汪涛 张宁：央行降准50个基点，6月信贷数据超预期

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汪涛（中国首席经济学家论坛理事，瑞银亚洲经济研究主管，首席中国经济学家）

  央行降准50个基点，部分用于归还到期MLF
  7月9日晚央行宣布于2021年7月15日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。央行估计本次降准释放长期资金约1万亿元，部分资金将用于归还到期的MLF（可能是即将在7月15日到期的4000亿MLF），基本符合我们此前预期；还有一部分资金被金融机构用于弥补7月中下旬税期高峰带来的流动性缺口。央行估计此次降准可降低金融机构资金成本每年约130亿元，通过金融机构传导可促进降低社会综合融资成本，呼应了本周三国务院常务会议的措辞。央行表示本次降准将增加金融机构的长期资金占比，而银行体系流动性总量仍将保持基本稳定，因此央行重申稳健货币政策取向没有改变。在本次降准之后，大型银行的存款准备金率将降至12%、中型银行9%、小型银行5.5%。
  并非货币政策基调显著转向，政策正常化仍会继续推进
  我们依然认为本次降准并不意味着货币政策基调显著转向，特别是考虑到部分资金将用于归还到期的MLF，并且本次降准主要是为了在大宗商品价格高企的背景下降低小微企业的融资成本。降准会增加银行体系流动性、有助于降低市场利率和实体经济综合融资成本，但我们认为货币政策正常化仍会继续推进，包括信贷增速会在下半年继续放缓、宏观审慎监管可能依然偏紧。更重要的是，我们认为近期经济增长动能走弱的重要原因是因为部分地区疫情反复带来局部活动限制、以及全球供应链存在一些供给瓶颈（包括芯片、大宗商品等），而这些因素或已经有所缓解、或有望在未来几个月逐步缓解。今年中国GDP增速仍可以大概率显著超过政府的底线目标，并不需要过多的额外政策支持。
  票据融资走强，推动6月新增人民币贷款超预期
  6月新增人民币贷款2.12万亿，大幅超出市场预期（彭博调查均值1.85万亿）、并且高于去年同期水平3100亿。居民贷款略弱于去年同期水平（8690亿，同比少增1100亿），其中居民中长期贷款 5160亿，同比少增1190亿。另一方面，企业中长期贷款8370亿、同比多增1020亿，抵消了短期贷款走弱的拖累（3090亿，同比少增960亿），而票据融资走强至2750亿、同比多增4850亿。短期企业融资持续偏弱部分反映企业现金流逐步改善，而中长期企业贷款持续偏强则可能表明企业资本开支进一步回暖。
  银行贷款走强支撑新增社融走强，而影子信贷进一步收缩
  6月新增社会融资规模3.67万亿，同样强于预期（彭博调查均值2.9万亿）、高于去年同期水平2020亿元。其中，新增银行贷款走强（社融口径2.32万亿、同比多增4130亿），而影子信贷再次收缩1740亿（同比多减2590亿），特别是信托贷款继续走弱（收缩1050亿）。另一方面，企业债券和政府债券净发行量双双如期走强、分别增至3700亿和7480亿，不过二者均大致与去年持平。
  6月信贷增速小幅放缓、且可能进一步走弱，预计年底降至10.5%
  继3-5月下滑2.4个百分点后，6月调整后社融（剔除股票融资）同比增速微降0.1个百分点至10.8%，官方社融同比增速持平于11%。我们估算的信贷脉冲进一步降至GDP的-4.6%（5月为-3.7%），而季调后新增信贷流量（3个月移动平均）则反弹至GDP的22%。朝前看，我们预计房地产相关信贷会随着政策收紧和房地产活动放缓而走弱，而政府对中小微企业融资和制造业投资的支持（包括本次降准）都应能支撑企业长期贷款。同时，影子信贷可能将继续保持疲弱，并且鉴于对地方政府隐形债务的管控偏紧，城投债发行可能保持疲弱。另一方面，下半年政府债券发行可能从上半年低位明显提速（尤其是地方政府专项债券上半年净发行1万亿、仅相当于全年新增额度的27%），但全年实际发行规模可能低于财政预算设定的年度额度。我们预计信贷同比增速进一步放缓、在四季度企稳，年底降至10.5%；信贷脉冲也可能在10月左右触底至GDP的-7.7%、年底小幅回升至-6.4%。