李湛：地产行业韧性显现，信贷环境有所改善

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李湛、徐璐  李湛（中山证券首席经济学家、研究所所长、中国证券业协会首席经济学家委员会委员、中国首席经济学家论坛理事）

  地产刺激经济的惯性逻辑和预期在改变，监管层正在极力扭转大众“房地产刺激经济”的定式思维，纠正“经济下行，政府就放松住房调控以刺激经济”的预期。
  政策：长效机制正在路上，短期松紧并举高频微调
  户籍限制逐步取消，促进城乡人口流动,有望提振二三四线城市的住宅需求。在三四线城市房地产市场逐步进入转折点、经济下行压力显现的当下，户籍限制的放松有望平滑这些城市的房地产市场波动。
  土地供给差别化，人地钱挂钩.从供给角度调控房地产市场，促进供需平衡,有利于调节热点城市供不应求、部分城市库存较大等具体矛盾，在当下房地产高频调控下，一城一策对市场稳定的重要性。
  房地产税稳步推进，预计今年会有雏形。房地产税的复杂性和敏感性导致房地产税立法工作难度很大，房地产税的征收可能需要三个前提条件：1、全国不动产统一登记（2018年6月全国统一的不动产登记信息管理基础平台已经实现全国联网） 2、全国房地产市场基本稳定；3、地方政府卖地收入大幅下滑，财政缺口问题突出。当前房地产仍处维稳压力较大，房地产税于今年立法的可能性较小。我们预计2021-2023年期间完成房地产税立法。具体的立法完成和征税实施时点，预计会综合考虑到地方财政压力和国内房地产市场走势等因素。

  2.1.本轮地产周期 “厚尾”明显，结构分化平滑周期波动
  历史经验看，房地产行业3-4年经历一个周期，经历复苏、繁荣、衰退、萧条四个阶段，本次地产周期“厚尾”明显。

  本轮地产周期表现出“厚尾”和波动趋缓的特征，这与本轮周期的驱动因素有关，一二线城市与三四线城市周期错位、“一城一策”平滑地产周期。

  2.2.销售局部回暖，整体仍然偏弱
  2018年12月房贷利率开始回调，春节后核心一二线城市的商品房市场底部修复，但三四线楼市预期转向，奠定了2019年以来全国商品房市场整体销售较弱的局面。

  市场整体偏弱，但结构如期分化，一线城市销售强劲，二线城市延续底部回暖趋势，三线城市边际走弱。近期成都、天津等地出现上调房贷利率的消息。因此，4月、5月的二线城市房价上涨势头有所遏制，预计未来各城房价将维持窄幅箱体震荡。

  房贷按揭利率高位回调，推动刚需释放。信贷环境改善，居民购房热度也有所上升，居民购房资金规模持续修复。

  企业：整体审慎乐观，二线房企更具弹性
  3.1.强者恒强格局强化，行业集中度持续提升
  行业“强者恒强”的格局在不断强化，尤其是行业调整期各梯队房企追求有质量的增长。无论是销售额增长速度，还是市占率、拿地销售比，龙头企业的优势在逐渐扩大。全国市场预期较差的情况下，房企拿地态度略显谨慎，但2019年1季度TOP11-20、TOP51-100房企的货值集中度依然高于销售集中度，拿地销售比均高于30%。

  在目前的市场形势下，高杠杆、高增长模式面临诸多风险，难以为继，企业战略由高速增长转向有质量增长，例如碧桂园、恒大、万科等在企业战略上更加注重有质量发展。

  3.2.“融资春天”已过，关注房企资金链风险
  今年春季宽松“宽货币”传导到“宽信用”，房企融资迎来春天，但部分城市地价、房价异动，引起监管层注意，后续房企融资难言放松。

  房企发债情况有所改善，二线房企受益较大，后续高杠杆房企发债情况值得关注。低评级房地产债券的信用利差下降幅度较大，意味着市场对中小型房企的风险偏好上升，利好中小型房企债券融资。

  2019年是房企的偿债高峰期，后续仍需关注偿债高峰期背景下房地产融资监管政策的变动。5月17日银保监会发布《关于开展“巩固治乱象成果促进合规建设”工作的通知》（以下简称“通知”），其中多处涉及房地产行业，从银行、信托、资产管理公司、财务公司等多方面严格规范房地产行业融资，并首次提及“资金通过影子银行渠道违规流入房地产市场”，未来监管将严查资金违规流入房地产领域。
  6月陆家嘴论坛上监管层表示，不能过度依赖房地产经济，同时也要防止房地产企业融资过度挤占银行信贷资源。资金面的收紧叠加销售走弱，5月房地产开发到位资金增速放缓。房地产调控不放松，部分拿地激进的房企融资大概率受到限制。在偿债高峰期背景下，房企资金链压力是长期需要关注的问题，尤其是高杠杆快周转的民营房企。此外，融资环境和销售回款情况影响着房地产开发投资力度。
  房地产投资机会展望
  房地产板块走势与沪深300走势吻合度较高，目前大盘交易缺乏增量资金，导致房地产板块交易量较低。未来，随着预期面改善，房地产板块有望受益于估值和交易量修复。

  从2019年一季度末基金持仓来看，房地产持股市值占基金股票持股市值比基本持平，地产持仓的市值规模破千亿，整体仍处于标配水平。