连平：房企下半年应重点关注哪些“变量”？

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连平 植信投资首席经济学家兼研究院院长、中国首席经济学家论坛理事长

伴随住房金融环境的进一步改善，房企仍须高度重视房企自身经营风险和现金流风险。

文 /李珍《中国房地产金融》副主编

今年以来，全国房地产市场运行总体处于下行阶段，引起市场广泛关注。

国家统计局公布2022年一季度的经济数据，显示房地产行业的几个关键指标呈现走弱的趋势，一季度房地产开发投资同比增长0.7%；3月，70个大中城市中，各线城市商品住宅销售价格同比下降或涨幅回落；一季度商品住宅销售面积同比下降18.6%；土地购置面积同比下降41.8%；房地产开发企业到位资金同比下降19.6%。

房地产市场延续去年的态势，从销售到拿地再到融资全链条整体低迷的行情。针对有效管控重点风险，守住不发生系统性风险底线，4月29日，在中共中央政治局会议上，提出要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，支持各地从当地实际出发完善房地产政策，支持刚性和改善性住房需求，优化商品房预售资金监管，促进房地产市场平稳健康发展。

对于“两个支持、一个优化”，房地产市场发展迎来了积极的信号。行业人士预期更多地方房地产政策将迎来更为利好的松绑，住房需求将会释放，房企融资与债务问题解决迎来新的契机。

宏观经济形势变化对房地产市场带来怎样的影响？如何研判2022年房地产市场走势？“因城施策”后续如何演变？房地产良性循环与新发展模式如何破局？房企下半年应该重点关注哪些因素的变化？针对上述问题，中国首席经济学家论坛理事长、植信投资研究院首席经济学家连平接受了《中国房地产金融》的专访。

连平认为，房地产对于当前宏观经济实现稳增长目标至关重要，预计下一阶段，住房金融环境将进一步改善，包括采取下调房贷利率、放宽地方公积金贷款制度等政策，有条件的城市将适当放松商品房预售资金监管标准，这对房企开发商而言是一项重要的利好政策。尽管政策边际改善，但从已经公布的房企数据来看还是不容乐观，房企要高度重视房企自身经营风险和现金流风险。流动性紧张问题可能会明显削弱房企偿债能力，建议房企保持高度审慎的经营策略为宜，向专业化、低杠杆、多元化融资的新发展模式转型。

“稳增长”下房地产政策如何调控？

从2022年中央经济工作会议来看，首次提出需求压缩、供给冲击、预期转弱三重压力。“稳增长”成为今年经济工作开展的首要目标。2022全国两会政府工作报告中提出，“今年工作要坚持稳字当头、稳中求进”。

4月29日，中共中央政治局会议分析认为，相较于前一个时期，我国经济发展环境的复杂性、严峻性、不确定性上升，稳增长、稳就业、稳物价面临新的挑战，因此有必要加大宏观政策调节力度。

连平对《中国房地产金融》表示，与去年年末中央经济工作会议和“全国两会”政策基调相比，4月29日中共中央政治局会议增加了“支持各地从当地实际出发完善房地产政策、支持刚性和改善性住房需求”和“优化商品房预售资金监管”的措辞，重点体现了因城施策和改善房企资金的意图。

5月4日，央行、证监会、银保监会及深交所同时发声，传达学习贯彻中共中央政治局会议精神，落实金融支持稳经济工作措施，其中重点提及房地产金融措施。央行会议强调，执行好房地产金融审慎管理制度，及时优化房地产信贷政策，保持房地产融资平稳有序，支持刚性和改善性住房需求。

银保监会指出，要督促银行保险机构坚持“房子是用来住的、不是用来炒的”定位，因城施策落实好差别化住房信贷政策，支持首套和改善性住房需求，灵活调整受疫情影响人群个人住房贷款还款计划。要区分项目风险与企业集团风险，不盲目抽贷、断贷、压贷，保持房地产融资平稳有序。要按照市场化、法治化原则，做好重点房地产企业风险处置项目并购的金融服务。此外，要加强对“新市民”金融服务，支持“新市民”在城镇创业就业、购房安居、教育培训、医疗养老等方面的金融需求。

证监会会议认为，积极支持房地产企业债券融资，研究拓宽基础设施REITs试点范围，适时出台更多支持实体企业发展的政策措施。深交所响应证监会要求，表示支持房地产企业合理融资需求。支持房企正常融资活动，允许优质房企进一步拓宽债券募集资金用途，鼓励优质房企发行公司债券兼并收购出险房企项目，促进房地产行业平稳健康发展。

中央监管机构逐步在房地产金融政策层面进行“松绑”，各地城市房地产政策逐步出现“宽松”趋势。据不完全统计，今年全国已有超100城出台房地产政策百余条，主要涉及优化限购政策、降低首付比例、发放购房补贴、降低限售年限、为房企提供资金支持等方面。特别是4月份之后，超过60个城市出台房地产宽松政策显示，调控方向逐步从提高公积金贷款额度、增加购房补贴、加大引才力度过渡至适度放松限购限售、下调首付比例等，且政策调控城市亦逐步由三四线城市延伸至二线城市，地方政府楼市扶持力度进一步加大。

连平分析认为，今年各地房地产政策陆续松绑的目的主要服务于实现宏观经济稳增长的需要。在外需放缓、内需波动的经济下行时期，可以作为稳定内需的有效手段。

房地产行业是我国经济最为重要的行业，历史表明，房地产行业疲软时宏观经济运行也不会理想。从行业占比的角度来看，房地产行业对GDP的贡献是巨大的，2021年房地产业产值占名义GDP比重为6.8%，占固定资产投资比重为27.1%，对GDP间接贡献率也不小，是重要的耐用消费品。2021年全国商品房销售额达到18.2万亿，当年GDP为114.4万亿，房地产销售占GDP的比例为15.9%；而房地产业还带动了几十个上下游细分行业，包括建筑、水泥、玻璃、建材、家电、汽车、日常消费、金融等，所有相关领域叠加占GDP的比例可能接近30%。

“无论是对于宏观经济稳增长还是稳就业，房地产行业的稳定对全局而言都是非常重要的。因此，稳住房地产投资有利于宏观经济实现稳增长目标。”连平说。

“预计下一个阶段，住房金融环境将进一步改善，包括采取下调房贷利率、放宽地方公积金贷款制度、有条件的城市将逐步取消限制性购房政策，推动个人按揭贷款增速逐步企稳回升。与此同时，有条件的城市将适当放松商品房预售资金监管标准，这对房企开发商而言是一项重要的利好政策。”连平对《中国房地产金融》表示。

针对下一步各地如何从当地实际出发完善房地产政策，连平建议地方政府应当积极发力，重点突出因城施策，积极落实稳楼市的举措。在需求端，2022年住房金融总体上将进一步回暖，需求限制性政策有所松动，楼市偏冷地区所在的商业银行应小幅调降房贷利率，适度降低购房者融资成本；放松公积金贷款制度，下调公积金贷款首付比例，提高公积金贷款额度；有条件的城市应当取消限制性购房政策，建议下调库存压力较大的部分二线城市和三四线城市的最低首付比例。供给端应当全方面提供政策支持，大力发展住房租赁市场，加大保障性租赁住房金融支持；放松预售资金监管标准；建议酌情对现行土拍规则中较为严苛的条款做出适当调整，有效增加土地供应，降低参拍门槛。

房企债务压力与融资环境如何改善？

去年以来房地产债务违约成为市场关注的重点。2月24日，住房和城乡建设部副部长倪虹在住房和城乡建设高质量发展发布会上表示，要坚决处置个别房地产企业因债务违约所引发的房地产项目逾期交付风险，以“保交楼、保民生、保稳定”为首要目标，以法治化、市场化为原则，压实企业主体责任，落实属地政府管理责任，维护社会稳定，维护购房群众合法权益。

3月16日，国务院金融稳定委员会召开专题会议，指出有关部门要切实承担起自身职责，积极出台对市场有利的政策，慎重出台收缩性政策。针对房地产企业，指出要及时研究和提出有力有效的防范化解风险应对方案，提出向新发展模式转型的配套措施。

在连平看来，当前内地房地产行业整体杠杆和负债水平仍然偏高。“三道红线”调控来，虽然房企的负债水平有所下降，负债增速显著放缓，但平均负债率仍接近70%，与香港房企平均30%~40%的负债率相比，整体负债水平仍偏高。房地产行业的负债水平是仅次于银行和非银金融行业的第三高行业。

“考虑到年初至今房企销售不佳，其经营性收入较为疲软，部分房企偿债压力和融资难度较大，年内房企将于三季度迎来偿债高峰，重点房企信用债、海外债合计到期规模分别约为1835亿元、2072亿元，将面临较大的债务压力。”连平对《中国房地产金融》表示。

从一季度数据来看，个人按揭贷款同比少增2300亿元，国内贷款同比少增2792亿元，房地产开发资金的持续补充受到限制。一季度重点房企信用债、海外债到期规模约为1835亿元，高于发行规模；三季度约有2072亿元债券到期，偿债压力依然较大，债务违约风险可能上升。如不能及时调整政策有效化解压力，部分房企债务违约风险极易向其他房企和整个行业蔓延，进而引发群体性违约，甚至形成系统性金融风险。

此外，受疫情反复，居民收入与消费受到影响，需求与预期转弱，房屋销售持续下行，房企回款难度增大，经营亏损风险增加。受头部房企违约事件影响，整体行业融资信用受损，不少企业的信用评级或展望评级被下调，融资难度大幅增加，房企流动性难以获得及时补充。

4月18日，央行、外管局出台的“23条举措”，提出要完善住房金融环境，因城施策实施好差别化住房信贷政策；不盲目抽贷、断贷、压贷，不搞“一刀切”，保持房地产开发贷款平稳有序投放；适度加大流动性贷款等支持力度，满足建筑企业合理融资需求。

5月以来，监管层多部委出台支持房地产企业合理融资需求，支持房企债券融资以及处置并购项目的金融服务。有媒体报道，央行召集6家国有银行、12家股份制银行及5家AMC机构（“四大AMC”加上2020年末新开业的银河资产）召开了专题会议，就纾困房企进行商讨。

连平指出，从当前针对房企债务问题和融资环境改善来看，一季度信号明显，央行、住建部、发改委等多部委鼓励金融机构加大金融支持。二季度房企融资环境有望进一步改善，相关融资增速可能触底回升，行业下行对投资和消费的压力下降。

由于房地产行业对国民经济宏观运行影响不小，当行业增速放缓时不利于宏观经济实现稳增长。“恢复房地产投资增长的瓶颈在于房企融资，应尽快调整相关政策改善融资环境。”连平对《中国房地产金融》表示，建议采取六大举措改善房企融资环境：第一，有必要阶段性放宽监管要求，适当延长达标日期，放宽各档房企有息负债年增幅，适度提升各档金融机构个人住房贷款占比与房地产贷款占比的上限，保证开发贷与并购贷的平稳有序投放。第二，房地产开发资金中定金及预付款占比最高，政策应支持房企销售及回款，缓解流动性紧张压力，提升房企融资能力。第三，鼓励有条件城市放宽公积金贷款条件、降低首付比例、下调贷款利率等措施，因城施策释放合理的购房需求。第四，放宽开发贷与表外融资业务，稳妥有序增加并购贷。如针对表外信托融资、项目兼并收购合理降低融资监管要求。第五，拓宽直融渠道，支持资质优良房企境内外发债融资。第六，合理放宽融资条件，鼓励项目合作开发，通过分拆物业IPO、债转股、供应链金融、资产证券化、REITs、夹层融资等多种方式，优化融资结构，实现资金来源多元化。

此外，企业端如何改善债务结构，提高融资质量？连平建议房企应当在“降本增效”和逐步改变融资渠道的方面做文章、下功夫，探索新发展模式促进转型升级。

“过去房企开发比较粗放、融资渠道比较单一，主要依赖于债务融资，风险相对比较集中，当风险暴露或出险之际，整个房地产业和金融业都面临压力。”连平对《中国房地产金融》表示，房企可以减少传统债务融资工具的使用比例，在条件允许的状况下，尝试增加债券、股权及其他金融工具的融资方式，尽量减少负债压力。海外房企融资的主要渠道是直接融资市场，通过发行债券、股权、信托基金REITs等方式，形成了较为成熟的运行模式，房企总体的杠杆水平也相对较低。因此，新发展模式是中国房企向专业化、低杠杆、多元化融资方向转型的目标。

此外，房企现阶段转型需要更加聚焦，业务扩张区域需要收敛。“当前很多中小民营房企经营状况不佳，很大程度上与过去几年三、四线布局占比较高及规模过度扩张有关。”连平认为，房企应从区域发展角度出发，聚焦一线城市群和重点二、三线城市的住宅开发项目，减少多元化布局的比重。

房地产市场下半年如何演化？

过去的2021年，对中国房地产市场而言是困难的一年，全年房地产投资增速创多年新低，房企经历了最为残酷和挑战的一年。

根据已经披露的七十多家内地上市房企年报来看，2021年内地上市房企营业收入总额达到2.46万亿，再创新高，营收同比增长14.8%。但营业利润增速持续回落，2021年样本房企营业利润同比下降24.7%，降幅较2020年扩大了20多个百分点，为“十一五”以来最大降幅。

“尽管政策边际改善，但从已经公布的房企数据来看还是不容乐观，房企要高度重视房企自身经营风险和现金流风险。”连平表示。

2021年，房企按销售金额计算，行业排名前10的房企占比为24.2%，较2020年的26.5%下降2.3%，头部房企销售增速罕见出现负增长，多数房企全年平均业绩目标完成率不到90%。2021年沪深上市排名前50的房企，现金短债比均值为0.87，大幅低于2020年末的1.29，现金短债比缩水超过三成，且均值低于“三道红线”所要求1的水平。

连平指出，2022年上半年房企经营压力依然较大，特别是销售疲软和现金流紧张，到一季度末房地产开发资金来源同比下降19.6%，为历史最低水平，资金紧缺的状况甚至比2020年疫情期间的水平更糟。流动性紧张问题可能会明显削弱房企偿债能力，建议房企保持高度审慎的经营策略为宜。

疫情的发展需要重点关注，疫情影响导致本就处于下行通道中的房地产市场压力进一步增大。进入二季度，疫情因素和购房预期疲软仍在持续中。截至4月末，住房销售面积累计同比下降15.5%，当月同比下降超过50%，全口径出现回落，三线城市下滑最大，一线城市则由于上海住房销售几乎停滞，4月当月降幅超过六成。房价处于下行通道中，年内住房销售价格同比出现下降，房价下跌的城市数量小幅增加。

“疫情反复的状况对经济和房地产的影响与2020年初第一波疫情出现的情况相似，即短期经济和房地产领域下行压力陡增，对房地产市场而言，市场主体的房企经营性现金流压力更大。”连平进一步指出，如果疫情得以缓解，房地产销售和房价可能在4月触及年内最低点，重点城市楼市景气度可能率先企稳，土地购置下行态势有望得到遏制。倘若疫情等阶段性冲击仍在持续发酵，这将意味着房企销售缺口扩大的窗口期较2020年第一波疫情时期更久，房地产投资增速可能在5月或者6月进一步扩大跌势，同比下跌3%~5%。

植信投资研究院近日发布《2022年房地产市场展望报告》称，预计房地产市场可能呈现先抑后稳的态势。由于2021年下半年所形成的下行惯性，2022年房地产市场将经历全面下行、逐步探底回稳的过程。上半年销售、价格、土拍和投资都将下行探底，市场整体压力较大。伴随着着力于供需两端的维稳政策的实施和效应的逐步显现，下半年市场将企稳并小幅回升。

政策端，2022年房地产政策维稳信号将更为明确，主基调持续偏暖。住房金融政策将转为以呵护为主，从供需两方面给予购房者和房企足够的资金支持。地方政府也将积极发力，重点突出因城施策，积极落实稳楼市的举措。

房地产投资增速可能先走负后转正，波动中小幅下降。与2021年房地产投资先扬后抑相反，2022年房地产投资在前期将延续低迷态势，但在房地产市场调控政策支持和自身需求回暖的作用下，后半段房地产市场景气度有望逐步企稳回升，房屋新开工或于三季度逐步企稳，并于四季度小幅回升，全年跌幅有望较2021年有所收敛。全年房地产投资增速小幅放缓至2%。

“当前房企整体处于偿债周期中，且现金流持续偏紧，销售端溢价空间较小，特别是民营房企难有机会参与到土拍市场中，土地市场情绪改善仍较为漫长。”连平对《中国房地产金融》表示。

土地市场，今年可能仍将面临偏冷的局面，土地市场年初延续低迷状况。预计房企今年拿地面积将低于2021年水平，但下行压力或有所减轻，土地成交价格可能出现较大幅度上涨，今年下半年部分中小民营房企有望逐步回到土拍市场。从拿地市场区域人气来看，除了一线城市土地市场保持热度之外，部分重点二线城市土地市场也有望回暖，全国范围内土地市场的差异性还将进一步体现，三、四线城市土地市场可能维持较为冷清的局面。

销售端有望呈现先冷后回暖趋势。2022年初房地产市场景气度仍在惯性下降，主因是全国诸多地区房产销售仍旧受制于2021年地方政府监管政策偏紧以及短期房价预期看空等因素。由于需求逐步得到释放，房地产市场销售可能在二季度触底，下半年逐步实现企稳回升。通常，住房信贷增速回升到销售改善一般需要两到三个季度，如果国内疫情得到有效控制，下半年销售预期有望逐步改善。虽然可能与传统“金九银十”行情相比成色明显不足，但四季度销售环境将可能明显回暖。

房价方面，受供求关系带来的销售波动的影响，房价涨幅可能在大部分时间内面临下行压力。植信投资预期，在高基数和二、三线城市购房需求放缓的影响下，房价在上半年总体表现疲软，仅部分一线和重点二线城市房价可能保持坚挺，未来房价的走势将延续分化态势。结合过去类似周期的房价表现，预计本轮房价的拐点大致在三季度前后，随着需求逐步改善，加之重点城市现房库存偏低的因素，一线和重点二线城市房价可能率先回升，通常其恢复速度早于全国平均水平约1-2个月，四季度全国房价增速有望实现全面企稳回升。全年新房价格涨幅可能从2021年末的2%降至0.5%，二手房价格涨幅从1%降至零附近。

总体而言，下半年房地产市场受政策与情绪改善，地方政府发力“因城施策”，积极推出稳楼市举措，金融端房企融资环境进一步宽松，房地产市场将呈企稳小幅回升趋势。

本文节选自《中国房地产金融》杂志5、6月合刊