汪涛：2023年宏观主题和可能存在的变数

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汪涛（中国首席经济学家论坛理事，瑞银亚洲经济研究主管，首席中国经济学家）
我们的基准预测
得益于国内消费反弹和房地产市场企稳，我们预计中国2023年的GDP增速将反弹至4.9%。出口可能下跌，而尽管政策继续支持，基建投资增速或将放缓。我们预计 2023 年CPI 通胀将升至 3%，2023 年底人民币兑美元汇率为 6.8。 最重要的宏观主题：消费复苏和房地产企稳
随着疫情后经济重启和此前累计的超额储蓄释放，我们预计经济活动和消费将从 3 月至 4 月开始强劲反弹。由于中国没有进行大规模的收入和消费补贴，这可能会抑制消费反弹力度。受房地产市场宽松政策和经济复苏的推动，我们预计房地产销售和新开工将在未来几个月触底企稳，并从春季后开始环比反弹。 可能的变数主要来自于新冠疫情、居民及市场信心和宏观政策
虽然本轮疫情高峰似乎正在过去，但未来是否会出现新一轮疫情、或产生新的毒株变种依然存在高度不确定性。消费者信心和房地产市场情绪既可能好于也可能差于我们的基准假设。此外，如果政府出台大规模的消费刺激措施、或进一步放宽货币和信贷政策，整体政策支持力度也可能强于预期。
2023年的宏观主题
我们的基准预测是2023年中国GDP增速将反弹至4.9%，主要得益于国内消费反弹和房地产市场企稳。此外，全球经济放缓可能拖累出口下跌，而尽管政策继续支持，基建投资增速或将放缓。我们预计 2023 年 CPI 同比增速将反弹至 3%，主要受经济重启后服务价格上涨推动，而上游价格疲弱，核心制造业产品价格或保持低位。
具体而言，我们认为2023年的主要宏观主题如下：
疫情后经济重启推动经济活动复苏和消费反弹。随着防疫限制取消，我们预计经济活动将在本轮疫情后复苏反弹，尤其是在 2023 年二季度。疫情期间累计的超额储蓄将得以释放，中小企业服务业活动的复苏有助于带动就业和居民收入提升，这两者均有助于支撑2023年实际消费同比增长6.6%。不过，由于中国没有进行大规模的政府消费刺激或收入补贴，且之前长期的出行限制对就业、收入和消费者信心的产生了持续影响，本轮消费反弹力度将较为温和。
房地产新开工和销售或将企稳并环比反弹。由于目前房地产销售仅为2021年上半年水平的62%，新开工为2020年下半年水平的43%，我们认为房地产市场下行幅度可能已经出现超调。政府已经显著放松了针对房地产开发商的相关政策，包括加强多个渠道的融资支持。我们预计未来还将进一步增强对购房者的支持政策，包括下调房贷利率和进一步放宽购房限制。得益于政策支持和经济重启，房地产销售和新开工面积有望在未来2-3个月内企稳。此后到年底，经季节性调整后的月均房地产销售和新开工面积都可能实现超过10%的环比反弹，但我们预计2023年全年的房地产销售和新开工面积都将较2022年小幅下降。尽管如此，房地产行业对GDP增长的拖累应远小于2022年（2022年对GDP拖累3个百分点以上，2023年拖累不到0.5个百分点）。
未来出口可能下跌，拖累企业资本支出。随着全球GDP增速放缓至仅略高于2%，美国经济进入温和衰退，我们预计以美元计价的出口同比将下降4%。我们预计净出口将对全年GDP带来0.5个百分点以上的拖累，而2022年可能贡献了1.6个百分点的GDP增长。出口订单减少和工业利润下降可能抑制企业资本支出，尽管此前积压的资本支出释放、与技术升级和碳减排相关的投资都应继续支撑制造业投资。我们预计2023年制造业固定资产投资将增长5-6%，低于2022年的9-10%。
宏观政策继续支持基建投资，而货币政策进一步放松力度有限。中央经济工作会议要求积极的财政政策要“加力提效”，保持必要的财政支出强度。对于2023年，我们预计一般公共预算赤字率会小幅扩大至GDP的3%左右、甚至略高于3%，地方政府专项债新增额度也会小幅扩大到3.7-3.8万亿，从而支撑基建投资。我们预计政府不会出台大规模的消费刺激或收入补贴措施。此外，我们预计货币政策将通过多种流动性支持工具、可能小幅降准，从而保持流动性充裕，但不会降低政策利率。我们预计2023年信贷稳健增长10%左右，略高于2022年。
人民币汇率走强，预测年底人民币兑美元汇率为6.8。随着中国经济重启而全球经济放缓，经常账户顺差可能大幅收窄。然而，瑞银全球宏观团队预计美联储在2023年下半年将开始降息，美元对其他主要货币将有所贬值。同时，中美利差或将负值收窄甚至再次转正，经济和股市的反弹可以提振投资者信心，有助于稳定净资本流动。因此，我们预计2023年在美元贬值的背景下，人民币汇率兑美元汇率有望走强、年底达6.8左右，不过人民币兑贸易加权的一篮子货币可能会贬值。
2023 年可能存在的意外和变数
疫情和消费带来的意外。本轮奥密克戎疫情已经在中国大部分地区爆发，预计其将在未来一两个月内逐渐消退，但未来是否会出现新的一轮疫情、或产生新的病毒变种仍存在高度不确定性。如若出现这种情况将不利于消费复苏。消费的下行风险也可能来自居民因疫情持续而保持谨慎情绪，或就业和信心恢复速度慢于预期。上行风险可能来自政府出台大规模的消费刺激措施，带动居民消费支出大幅增长。
房地产市场的变数。相较于我们的基准预测，如果新冠疫情持续、居民信心迟迟未恢复，房地产活动可能会在未来2-3个月内进一步走弱，此后的反弹也可能更为温和。在这种情况下，2023年房地产销售可能会再下跌10%或以上，房地产投资可能会下降5%或以上。上行风险方面，如果政策支持大幅加码，叠加经济重启后消费者信心和居民收入有所提升，房地产活动反弹幅度可能更大。例如，如果政府取消几乎全部购房限制，进一步大幅下调房贷利率和首付比例要求，并为烂尾停工项目建设提供更大规模的显性融资支持，2023年房地产投资增速可能转正。
宏观政策的变数。2023年宏观政策可能比目前预期的支持力度更大。随着新一届政府面临迫切的稳增长压力，财政赤字可能高于预期，包括一般公共预算赤字和通过政策银行或其他渠道的准财政支出。这将支撑基建投资，并可能支持消费复苏。在货币政策方面，央行可能会超预期地释放更多流动性，并降低政策利率，和/或信贷大幅扩张以支撑准财政支出。在这种情况下，信贷增速可能会在2023年上行至11%或更高。
另一个上行风险可能来自政府显著放松对平台企业的政策和监管，同时进一步大力推动数字经济发展，减少对民营企业的其他限制等。这将有助于提振民营企业的信心，推动民间投资改善，也有助于相关行业股票的重新估值。
中美关系和科技制裁可能会恶化。相较我们对中美关系维持稳定（但仍然比较脆弱）的基准预测，无论是出于美国国内政治因素、还是美国对华进一步加大技术限制，双边关系可能较预期恶化。这不仅会打击投资者对中国的信心，也对科技供应链上的企业带来负面影响、并抑制相关领域的商业投资，尽管对短期经济增长的影响可能有限。
不同情景下的经济增长和人民币兑美元汇率。如果新冠疫情持续更久，或者居民对消费或房地产市场的信心恢复慢于预期，2023年中国GDP增速可能仅4%左右。另一方面，如果居民信心恢复快于预期，政府推出超预期的大规模刺激政策，经济增长可能达到5.5-6%。如果经济增长乏力，年底人民币兑美元汇率可能在7左右，而如果经济强劲复苏，尤其是受消费者和企业信心提升推动、叠加美债收益率大幅下降，年底人民币兑美元汇率可能在6.5-6.6区间波动。