计今年底整体信贷增速会进一步放缓至11%左右，市场利率在5-6月可能会小幅上行、下半年回落。我们仍预计央行会在9月或10月小幅上调MLF利率及逆回购操作利率5个基点。不过，考虑到年内CPI通胀压力依然基本可控、且部分上游产品的供给扰动可能是暂时的，我们认为年内央行不会大幅收紧流动性或大幅上调政策利率。