陶冬：就业骤跌惹降息期待 通胀不彰促宽松理念

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陶冬（瑞信董事总经理、亚太区私人银行高级顾问，中国首席经济学家论坛理事）

    美国市场的走势，上周主导了全球风险资产的悲欢，动荡的态势依旧，不过气氛有明显的改善。上上周美债出现了四年来最大的资金流入，上周债市情绪依然高扬，股市接力向上，走出去年十一月以来的最大单周升幅。几个大故事：鲍威尔强调贸易形势带来了经济不确定性，声言要保卫增长，暗示不久利率下调；美国五月份非农就业人数大大低过分析员的预测，时薪增长放缓；美国在周末与墨西哥达成共识，押后启动关税壁垒措施；科技巨头在制裁中国5G公司上态度出现松动；欧洲央行披露TLTRO宽松的细节，暗示政策会进一步放松；特蕾莎梅辞去保守党领袖一职，党内的角逐白炽化。在这种形势下，全球股市、债市走好，美元汇率回落。沙特声称延长原油产能缩减，油价变化不大。黄金继续起避险天堂功能，连涨七日企稳1330。
    美国五月份就业仅仅增加了75K，远远低过分析员的预测中位数175K，之前两个月的数字也被下方修正了75K。时薪增长环比0.2%，逊于预期的0.3%。这组数字很不理想，服务业就业情况全面恶化，制造业也出现了弱化。数据公布之后，利率期货市场显示七月份联储减息的概率飙升至85%，美债大涨，两年期国债利率急跌。非农数字非常波动，而且常常有大幅修正，所以一个月的数字未必足以判断方向。不过，美国企业投资情绪在恶化确是不争的事实，太平洋两岸的纠纷对全球经济前景带来颇大的不确定性。目前需要做出的判断是，美国究竟会迅速跌入衰退还是温和增长放缓。从来自美国的最新调查数据来看，受访者对前景的判断正在出现插水式恶化，但是经济数据的恶化幅度就比较温和。有人认为民调类数据更具有前瞻性，因此认定经济衰退已经在地平线升起，另外一些人则认为，民调类数据受到情绪的影响较大，而贸易纠纷的前景尚未明朗，对美国经济的冲击力度也不清楚，因此衰退暂时并非必然。笔者属于后者阵营，的确美国经济在失速中，但是会否坠入衰退则仍受诸多不确定因素的影响，目前看来并非必然。基于此，笔者认为联储即将开始的减息举措属于买保险性质，估计减息1-2次后停手观察的机会较大。估计6月例会上行动太仓促，不过公开市场委员会会后声明的言辞会相当鸽派，为七月份降息作准备。
    欧洲央行去年年底才结束QE计划，相信现在已经后悔了。通货膨胀在五月份跌到1.2%，远远低于政策目标2%，市场担心通缩心理下消费和投资受到影响。在ECB上周的会议上，利率如预期未作调整，但是“下一个利率动作更可能向下而不是向上”的讯号被释放了出来。欧洲货币当局这次将精力主要放在流动性机制TLTRO的新细节上，但是德拉吉再次坚定地宣布不惜动用工具箱中的任何政策工具，务求带起通胀预期。欧洲的经济形势比美中日都恶劣，但是政策限制更多。首先，欧洲经济的龙头德国对出口依赖度极高，全球贸易阴霾密布之时投资积极性一定不高。其次，欧洲在经济恢复增长的时候没有对利率作回调，目前几乎没有减息的空间。再者，德拉吉十月离任，最有可能接任的德国行长对非常规刺激的热衷程度不高，让目前ECB不敢有大动作。德拉吉是嘴炮王，他不惜一切代价救经济的言辞是够了，可用的手段却相当有限，效果更有限。相对而言，不少国家在财政政策上应该有放松的空间，在结构改革上更不能一拖再拖了。