杨德龙：下半年宏观政策要持续用力 更加给力

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杨德龙系前海开源基金首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事

美股周四收盘再次出现大幅下跌，道指下跌约500点，纳指下跌超过400点，10年期美债收益率跌破4%。究其原因，就是美国最近公布的经济数据低于预期，美国ISM制造业数据连续第四个月收缩，上周初请失业金人数激增，再次人们激起对美国经济可能陷入衰退的担忧。市场继续关注美联储的货币政策调整，等待苹果和亚马逊等科技巨头的财报。美股近期频繁出现大幅震荡，特别是美国科技股出现了高位回落，在特斯拉公布二季报的时候一度出现大跌12%。科技股是这轮美股上涨的领头羊，科技股出现大幅回落也意味着这轮美股的牛市可能已经接近顶点。只不过我们无法判断什么时候市场见顶，但是高位出现大回落也是见顶的一个重要信号，要引起警惕。特别是国内投资者在投资纳斯达克ETF等美股的指数ETF上，要注意这些指数ETF往往有20%~30的溢价，高溢价去买入这些ETF的风险会更大，一旦美股出现泡沫破裂，可能会造成很大的损失。

没有只涨不跌的市场，也没有只跌不涨的市场。美股在经过长达三年多的上涨之后，已经有了一定的见顶信号，而且从美国经济最近公布的经济数据来看出现了低于预期的表现。美国首次申请失业救济人数跃升至近一年来最高水平，进一步证明劳动力市场正在放缓。而美国供应管理协会ISM周四报告称，7月ISM制造业指数下滑至46.8%，低于50%，表明行业活动正在萎缩，弱于所有接受彭博调查的经济学家的预期。美国7月制造业活动创下八个月来最大萎缩，订单和产值加速下降导致就业人数出现四年来最大下滑。这也使得投资者更加担心，美国经济增速是否会持续放缓。

美联储货币政策也是市场关注的一个焦点。周三美联储宣布继续维持5.25%~5.5%的利率不变，表示其稳定物价和充分就业这两项使命面临的风险已变得更加平衡。美联储主席鲍威尔在利率决议公布后的新闻发布会上表示，9月份的降息可能在考虑之中，委员会内部的共识正在逐渐形成。鲍威尔在发布会上暗示，如果数据继续支持通胀正在缓解的说法，美联储可能会在下次会议上降息。这也是鲍威尔明确的表态九月份可能会降息，这也使得9月份降息的概率高达90%以上。美联储一旦开启降息周期，将会使得美元指数回落，而非美货币出现升值，人民币贬值的压力就会大大减少。这为中国央行实施降息降准支持经济复苏带来了条件。

在美联储主席鲍威尔表示最早会于9月降息后，美债上涨，这一涨维持接近三个月的时间，标志着美国债券三年来最长的连续上涨。美联储作为世界央行，它的降息举措将开启一轮降息周期。大胆预测，美联储可能会在11月份、12月份，加上9月份，也就是年内剩下的三次议息会议上都会宣布降息。每次降息的幅度可能是25个基点，今年可能最大会降75个基点，这样会大大的减轻非美货币的贬值压力。美联储降息也会使得国际资本流入到非美货币的资产中，包括人民币资产，这对于A股和港股的企稳回升会有起很大的推动作用。

7月30日，中央政治局会议召开，分析研究了当前经济形势，部署下半年经济工作。这次中央政治局会议对当前所面临的经济形势进行了判断，“外部环境变化带来不利影响增多”，“经济运行出现分化”，“新旧动能转换存在阵痛”，这些都属于新的表述。会议强调，下半年改革发展稳定任务很重，坚定不移完成全年经济社会发展目标任务。会议谈及下半年宏观政策时提到要持续用力，更加给力，也意味着更多稳增长的宏观增量政策可能会出台，这将进一步提升我国经济增长的表现。中央政治局会议释放重磅政策利好，会后周三沪深两市出现大涨，激发了做多热情，提振了投资者的信心。

在宏观政策方面，会议强调要持续用力，更加给力，加强逆周期调节，实施积极的财政政策和稳健的货币政策。下半年财政政策将会有重大的部署，宏观政策将加强逆周期调节，落实好在确定政策的同时及早储备并适时推出一批增量政策举措。下半年，将注重统筹财政资源，用好存量财政政策，同时适时出台增量的货币政策。从财政政策来看，随着本次会议提出加快专项债发行使用进度，用好超长期特别国债，在上半年发行节奏偏慢的政府债券将提速增效。上半年新增地方政府专项债券累计发行约1.48万亿元，尚有超六成额度未发行。考虑到新增专项债从发行到见效存在时滞，下半年新增专项债发行必须尽快提速，争取早开工早见效，在年内形成更多实物工作量。大规模设备更新和大宗耐用消费品以旧换新牵引性、带动性强，加大政策支持力度有利于更好释放内需潜力，本次会议明确超长期特别国债将支持更大力度推动大规模设备更新和大宗耐用消费品以旧换新。通过提振消费来扩大内需是比较有效的手段，但是从根本上来说，想方设法创造更多的就业机会，提升居民的收入水平是提振消费的关键。会议强调，要以提振消费为重点，扩大国内需求，经济政策的着力点要更多转向惠民生、促消费。要多渠道增加居民收入，增强中低收入群体的消费能力和意愿，把服务消费作为消费扩容升级的重要抓手。

而在货币政策方面，下半年会继续保持流动性合理充裕，保持低利率水平。9月份美联储降息几乎是板上钉钉，这将使得美元指数出现回落，而人民币出现升值的预期，这也为中国央行实施降息降准提供了更好的外部环境。国家统计局公布了7月份我国制造业PMI数据，7月份我国制造业PMI为49.4%，仍然低于50%荣枯分水岭之下，说明当前制造业景气水平略有回落，但是非制造业指数仍然在50%以上的扩张区间。经济总体产出继续保持扩张，建筑业企业生产经营活动有所放缓。7月份制造业PMI为49.4%，比上个月略降0.1%，制造业景气度基本上稳定，但是仍然需要强力的政策来拉动需求，从而对制造业产品有更多的提升。非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数均为50.2%，均比上个月下降0.3%。

从行业来看，煤炭以及其他燃料加工行业主要原材料购进价格指数和出厂价格指数回升至扩张区间，零售、资本市场服务、房地产等行业商务活动指数均低于47%，景气度偏弱，这显示出我国经济已经出现一定的复苏，但是复苏力度还不大，需要更多支持经济复苏的政策出台。从企业规模来看，大型企业PMI为50.5%，比上个月上升0.4%，处于扩张区间。而中、小型企业PMI分别为49.4%和49.7%，比上月下降0.4%和0.7%，说明大型企业抗风险能力更强。从分类指数来看，生产指数高于临界点，新订单指数、原材料库存指数低于临界点。

会议强调要持续防范化解重点领域风险，提到要落实好促进房地产市场平稳健康发展的新政策，加快构建房地产发展新模式。房地产是我国国民经济的支柱产业，房地产投资增速已经连年下滑，稳定房地产对于拉动内需意义重大。房地产上下游有60个行业，通过加大金融对于房地产企业的支持力度，推动房地产市场的企稳回升，能够有效地拉动上下游的需求。同时中国家庭资产70%都是配置在房子上，如果房价能够企稳回升，家庭资产负债表将会结束收缩，进入到扩张区间，这将会有效地提振投资者的信心。今年央行推出了“四支箭”来支持房地产市场，各地也逐步放开房地产限购，目前主要还是一线城市限购措施比较严格，其他二三线城市基本上已经全面放开。目前来看，效果还不是特别明显，因为二三线城市房地产供过于求的情况比较突出，即使放开限购，外地人也不大可能去二三线城市买房。所以一些一线城市放开限购对于释放刚需意义更大，可能政策效果也会更加明显。

下半年房地产工作重心将围绕消化存量和优化增量进行，促进保交房的工作。具体操作的话，一个是没有参与的地方政府可以出资金来收购一些存量房。央行拿出3000亿来消化存量房支持保交房，但是这些资金量还不够，需要更多的市场主体来参与，才能够解决资金的缺口。而当前很多地方政府财力不够，可能需要银行等金融机构加大支持力度。在房地产限购方面尽量取消包括一线城市在内的一些限购限贷措施，吸引更多的刚需入市，从而提升市场的成交量，提振房地产的需求。对于购房者来说，很多城市房价出现了较大幅度回落，在房价下跌之后，根据自己的实际需求以及财务状况可以考虑逢低买入一些刚需的房子。房价的下跌也为低成本购房提供了比较好的一个条件。在利率方面，央行已经多次下调了按揭贷款的利率，包括存量按揭贷款的利率和新增贷款的利率下调了首付比例，这也为入市创造了机会，当然提振房地产的表现，最关键的还是要提升购房者的信心。而一系列稳经济增长的政策逐步落地将会提升经济增长的表现，这可能会为房地产市场的回暖带来机会，也有利于吸引更多的购房者入市。

房地产从长期来看为人们提供更好的住房服务，改善人们的住房条件，还是有很大的发展空间的。对于开发商来说，通过消化存量房，增加银行授信，防止出现资金链断裂的风险也是非常关键的。房地产稳定对于整个经济体系复苏都会起到比较重要的支撑作用，在推进高水平对外开放方面，会议提到了制度型开放和服务业扩大开放，这对于吸引外资以及提升国际贸易竞争力有重要的意义。出口贸易一直是推动我国经济增长的一个重要引擎，也是三驾马车之一。目前一些低端制造业出现了产能的转移，这也是全球产业的第六次大转移。就像当年从日韩转移到中国一样，现在有一部分低端制造业转移到东南亚，转移到印度，这也是正常的现象。面对美国脱钩等一系列的风险，我们要提升产品的附加值，提升优势产品的出口贸易比例，特别是在欧美发达市场以及一带一路国家都要发力。

近几年出口新三样新能源汽车、光伏以及锂电出口增长迅速，当然也受到欧美部分国家关税上的制约。我们要坚定的支持出口企业的发展，通过出口来消化一部分产能。扩大开放意义重大，我们要一直在国际大市场中占据的一席之地，在国际市场大循环中寻求发展的机遇。香港作为我国市场化程度和对外开放程度最高的城市，在出口贸易方面也会发挥重要的作用。香港资本市场也有望在欧美日股市出现见顶回落的时候吸引更多的外资流入，推动香港的出口贸易和金融商业发展意义重大。整体来看，7月30日的中央政治局会议分析研究了当前的经济形势，部署了下半年经济工作，有力的提振了投资的信心，对于稳定经济，提振资本市场的表现都有重要的作用。