钟正生：美元的两面“镜子”

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钟正生 范城恺（平安证券首席经济学家、研究所所长，中国首席经济学家论坛理事；平安证券宏观分析师）

  2020年新冠疫情冲击后，美联储“放水”救市，美国疫情防控持续落后，加上美国总统大选期间风波不断，美元指数一路贬值，于2020年12月跌破90点。
  2021年1月，我们曾用三句话总结了对美元走势的判断：1）“前途是光明的”——未来5年美国经济相对全球而言可能走弱，美元将处于长期贬值通道。2）“道路是曲折的”——2021年美国疫苗接种领先欧洲，美国经济有望于一段时间在全球“一枝独秀”；美联储资产规模变化已经趋于稳定，欧洲央行在1.8万亿欧元复苏计划下可能仍会扩表。美欧经济“表现差”与货币政策“节奏差”意味着，美元指数或有阶段性回升的空间。3）“一颗红心两手准备”——在技术层面，美元的“空头牛市”已经持续超过半年，美元已经积聚了较长时间的反弹势能，美元阶段性回调可能比想象中来得更早一些。
  事后来看，年初我们对美元的看法应该属于少数派之列。幸运的是，如我们所判断，2021年一季度，美元指数在震荡中上行，3月5日升破92点，3月30日破93点，“阶段性回升”格局初显。
  但今年4月以来，美元指数重新转跌。截至4月19日，美元指数收于91.1，相较3月30日的93.3已下跌超过2%。
  这样的走势再度加大了市场对于未来美元走势的分歧：一方面，美联储货币政策维持宽松，以及近期欧洲疫苗接种“迎头赶上”的迹象，确实为美元走弱提供基础；但另一方面，今年以来美国疫情改善、疫苗推广领先、美国经济有望实现“一直独秀”，尤其近期公布的经济数据都不错，市场对美元及美元资产的信心应是充足的。今年3月中旬以来，美元指数非商业多头持仓占比已经跃升至2020年上半年水平。我们也未因近期美元指数的回调而改变年初对美元走势的判断。

  不过，近期观察美元走势、以及理解美元的短期回落，重点观察两大“货币”——欧元和加密货币倒是颇有裨益的。它们像是美元的两面“镜子”，因其走势与美元指数相反，且反射出国际经济走势、以及市场的资产配置思路的边际变化。
  美元的第一面镜子——欧元
  美元指数中欧元占比高达57.6%。今年4月以来，欧元明显走强，表现为欧元兑美元、以及欧元兑英镑的汇率均有上升。究其原因，近期美欧经济的相对表现差距（预期层面上）似乎有所缩窄：
  一是，欧洲疫情改善预期转强。此前，欧元区疫苗接种严重“跑输”英美、且疫情反扑，市场信心低迷。但欧洲自复活节期间实施封锁以来，新冠疫情有所控制，近期多国还宣布了解封路径。欧盟疫苗接种已经突破1亿剂，疫苗覆盖率在12%左右，近期欧盟委员会自己预计7月中旬或可实现“群体免疫”。
  二是，欧盟财政刺激有望发力。欧盟计划7月开始发行“下一代欧盟”(Next Generation EU)计划下的8000亿欧元债券。反观美国，3月30日基建计划出炉后，市场的注意力有所转移，更关注拜登加税政策的落地及影响。
  三是，欧央行表露出更多信心与克制。欧央行官员近期已经开始“前瞻指引”，传递有关缩减PEPP（疫情紧急救助计划）的信息。如4月14日法国央行行长表示，可能会在2022年3月退出PEPP，此前其荷兰同事说PEPP可能最早在今年三季度就终止。反观美联储，（对外宣布）仍然未开始具体讨论缩减QE。由此看来，欧央行要么对经济复苏更有信心、要么对货币宽松更加克制，但这些均指向货币政策转向与欧元升值。

  美元的第二面镜子——加密货币
  以比特币为代表的加密货币，其价格今年呈现出波动上行趋势，并引发市场热议。支持者认为，其更加“安全”，未来有望成为可流通的货币，且站在资产配置角度，其价格上涨本身意味着它（至少阶段性）具有一定配置价值。反对者认为，其投机成分居多，前期价格上涨与流动性泛滥有关，可能蕴含泡沫。
  近期公众对于加密货币的看法也出现了些许边际变化。3月下旬，BIS举办了关于数字货币讨论会。整体来看，各国央行对推行数字货币偏谨慎，对比特币的看法较为消极，认为比特币的投机性质较强、且币值波动太大。但市场对比特币等加密货币仍保持热情：以马斯克为代表的企业加大加密货币配置，且正在尝试开拓比特币的支付应用场景；芝加哥商品交易所（CME）宣布计划推出迷你比特币（Micro Bitcoin）期货产品，料将进一步加大其流动性。
  4月以来，比特币企稳于5.8万美元上方，且价格波动比之前显著减小。摩根大通认为，比特币的波动率趋于正常化，可能有助于重新激发机构对比特币未来前景的兴趣，鼓励机构布局数字货币市场。
  数据显示，2021年以来美元指数和比特币走势显现出明显的“跷跷板”效应。我们认为，加密货币受到的追捧和美元流动性“过剩”有直接关系。随着加密货币市场的体量增长与受众的进一步普及，其吸收流动性的作用可能会更加明显，继而对美元本身的需求和价值构成一定冲击。

  除比特币外，以太坊等其他加密货币亦保持增长势头。值得一提的是，4月16日狗狗币（Dogecoin）暴涨超200%，价格达到历史最高的0.47美元/枚，总市值一度超500亿美元，近一年里涨幅高达400倍。
  加密货币作为这个时代的产物，其未来是否能被大众接受为一种值得配置的“资产”，还需边走边看。但其对抗通胀资产（如黄金）以及避险资产（如美元）等可能构成的影响，或已不容忽视。