鲁政委：人民币资产的避险潜力凸显

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鲁政委（中国首席经济学家论坛理事，兴业银行首席经济学家）
  3月份以来，我国发用电量明显回升。3月17日，日发电量实现今年春节以来首次正增长。新华社发
  新冠肺炎疫情在全球蔓延，全球金融市场波动加剧，全球掀起了“降息潮”。美国除了降息还重启QE等“大招”，但都无法阻拦股市的连续熔断；原油价格创下2008年来的单周最大跌幅；大宗商品拖累黄金大跌，传统避险功能看似突然失效。
  全球金融市场的动荡引发了公众对于金融危机的担忧。3月22日召开的国务院新闻办发布会上，中国央行副行长陈雨露表示，目前判定金融危机为时尚早。
  随着疫情在全球蔓延，国际金融市场的动荡还要持续多久？当前应该注意哪些危险信号？企业该如何应对渡过难关？南方日报采访了兴业银行、华福证券首席经济学家鲁政委。
  ——美股熔断早有征兆预计震荡还将持续
  南方日报：全球金融市场波动，尤其是资本市场，多个国家跌入“技术性熊市”，美股更是多次熔断，您觉得这种情况还会持续吗？
  鲁政委：美股的连续熔断早在2008年就埋下隐患，为了刺激经济，包括美国在内的OECD（经济合作与发展组织）国家就走上了量化宽松之路，一直维持着低利率甚至负利率水平。投资人只能通过信用下沉，即购买更多公司债、加大股票市场的权益资产配置等来提高收益，美国上市公司则通过低利率的发债来支撑股价，这是美股牛市11年的重要逻辑。
  因此，从2008年起，同时配置高风险股票、原油和低风险的国债、黄金等避险资产的新型基金——Risk Parity Funds（风险平价组合基金）在美国的规模就越滚越大。它通过投资组合和程序化交易来减少波动和降低风险，实现较稳定的收益。
  然而，疫情发生后，一些风险不相关的资产出现剧烈波动，风险平价组合基金盯着波动率削减头寸，首当其冲的就是原油和美股的股指，从而导致美股被恐慌性抛售，进而引发多次熔断。
  我判断目前美股这种急跌狂泄已经近尾声了。因为经过这轮抛售后，美国非银机构持有债券的比例已达到历史新高，而持有股票的比例已下降到欧债危机时期的水平。再加上，美国当局提供的流动性更为充裕，因此像前两周一样的急跌已接近尾声，但并不意味着金融市场调整就此结束，预计震荡还将持续一段时间。
  南方日报：那国际金融市场的震荡何时出现拐点呢？
  鲁政委：虽然美国急跌狂泻接近尾声，但预计市场的震荡还将持续一段时间，主要原因有三点，也是未来扭转形势需要直面解决的三个问题：
  第一，疫情对经济金融的冲击程度，市场各方仍然在持续的评估中，且形势较过去更加严峻了。
  第二，导致本次急跌狂泻的程序化交易的风险如何处理？换句话说，美国未来如何妥善地处理程序化交易和金融市场稳定之间的关系，已经有人建议美联储像日本央行一样下场购买ETF（交易型开放式指数基金）了。
  第三，如果全球抗疫策略都倾向于“隔离”，那场景式产业比如航空、油气、酒店、旅游等企业都会受到影响。
  ——高度关注美国企业债务的潜在风险
  南方日报：美国的股灾会诱发美国债务危机重演吗？
  鲁政委：随着疫情在全球的扩散，金融市场恐慌情绪蔓延，由此引发了市场对美国再度陷入债务危机的担忧。与2008年相比，虽然2019年第三季度美国居民部门杠杆率已经显著回落，但非金融企业部门杠杆率已经攀升至75.3%的历史高位。
  应该高度关注美国企业债务的潜在风险。在2008年金融危机爆发后，美国长期处于低利率的环境之中。较低的融资成本和充裕的流动性诱发非金融企业加杠杆。这体现在：第一，上市公司利用低成本融资来回购股票，增厚每股收益，刺激股价上涨；第二，杠杆贷款与高收益债市场迅速增长。2018年，银行贷款基金大约74%的资产投资于杠杆贷款；高收益债基金投资的固定收益投资中，71%的评级在B或以下。二者允许日度赎回，这种期限错配使得此类基金面临着较高的流动性风险；第三，投资级债券的评级构成恶化。目前存量中大约50%的评级为最低等级，即BBB级，比例接近历史最高水平，一旦经济增长放缓，大量投资级债券将面临被降级进而导致被抛售的风险。
  南方日报：美元指数暴涨，新兴经济体的外币被动大幅贬值，是否会引发新的汇市危机？
  鲁政委：不一定会。首先要了解美元指数暴涨的逻辑，这次美元汇率的急剧反弹，主要是由于其他资产的波动率上升，只有现金是安全的，进而增持美元，诱发了新兴市场货币的显著调整。
  但这并不一定会引发汇率危机，汇率危机多发于上世纪90年代末和2000年初期，经过1997年亚洲金融危机，全世界对汇率风险都有了更深刻的认识和防控措施，包括新兴国家；其次，不能认为一个国家汇率贬值对该国来说就是坏事，同样，美元升值对美国来说也不一定就是好事，汇率其实是一个缓冲外部经济冲击的弹簧，对企业而言，只要避免出现严重的货币错配，在总量上和结构上管控住外地的负债规模和外币币种的期限结构，就不会有大问题。
  汇率的波动不是危机，汇率更灵活波动恰恰是经济有更好的吸收冲击能力的表现。反之，一味硬扛、单纯追求对美元双边汇率稳定的新兴经济体，很可能会“求稳不得，反受其咎”，不排除会出现货币危机。
  ——这一轮全球降息都是“沿疫调整”
  南方日报：全球“降息潮”，中国央行的货币政策还有进一步降息的可能吗？
  鲁政委：这一轮全球降息潮都是“沿疫调整”。即沿着疫情做调整，后续，我国央行将更加注重以改革的办法来推动降低企业的融资成本，最典型的手段是推进存量贷款向LPR的贷款机制转化。
  我们还需要注意到，利率并不是越低越好，这一次美国和欧洲的金融问题，在一定意义上说就是低利率所积累的问题：利率低导致僵尸企业无法优胜劣汰；金融机构抗风险能力大幅减弱，为了获得高收益而加杠杆，埋下金融动荡的危机。因此，我国还需要努力维持正常的货币政策空间。
  南方日报：在这轮席卷全球的疫情危机中，中国企业该如何应对？
  鲁政委：对于这一轮疫情和全球金融的冲击，对于我们国家有以下几个方面的机会。
  第一，帮助全球抗击疫情。疫情是人类共同的敌人，只要疫情存在一日，就没有一个国家是安全的。我们应该通过多种渠道，向全球受疫情困扰的经济体分享研究成果与临床经验，在目前我们复产条件比较好的情况下，尽我所能，向海外经济体提供医疗物资，展示我们负责任大国的形象，以实际行动传递“建设人类命运共同体”的理念。
  第二，人民币资产有可能成为这一轮全球的避险资产。从中国利差、A股估值和经济的基本面来看，人民币资产的优势比较明显，未来需要进一步完善开放政策，以简单、统一、透明、接轨国际的规则，降低海外资金投资我国资本市场的交易成本。
  第三，本土企业积极出去并购。我们现金流充沛的企业，可以外出并购，实现优势互补，增强自己的产业升级能力。
  最后，中国全产业链布局机会。目前，海外疫情尚不确定，我国复产条件最好，可进一步加强吸引外资的工作，外资企业在我国加大投资和积极复工，也有利于稳定国际金融市场投资人对其股票和债券的预期。
  对于企业来说，则首先要保护流动性。积极和银行协商展期，获得更多的融资支持。同时，也可以考虑与员工、外部投资机构分享股权，以缓解资金压力，完善公司治理，稳定员工并增强激励，奠定企业长久发展的基础；其次，要努力实现从线下转到线上，两条腿走路；再次，要把握有利的政策支持环境，采取合适的方式实现复工复产。
  广东是外贸大省，我认为，外贸行业经过此次疫情，要充分高度重视服务贸易的发展，特别是中间的专利授权以及通过互联网的远程服务提高，这是未来国际贸易新的爆发点。