张明：2023年国内外宏观金融形势及对普通投资者的五条建议

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张明系中国社会科学院金融研究所副所长、国家金融与发展实验室副主任 ，中国首席经济学家论坛理事

注：本文为笔者在2023年2月24日第五届全球财富管理论坛“经济重构中的财富管理态势”圆桌讨论的发言实录，已经本人审定，转载请注明出处。
主持人：如何看待2023年全球与中国的宏观经济与金融市场形势？
大家下午好。因为时间所限，我大概用7~8分钟时间把我对当前全球与中国宏观的主要看法跟大家分享一下。
2023年，全球范围内有三重不确定性。
第一依然是疫情的后续影响。尽管疫情对经济增长的影响逐渐消失，但疫情对全球产业链的影响仍在持续。全球产业链变得更短和更加区域化。这会提高全球的生产成本。
第二是国际地缘政治冲突正在上升。例如俄乌冲突，例如中美博弈。地缘政治冲突的演进及其对全球经济的影响，是最难预测的。
第三是去全球化的趋势正在提速。例如2016年的英国脱欧、2018年的中美贸易摩擦以及过去三年的新冠疫情，事实上都在加剧去全球化的趋势。
如果把上述三重不确定性家中起来，就形成了当前的全球滞胀压力。一方面，疫情的冲击、发达国家央行的集体加息、新兴市场与发展中国家的金融危机等因素，都会加强经济停滞的压力。另一方面，地缘政治冲突引发的大宗商品价格上升、全球产业链调整引发的成本上升，都会加剧通货膨胀压力。
2022年我们已经看到了全球增长低于全球通胀的现象，今年我们预测全球增长大概是2~3%，全球通胀大概在5％上下，因此滞胀现象将会延续。
但如果我们看得更远一些，等当前这波通胀过去之后，我觉得长期性停滞还会持续。为什么呢？因此造成长期性停滞的那些结构性因素，例如全球人口老龄化、全球收入与财产分配失衡加剧、去全球化趋势加剧、可测量到的技术进步速度的放缓，这些因素都没有改变。因此，在本轮滞胀过后，全球经济很可能继续面临长期性停滞。
关于2023年全球资产价格走向，我认为核心拐点就在于美联储什么时候停止加息。
从目前美国国内通胀来讲，服务品已经取代制造品成为价格上涨的主要助推力，而服务品价格变动的粘性更强，此外，工资与房租水平目前都相当强劲。这意味着今年上半年美国国内通胀依然会处于较高水平，我们的预测是美联储今年上半年还有两次加息，每次25个基点，可能到今年二季度末才会停止加息。
如果上述判断是正确的，这就意味着今年上半年全球金融市场将主要面临双向波动态势，无论是股市、汇市、债市还是大宗商品市场。到了下半年，如果美联储停止加息，那么美国长期利率和美元指数可能显著回落，从而衍生出一些交易机会。
中国经济增长在2023年既面临压力，也面临机会。压力主要来自两方面。
一方面压力是三年疫情导致的疤痕效应。它至少会通过三个渠道影响经济增长。首先，它会削弱居民和企业的信心，导致其风险承担意愿下降，以至于不愿意加杠杆。因此消费和投资增长面临一定困难。其次，它会冲击企业和金融机构的资产负债表，从而可能导致局部金融风险上升，比如三四线平台、房地产开发商、部分民营企业与中小金融机构。再次，它会冲击中低收入阶层的收入，进而可能影响这些家庭的人力资本积累，这无疑会有中长期影响。
另一方面压力是人口年龄结构的变化。2022年是标志性的一年，中国总人口数量开始由升转降，这意味着我们到达了第二个人口拐点。第一个拐点是2010年，从当年起中国工作人口占总人口比重开始下降。2022年则是总人口数量开始下降。国际经验显示，当第二个人口拐点到来之后，未来我们会经常面临源自需求侧的负面冲击。从这一角度出发，未来中国宏观经济政策的发力点至少应该部分从企业端转为家庭端。
尽管存在上述压力，但我们对2023年中国经济增长非常看好。原因主要有三：第一，去年底我们调整了疫情防控政策，中国社会正在快速地回归常态，消费和投资增速都会明显反弹；第二是低基数。去年经济增速较低，基期效应为今年的较高增速提供了较好基础；第三是今年财政货币政策应该会进一步放松。
以下是我个人对今年财政货币政策的粗略展望。
财政政策方面，第一，中央财政赤字占GDP比率会从去年的2.8%提高到3.0%甚至更高一点；第二，去年的地方专项债额度是3.65万亿，今年可能提高到3.9至4万亿；第三，今年的国债发行规模和去年相比可能扩大；第四，去年下半年地方政府特别欢迎的政策性开发性金融工具，也即由国开行和农发行提供的可以用作地方建设项目部分资本金的新工具，今年大概率会继续使用。
货币政策方面，尽管央行一直在强调结构性货币政策的重要性，但总量放松依然不可或缺。今年我们可能还会看到新的降准和降息。我个人认为，当前降息要比降准重要，因为降息可以直接降低微观主体融资成本，进而激发其信贷需求。
最后是我对2023年宏观经济与金融市场的一些预测。今年中国GDP增速有望达到5.5%以上，CPI增速处于3.0%以下，调查失业率在5.5％左右，而16~24岁群体的调查失业率有望下降五个百分点左右。在今年的资产价格中，我们看好股市，也看好人民币汇率。债券市场面临较大不确定性，尤其是信用债违约可能依然高发。关于房地产市场，今年可能一线城市核心区域或有起色，但是全国房地产市场恐怕很难起来。
我就讲这么多，谢谢。
主持人：非常感谢您。内需这一块怎么看？今年的外需以及出口压力都很大，对吧？
在疫情期间的三年时间内，净出口一直是中国经济增长最重要的引擎之一，出口增速持续强劲。然而随着疫情的消退以及全球经济增速的放缓，净出口对经济增长的贡献今年应该会明显回落，所以内需就变得格外重要。
在内需里，今年有两个动力可能是最重要的，一个是居民消费，还有一个是基建投资。一方面，随着疫情逐渐消退，服务业开始复苏。服务业企业开始扩张，相应行业工资水平开始回升，与此同时居民信心也开始恢复，这些因素都有助于消费增速回暖。另一方面，基建投资主要由地方政府主导。只要财政政策进一步放松，2023年基建投资保持在较高增速的概率很高。
相比之下，制造业投资增速走势有些不确定性。基于国内市场的制造业投资增速应该会复苏，但外需导向的制造业投资增速可能会回落。此外，房地产投资增速可能会依然比较低迷。
因此，今年内需增长的主要动力来源可能依次为居民消费、基建投资、制造业投资，而净出口与房地产投资增速可能会拖后腿。谢谢。
主持人：在当前复杂多变的局势下，您对普通家庭的金融投资有没有什么建议？
我抛砖引玉，讨论一下在当前形势下普通家庭在开展金融投资的过程中应该如何规避风险。在资产管理方面的确有很多专业机构，但要享受专业机构提供的优质服务，需要达到较高的资产门槛。此外，挑选适合的专业机构和金融产品，也超出了普通家庭的能力范围。
这里，我想对当前普通投资者开展金融投资提五条建议。
建议之一是要持续加强学习，增强对金融投资理念、投资策略与相关产品的了解。如果对收益与风险匹配、风险资产与避险资产、无风险资产与风险溢价、投资久期与流动性、不同类型资产价格的相关性等概念都不懂的话，投资者就难以形成自己独立的看法，就容易随大流，追逐市场热点，这通常不会带来很好的收益率。
建议之二是，针对全球地缘政治冲突不确定性的上升，我们应该适当增持避险资产。例如，在黄金价格不是很高的前提下，可以适当定投。目前全球范围内的主权投资者与机构投资者大多都很看重黄金的投资价值。当然，对于当前价位是否合理，则存在争议。我个人认为，如果国际金价低于每盎司1800美元的话，就是可以定投建仓的机会。此外，由于中国普通投资者的资产基本上是人民币资产，适当配置外币资产也可以对冲一些汇率波动风险。
建议之三是对房地产的迷信必须要打破。过去二十年来，中国普通家庭的财富增值主要靠房地产。但现在房地产市场的游戏规则已经变了，开发商与老百姓对房地产市场的预期也变了，新冠疫情带来结构性冲击，人口结构正在变化。在当前的形势下，再加高杠杆去买贵房子，是风险很高的选择。因此，你要么根据实际住房需求去买合适的房子，要么对自己持有的房地产资产做一些优化与减持。对于刚需购房者而言，我的选房建议则是核心城市、核心区域、大开发商、中小户型。这四条建议都有助于保持房地产的流动性。
建议之四是未来我们要多关注股权市场。房地产的盛宴过去之后，未来的高收益投资恐怕主要来自股权市场。当然，普通投资者要改变过去的投资思路。一是应逢低购入行业龙头股与优质资金，二是应避免追逐市场热点甚至高杠杆炒作，三是根据中国经济与产业演进格局去构建投资布局。
建议之五是防范未来的信用债违约可能造成的负面冲击。未来一段时间内，中国信用债市场可能会频发出现违约现象。虽然普通投资者一般不直接购买信用债，但如果你购买了大量信托产品或银行理财产品的话，它们的底层资产很大一部分是信用债。这意味着，部分信托产品与理财产品违约风险也值得我们关注。
最后我总结一下自己的五条建议：一是持续加强学习，二是增持避险资产，三是适当减持房地产或优化房地产结构；四是适时增加对优质股权产品的投资；五是防范未来信用债违约可能造成的冲击。谢谢！