王涵:供给约束下的结构性通胀

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王涵（中国首席经济学家论坛理事，兴业证券首席经济学家、经济与金融研究院副院长）

  投资要点
  2021年8月CPI同比为0.8%，略低于预期的1.0%，PPI同比为9.5%，高于预期和前值的9.1%和9.0%。我们点评如下：
  猪肉价格下行继续拖累CPI。虽然已接近双节备货期，但由于猪肉供应持续增加，猪价仍然继续下行，拖累食品价格下降4.1%，影响CPI下降约0.77个百分点。
  核心CPI走弱，PPI生产资料同比维持不变。8月核心CPI同比为1.2%，环比为0.1%，较7月数据分别下滑0.1、0.2个百分点，阻断了之前核心CPI的反弹趋势。我们在《20210809-对核心CPI反弹的观察》中曾写道，7月核心CPI的反弹有暑假出游的影响，后续恐难持续。拆分核心CPI来看，教育文娱中的旅游分项和生活用品及服务的生活用品服务分项环比继续上行，延续7月趋势。但值得注意的是，居住分项的环比速度有所放缓，由7月0.2%下滑至0.1%。结合PPI生产资料同比连续三个月维持在0.3%来看，国内消费已从疫情的“砸坑”中恢复至较为稳定的水平，后续难有再上行的动力。
  供给约束推升上游原材料价格，PPI再创年内新高。8月PPI环比为0.7%，涨幅较上月扩大0.2个百分点，同比为9.5%，远超预期并创年内新高。7月PPI上行的主要推动力为国际油价的上行，但8月PPI快速上行的动力则主要源于供给约束下的国内生产资料价格上涨。拆分生产者购进价格指数来看，燃料、动力类上涨速度最快，环比涨幅为2.4%，但较上月下滑约0.8个百分点。化工原料类环比涨幅居第二，为1.3%，较上月上涨0.4个百分点。除化工原料外，纺织原料类、有色金属类价格环比涨幅皆较上月有所扩大。
  双碳背景下，长期生产价格中枢或向上抬升。我们在《20210905-“双碳”背景下的价格与通胀走势》中曾提到，从中国发电厂当前的能源结构来看，煤炭发电仍然是发电的主力，发电厂动力煤的盈亏平衡点大约在600元/吨左右。当前动力煤价格已突破1000元/吨，一定程度构成了电价涨价压力。同时，天然气价格自今年二季度以来也快速上行，推动8月国内燃气生产和供应业价格环比上行1.7%，涨幅较上月扩大1.5个百分点。电价等动力燃料供应业价格的上行，或向中下游传导，长期或抬升全行业生产成本。另一方面，由于下游需求仍然偏弱，PPI-CPI再破历史新高，议价能力较弱的下游消费品或持续受到来自成本端的压力。



  风险提示：全球需求下滑；地缘政治风险