管涛：人民币国际化不是零和游戏

gecccn · 发表于 2023-5-25 11:38:12

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作者管涛系中银证券全球首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事从政策维度来看，中国已经完成了人民币从非国际化到国际化的政策转变。从市场维度来看，人民币在国际上的接受和认可程度与日俱增。
未来有序推进人民币国际化面临难得的机遇，其中之一是，现行国际货币体系弊端丛生，多极化发展趋势水滴石穿。
人民币国际化也会带来一些风险，应在平衡风险和收益时做到“七个坚持”。人民币国际化更是顺应市场需求水到渠成的一个过程。
人民币国际化并不是一个零和游戏，而是对现行国际货币体系的补充。
注：本文发表于《南方周末》，记者蒋昭昆。 2023年以来，人民币国际化进程呈现显著提速之势。
在欧佩克第二大产油国伊拉克于2023年2月23日宣布计划用人民币支付私营部门从中国进口的商品之后，巴西政府于2023年3月29日表示，已与中国达成协议，不再使用美元作为中间货币，而是以本币进行贸易结算。巴基斯坦媒体则于2023年5月6日援引政府消息人士称，巴基斯坦可能用人民币支付从俄罗斯进口的原油。人民币正为更多新兴市场国家和地区认可和使用。
而在刚刚结束的133届广交会上，一些德国、荷兰和英国的企业客户主动询问能否改成人民币结算。
与此同时，2023年3月，人民币在中国境内代客涉外收付款中所占比例增长至创纪录的高点48%，而同期美元份额下降至47%。这标志着人民币在中国跨境交易中的使用首次超过美元。
作为特别提款权（SDR）中唯一的新兴市场国家货币，人民币国际化进程备受关注。党的二十大报告中已提出“有序推进人民币国际化”。人民币的国际化程度如何？需要采取哪些措施推动人民币的使用和认可？人民币国际化对我国经济和金融体系有何影响？如何平衡利益和风险？金融市场的改革与开放与人民币国际化有何关联？人民币国际化的发展将如何塑造全球金融格局？它对于每位普通老百姓的生活又有什么积极意义？
针对上述问题，南方周末新金融研究中心研究员专访了中银证券全球首席经济学家管涛博士。管涛曾在国家外汇管理局工作23年，并曾任职国家外汇管理局国际收支司司长达6年，长期从事外汇方面的政策研究，并曾深度参与研究和推动外汇体制改革。

中银证券全球首席经济学家管涛博士
“人民币已成为重要国际货币”
南方周末：2023年以来，人民币国际化有明显的提速迹象。你如何评估人民币国际化目前的进展？
管涛：要评估人民币国际化的进展情况，应该从政策和市场两个维度来看。
从政策维度来看，中国已经完成了人民币从非国际化到国际化的政策转变。在计划经济时期，中国实行了严格的外汇管制，限制了人民币的出入境和跨境计价结算，奉行人民币非国际化政策。改革开放后，随着人民币可兑换程度的提高和中国与海外经济往来的增加，这方面的限制逐步放宽。
2009年底的跨境贸易人民币结算试点是人民币国际化的重要里程碑。实际上早在2004年，我们在香港推出当地银行办理个人人民币业务试点，首次提供了正规银行清算渠道。但在2014年之前，官方文件中从未提过人民币国际化。2014年底召开的中央经济工作会议首次提出要稳步推进人民币国际化、“十三五”规划明确要“有序实现人民币资本项目可兑换,提高可兑换、可自由使用程度,稳步推进人民币国际化”、“十四五”规划提出要“稳慎推进人民币国际化”。党的二十大报告则将表述调整为“有序推进人民币国际化”，体现了更积极的政策取向。人民币国际化已经上升为国家战略，是高质量发展、高水平开放的重要组成部分。
从市场维度来看，人民币在国际上的接受和认可程度与日俱增。目前人民币已经成为第五大外汇储备货币、第五大外汇交易货币，同时也是前五名的国际支付货币。现在有八十多个国家和地区央行持有人民币的外汇储备资产，有四十多个国家和地区的央行与中国人民银行签订了本币互换协议。因此，从国际认可度来看，人民币现在已成为重要的国际货币。
“人民币国际化面临难得的机遇”
南方周末：人民币国际化提速的趋势是否会延续？
管涛：未来有序推进人民币国际化面临难得的机遇：一是中国作为全球系统性重要的经济体和金融市场，人民币资产对外国投资者吸引力不断增强。近年来，随着中国金融对外开放程度不断加深，金融市场基础制度建设逐步完善，人民币股票和债券被纳入国际重要金融指数，外资在国内金融市场参与度逐渐提高。特别是当前美欧央行货币政策大收大放酿成的银行业动荡仍未平息，甚至可能演变为经济衰退，而中国经济运行有望独立向上。这有助于人民币资产扮演全球避风港角色，进一步发挥人民币的投资货币功能。
二是面对逆全球化浪潮，中国坚持高水平开放，稳步扩大规则、规制、管理和标准等制度型开放。2020年以来，在世纪疫情持续冲击、百年变局加速演进和中美货币政策分化背景下，中国外汇市场经受住了跨境资本大进大出、人民币汇率大起大落的考验，充分展现了大型开放经济体的抗风险能力。在此过程中，中国坚持深化汇率市场化改革，充分发挥汇率吸收内外部冲击的“减震器”作用，进一步增强了更好统筹发展和安全的底气。与此同时，中国除重启部分宏观审慎措施外，没有引入新的资本外汇管制措施，这也进一步增强了境外投资者的信心。
三是与欧美疲于应付过度刺激的“后遗症”，陷入抗通胀、稳增长（就业）与防风险的“三难选择”相比，中国恪守财政货币纪律，保持了经济金融基本稳定，并为应对新挑战、新变化留下了充足的政策空间和工具储备，这有助于为人民币信用加持。此外，由于欧美央行和中国央行的货币政策差异，人民币从此前的高息货币转变为低息货币，融资货币功能有望得到进一步发挥。
四是现行国际货币体系弊端丛生，多极化发展趋势水滴石穿。近年来，美元潮汐效应进一步凸显了美联储难以兼顾内外均衡的两难境地，新兴经济体频频被剪羊毛，其他发达经济体也深受其害。全球范围内地缘政治冲突频发，美国多次将美元“武器化”的操作，以及不断膨胀的债务规模，进一步动摇了美元信用基础，增强了其他国家降低对美元过度依赖的意愿，转而加强双边或区域内的多边货币合作。最近，美国财长耶伦坦承，经济制裁或将影响美元主导地位。欧央行行长拉加德也发出警告，不应将美元和欧元的货币主导地位视作理所当然。
“人民币国际化也会带来一些风险”
南方周末：在这个进程中，中国有哪些风险和收益？
管涛：首先，如果人民币成为国际货币，就可以直接用人民币购买国外资产和商品。
其次，人民币国际化有助于减轻对外汇储备的依赖，缓解新兴市场国家面临的国际清偿能力硬约束。
此外，人民币国际化还有助于推动我国金融机构在境外提供金融服务，提高国际竞争力。本国金融机构会跟着本国货币一起出海，海外人民币清算行绝大部分都是在当地的中资银行。例如，当年在香港试点个人人民币业务的时候，通过市场标准遴选，中银香港成为内地和香港之间人民币的清算行。因为它是中银集团下面的机构，中国银行在内地有很多网络，中银香港在香港也有很多网络，能够为香港人民币业务参加行提供比较好的清算服务。
最后，人民币国际化还可以促进国内的金融改革和市场双向开放，倒逼我国改进跨境资本流动相关管理。例如，我国近年来逐步取消QFII额度管理，取消股票通全年的交易额度，促进了人民币资产纳入全球主要股票和债券指数。同时，人民币国际化有助于国内的企业降低汇率风险和融资成本。让国内企业能更好地去安排主业经营，有助于我们更好地利用两个市场、两种资源。
但任何事情有利就有弊。人民币国际化也会带来一些风险。开放的股票市场、债券市场和外汇市场可能会更容易遭受跨境资本流动的冲击。例如，汇率价差较大时会引发跨市场套利行为，影响管理和宏观调控的有效性，货币政策的溢出影响也将会越来越大。同时，随着人民币国际化程度的提高，增加对外负债将导致资本流入，导致外汇供求失衡。出口导向型的贸易顺差国家往往会抵制货币国际化。例如，德国历史上就抵制德国马克的国际化，因为德国是出口导向型的贸易顺差国家，所以不愿意让马克升值，影响外需和出口。
“人民币国际化的‘七个坚持’”
南方周末：利弊皆具。那么在推进人民币国际化的进程中，如何平衡利益和风险？
管涛：关于如何平衡人民币国际化的收益和风险，我曾在《人民币国际化的成本收益分析》一书中提出人民币国际化的“七个坚持”。
第一要坚持服务实体经济。人民币国际化要和经济发展保持合理的关系，不是为了国际化而国际化，而是根据我们经济发展与改革开放的客观需要来推动人民币国际化，要服务实体经济，避免金融空转。
第二是要坚持协调和平衡。人民币国际化资本项目可兑换需要相互协调。在2015年“8·11”汇改（2015年8月11日，央行宣布完善人民币汇率中间价形成机制，做市商在每日银行间外汇市场开盘前，参考上日银行间外汇市场收盘汇率，综合考虑外汇供求情况以及国际主要货币汇率变化向中国外汇交易中心提供中间价报价。）之前，人民币的国际化遇到了一些挫折。当时，由于境内金融市场尚未开放，我们试图通过离岸市场来推动人民币的国际化。然而，这带来的结果是在岸离岸市场形成了两个价格，产生了频繁的跨市场套利。“8·11”汇改初期，资金流向逆转。因此，在2015年后，我们对人民币国际化战略进行了调整，从离岸驱动转向在岸驱动，加快了股票、债券和外汇市场的双向开放。这种开放是管道式、渐进式的，包括QFII、QDII、股票通和债券通等。
开放后印证了一个基本事实，即中国是一个大型开放经济体，因此，金融开放和货币国际化的政策取向可能与小型开放经济体不同。例如，新加坡采取了新元非国际化的策略，限制非居民持有新加坡的新元资产，因为其认为货币国际化将影响资产价格和汇率。这对于小型开放经济体来说是难以承受的。但是对于大型开放性经济体来说，对资金流动和汇率波动的承受能力要大得多。例如，1998年亚洲金融危机期间，中国资本项下流出了几百亿美元。由于其占GDP的比重较大，对我们造成了很大的贬值压力。然而，2022年两三千亿美元的资本流出，因其占GDP比重大大降低，对我们的影响就小了。
第三是要坚持以我为主，平衡人民币在岸和离岸市场的发展。
第四是要坚持强基固本，不断夯实中国自身的经济基本面基础。1980年代末，日元国际化开始很迅猛，然而只是昙花一现，1990年代以后日本经济泡沫破灭，经济陷入了长期停滞，日元国际化难以持续。经济强则货币强。对于人民币国际化而言，只要把自己的事情做好，其它国家自然而然会持有人民币资产。
第五是要坚持互利共赢的理念，推进国际货币体系和全球金融治理的改革。
第六是要坚持提升货币管理能力，建设与人民币国际化地位相称的大国央行。人民币国际化程度提高以后，它反过来对我国的宏观调控能力提出了更高要求。党的二十大报告中提出要建设现代中央银行制度。我们要建设中国式现代中央银行制度，同时与国际最佳实践标准接轨。这样才能够有效支撑人民币国际化。
第七是要坚持营造良好的国际环境，不断增强境外持有人民币的意愿。
“按国际可比口径来看，我们还有差距”
南方周末：人民币已经成为全球第五大储备，但距离美元和欧元等还有不小差距。如何继续推动人民币获得国际认可？
管涛：人民币已经成为全球储备货币之一，这毋庸置疑。但人民币的比重相对较低，到2022年底只有2.7%，跟前四大货币还有差距。
人民币在境内代客涉外收付款中的占比从2010年的近乎于零升至2023年3月底创纪录的48%，首次超过了美元。这有两方面原因：一方面是国内企业使用人民币计价结算的主动性提高，愿意用本币计价结算来规避汇率波动，管理汇率波动的风险；另一方面是境外企业也有需求。阿根廷、巴西、俄罗斯等出于各种考虑，愿意使用人民币。有供给有需求，一拍即合。
但这不必然反映人民币在国际支付中的占比提高，实际上与统计口径关系较大。环球同业银行金融电讯协会（SWIFT）是国际上公认的衡量货币国际化程度的标准。数据显示，2022年美元在国际支付中12个月平均份额为41.3%，欧元占35.7%、英镑占6.5%、日元占2.8%、人民币占2.3%。我们要清醒看待人民币国际化进程，一方面看到跟自己过去比有很大的进步；但是按国际可比口径来看，我们还是有差距的。
“8·11汇改”之后，我国加大了对人民币计价汇率的政策支持力度，例如推出了人民币计价的原油交易、黄金交易和其他大宗商品交易，以帮助企业更好地管理汇率风险。尽管这些年人民币汇率不断震荡，其间也数次“破7”，但我们没有随意动用行政手段干预资本流动。外国投资者对2022年中国政府在汇率波动方面的容忍度高度赞赏。我们要更多使用可预期的市场手段推动人民币国际化，因为市场是一个连续的、透明的过程。
货币国际化是一个制度中性的安排。对于大部分投资者来讲，汇率都不是考虑资产配置的主要因素，更多看的是经济基本面。人民币国际化从无到有，已经取得了很多成绩，迅速成长为前五大外汇交易货币、外汇储备货币和国际支付货币。人民币崛起快很大的原因是我国经济体量大，经济基本面好。实施强势人民币政策，不是追求人民币汇率升值，而是中国好世界就好，经济强则货币强。少说多做，把中国自己的事情做好了，就是对世界最大的贡献。
坚持推动高质量发展与高水平开放，加快构建新发展格局，使中国的发展成果能够惠及全世界，是实现人民币国际化的重要手段。
“‘有序’比‘稳慎’更积极”
南方周末：你刚才提及，人民币国际化与中国金融市场的开放和改革密切相关。金融市场的改革与开放对于人民币国际化有何作用？
管涛：2015年之前，我们对在岸市场的开放持谨慎态度；“8·11”汇改以后，人民币国际化策略从离岸驱动转向在岸驱动，加快金融市场双向开放。实践表明，中国作为大型开放经济体，对跨境资本流动和汇率波动的承受能力容忍度较高。同时，也验证了本土投资偏好，即没有因为国内资产价格估值和海外不同而在开放后出现持续的大规模资本流出。疫情三年，中国经受住了资本大进大出、汇率大起大落的冲击，这也是之后金融对外开放越来越有信心和底气的一个重要原因。
时隔两年，从十九届五中全会提出的“稳慎推进人民币国际化”，到二十大报告中的“有序推进人民币国际化”，“有序”比“稳慎”相对来讲更加积极，也要求更好统筹发展和安全。下一步的人民币国际化，更加依赖于金融市场的开放。
金融市场开放和改革必须遵循市场化、法治化和国际化的原则。在国际化方面，我们要坚持高水平对外开放，稳步扩大规则、规制、管理、标准等制度型开放。金融市场的开放要与国际规则接轨，最高的国际准则是负面清单和否定式立法。即使我们在开始时不能完全做到，至少也要确保不会轻易收回已经放开的政策，以避免政策反复对金融市场开放的形象造成损害，注重政策的信用。
此外，开放的立法层次有待提高，用上位法将开放的成果制度化。目前，很多开放措施都是由各个部门的行政规章来规定的，透明度和可预期性有待提高。因此，需要依靠上位法来推动人民币国际化成果的制度化。当年国务院推进行政审批制度改革时，采用行政许可制度来限制审批的项目范围。原则上如果不在行政审批许可范围的项目，未经国务院批准是不可以恢复行政审批的。这种做法使得政府部门的行政权力得到了约束。
为了更好地协调发展和安全，必须健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架。应该使用宏观审慎措施来管理跨境资本流动，实行逆周期调节，防范和化解系统性风险。进一步探索如何使用宏观审慎工具代替行政审批，这也是国际社会普遍接受和认可的做法。实际上，在2008年金融危机后，国际货币基金组织提出了一些宏观审慎措施的建议，我们可以探索和积累经验。
“国际货币体系逐渐向多极化发展”
南方周末：若人民币进一步国际化，将对全球金融格局和国际货币体系产生哪些影响？
管涛：随着国家间经济实力的变化，现行国际货币体系从美元独大，逐渐向多极化发展。这是大势所趋。最近美元武器化动摇了美元作为国际本位货币的信用基础。各国为了规避风险，增加对其他货币的持有和使用。人民币国际化能够有效促进国际货币体系多极化发展。例如跨境人民币支付清算系统（CIPS）可为一些国家提供支付清算的替代选择。
此外，美国过度使用财政货币政策，对美元资产的安全性造成了比较大的影响。过度紧缩带来的金融后果也已经开始显现，引发了全球新一轮的金融动荡。这也是最近一段时间国际讨论去美元化的重要背景。
人民币国际化不仅有政策支持，更是顺应市场需求水到渠成的一个过程。据中国人民银行原行长周小川回忆，人民币跨境贸易肇始于2008年全球金融危机后，各国反思现行国际货币体系，韩国央行遂提出要跟我国用本币签货币互换协议。国际上对人民币有需求，国际化是一个水到渠成的过程，人民币国际化并不是一个零和游戏，而是对现行国际货币体系的补充。
此外，地缘政治风险与金融波动风险加剧，各国愿意选择相对比较安全的货币。我国在疫情期间保持了财政货币政策的克制，保持了币值的稳定。这使得人民币被国际社会更多使用，人民币资产也被更多持有。疫情三年，中国的出口市场份额不但没有下降反而上升了，金融为了更好地服务实体经济，自然就有了人民币国际化的需要。贸易天然就会带来对货币的支付结算需求。这也是为什么近来很多国家要用人民币做计价结算货币的重要原因。
“有助于百姓资产多元化配置”
南方周末：刚才主要谈及国家央行和企业，人民币国际化对普通人的生活有什么影响？
管涛：首先，人民币国际化便利了老百姓到海外旅游和留学。随着人民币在境外的接受和认可程度不断提高，居民可以直接携带一定量的人民币到海外消费，无需再为找换汇而烦恼。其次，人民币国际化有助于老百姓的资产多元化配置。通过股票通、债券通、南下通等安排，老百姓可以更方便地到海外配置资产，或者让外国人到中国配置资产。此外，人民币国际化会倒逼金融市场进一步扩大开放，有助于我们更好地利用两个市场、两种资源，从中长期来看有助于降低融资成本，从而促进居民消费。

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