朱鸿鸣 刘军红：全球疫情触发金融市场动荡升级

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朱鸿鸣（国务院发展研究中心金融研究所综合研究室副主任、副研究员）刘军红（中国现代国际关系研究院全球化研究中心主任、研究员）

  当地时间2020年3月15日，美国联邦储备委员会宣布大幅降息，将联邦基金利率目标区间下调至0—0.25%的超低水平。同时，启动规模达7000亿美元新一轮量化宽松（QE），以应对新冠肺炎疫情对美国经济带来的冲击。
  不仅如此，美联储计划重拾2008年金融危机的应对工具选项， 宣布从3月16日起将一级信贷利率下调150个基点至0.25%；支持存款机构动用当日信用交易；支持银行动用银行资本和流动性缓冲；同时，将存款准备金率降至零，从3月26日起生效。
  追随美联储步伐，各国央行有意或是无奈跟进，新一轮全球降息潮起，已是不争事实。据不完全统计，截至3月20日，至少有35个国家和地区宣布降息，或推出超常规宽松政策。
  金融危机模式的“和盘托出”，非但没能托住连日震荡的美股，反而在进一步酝酿着全球金融市场的集体性焦虑。当地时间18日12点56分左右，美股触发八个交易日内的第四次熔断，道指失守20000 点关口，当日欧股跌幅也逐渐扩大，随后带动亚太市场全线重挫。
  北京时间3月12日凌晨，世界卫生组织（WHO）正式将新型冠状病毒肺炎（COVID-19）贴上了全球性大流行病（Pandemic）的标签。WHO 总干事谭德塞称，“这不仅仅是一场公共卫生危机，这场危机将波及各行各业，因此，每个行业和每个人都必须参加这场战斗。”截至北京时间3月22日6时，新冠肺炎疫情已蔓延至全球百余个国家和地区，确诊病例累计超30万人。
  有评论指出，疫情正是试金石，挑战着全球结构性弱点并引发蝴蝶效应，且与原油价格战、股市暴跌叠加，全球金融危机或正渐行渐近。
  重启危机应对模式
  事实上，与第二次降息仅相隔半月，早在当地时间3月3日，美联储便已紧急降息50个基点。
  英国《金融时报》当时评论称，此举是美联储自金融危机“最危急时刻”以来首次紧急降息。美国媒体认为，新冠肺炎疫情正在威胁全球经济增长和金融市场稳定，美联储试图给市场打一针“强心剂”，缓解人们的担忧情绪。
  事与愿违，当地时间2020年3月8日，美股开盘三大股指全线下跌。标普500指数开盘即告暴跌7％， 直接触发一级熔断机制，暂停交易15分钟。这是美股史上的第二次熔断，首次发生在1997年。
  全球股票市场同样是震荡的一天，欧洲斯托克600指数收跌逾7％，德国DAX指数下跌7.94％，法国CAC40跌8.39％，英国富时100指数跌7.5％。
  瑞银（UBS）全球首席经济学家保罗· 多诺万认为：“ 降息就像站在联储大楼的楼顶上向过往行人洒水，或许能洒到这一点，但不精准。”
  特朗普随即进一步对美联储施压，并威胁称“有权罢免或降职美联储主席鲍威尔”。隔日，美联储便抛出零利率与重启QE的叠加操作，予以回应。
  在穆迪分析（ Moody‘s Analytics）首席经济学家马克·赞迪看来，“除非他们认为明天金融市场有冻结的重大风险，否则他们不会这样做（指大幅降息至零）。他们非常担心金融市场将无法运作。”
  对此，国务院发展研究中心金融研究所综合研究室副主任、副研究员朱鸿鸣在接受《中国发展观察》采访时表示，美联储“315降息”一揽子政策，包括巨幅降息、启动量化宽松、降低存款准备金率、优化贴现窗口工具、实施宏观审慎逆周期调控（即释放资本和流动性缓冲）、通过货币互换提供美元流动性等，这一系列政策意味着美国正面临巨大的金融风险防控压力，标志着美联储已经全面开启危机应对模式。
  中国现代国际关系研究院全球化研究中心主任、研究员刘军红在接受《中国发展观察》采访时分析道，从以往非传统安全危机及其应对经验看，疫情、自然灾害等非传统安全威胁所表现的广泛性、无差别性，通常会通过市场心理、机制乃至生产链、价值链和供应链，产生传导效应，改变市场信用环境和融资成本，即威胁债权债务关系。违约即是危机。如何及时干预、修复市场信用、确保流动性、缓和融资成本，成为金融政策部门应对公共危机的政策出发点。
  刘军红进一步指出，实际上， 自2007年12月到2019年6月，全球政府债务规模膨胀了2倍之多。另一方面，世界新兴经济体政府的美元债务高达15万亿美元，美国企业债务高达16万亿美元。在市场恐慌下， 全球抢美元，美元成本急剧上升。美联储将政策利率降至零区间，正是试图用非常规手段干预市场，以缓解企业、个人债务负担，避免疫情引发大面积违约风险。
  “比较1987年股灾、2001年IT 泡沫破灭及‘911事件’冲击、2008 年国际金融危机和2018年4季度股市回调，美联储‘315降息’的幅度之大、节奏之快、方式之紧急均是史无前例的。”朱鸿鸣具体解释，一是降息幅度达到100个基点，且“一降到底”，历史上唯一具有可比性的是2008年12月16日美联储降息75 个基点至0—0.25%区间，当时美国深处国际金融危机的漩涡之中。二是节奏之快前所未有。美联储在13 天之内两次降息，且降息幅度达到150个基点，此前唯一具有可比性的是于2008年10月8日和29日的两次降息，当时降息幅度只有75个基点。三是方式之紧急，两次降息均为例行议息会议之外的紧急降息。
  刘军红同样提及， 3 月初， 美联储未等联邦公开市场委员会（F O M C）开会便破例降息50个基点，又在随后的3月15日，即距离规定FOMC会期仅剩三日时破例提前开会，足见“当前紧迫且重要”程度，非同寻常。
  “这一举措让我非常高兴”， “我想祝贺美联储……他们一步就做到了……我认为市场中的人们应该为此感到非常振奋。”特朗普随即在当日的白宫发布会上如是说道。
  是喜是惊，亦需市场验证。再度非常规降息之后，美国股指期货应声下跌。纳指100小型股指期货跌幅为4.54%，触发交易限制；标普500小型股指期货跌幅为4.79%， 触发交易限制。3月16日，亚太市场全线跳水，澳大利亚股指暴跌9.7%；欧洲股市全线大幅低开， 早盘法国CAC40指数、欧洲斯托克50指数跌超9%，德国DAX指数跌超8%，英国富时100指数跌近8%。拉美主要国家股市、汇市在当日同样纷纷遭受重创。巴西圣保罗期货证券交易所主要股指博维斯帕指数暴跌13.92%，阿根廷股市和债市双双出现大幅下跌，国家风险指数再创新高。
  超预期的“强心剂”，之于金融市场，似乎更倾向于一种恐慌甚至绝望的信号。不少分析认为，耗尽政策空间的美联储，已经打完了大部分“子弹”，而市场只剩下“裸奔”。
  有业内人士担忧，“政策底”已经出现，但“经济底”还未到来。若新冠疫情进一步发酵，美联储何以拯救失速的美国经济？
  截至记者发稿前，美股在本月已触发四次熔断，特朗普政府的强力纾困措施仍在继续。当地时间3月17日，美政府表示，将采取1万亿美元以上的经济刺激计划，其中包括向个人直接发放现金、向企业提供一揽子救援措施等。同日，美联储宣布将通过建立商业票据融资机制，以支持信贷流向家庭和企业。据悉，财政部将向美联储提供100亿美元的信贷保护。3月18日，财政部和国税局共同宣布，允许个人和企业将纳税申报截止日期从法定时间4月15日延长至7月15日，且不加收利息或罚款，预计此举将在短期内为美国经济带来约3000亿美元的额外流动性。同时，联邦监管机构也正在考虑是否放宽对国内银行的流动性规定，以助减少由疫情带来的压力。
  当地时间3月23日，美联储宣布将不限量按需买入美债和MBS（住房抵押贷款支持证券）。有评论称，开启无限量QE，美联储最终押上了全部赌注。
  全球央行“放水”救市
  疫情或正成为全球利率进一步下行的催化剂，释放流动性缓解市场旱情仍是各国央行的关键筹码。
  近期，德国总理默克尔在新冠疫情新闻发布会上曾表示，“将采取任何手段应对疫情”。3月16日，新西兰提前举行紧急会议，宣布降息75个基点并考虑大规模购债。韩国央行同日宣布，将关键利率降低50 个基点至0.75%。日本央行虽维持利率不变，但将年度ETF购买规模加码至12万亿日元。3月19日，英国央行宣布本月内第二次降息至0.1%的历史低位。同日，澳大利亚央行同样提出本月内的第二次降息，将下调现金利率至0.25%，并透露将在未来数日宣布经济措施。加拿大央行于3月13日降息50个基点后，又于近日重申准备进一步降息，并在必要时部署其他市场工具，以支持经济增长和保持通胀目标。
  欧洲央行近日宣布7500亿欧元的新冠大流行资产购买计划，该计划包括现有资产购买项目下的所有资产类别，将持续至2020年底。早在此前，欧洲央行行长克里斯蒂娜·拉加德曾公开呼吁各国政府，“采取雄心勃勃的财政措施应对冲击”。
  “自疫情发生以来，全球主要经济体的央行推出以下五类政策。”朱鸿鸣指出，一是常规货币政策，如美联储、英格兰银行、加拿大银行以及中国人民银行的降息。二是非常规货币政策，比如美联储启动的7000亿美元的量化宽松政策。三是具有危机救助性质的货币政策工具，如美联储3月17 日重启的商业票据融资便利工具（CPFF）、一级交易商信贷便利机制（PFCF），3月18日重启的货币市场基金流动性便利机制（MMLF）， 3月23日设立一级市场公司信贷融资便利机制（PMCCF）和二级市场公司信贷融资便利机制（SMCCF）、重启定期资产抵押证券贷款便利机制（TALF）。四是宏观审慎政策，如美国和德国允许银行动用前期累积的资本和流动性缓冲。五是全球宏观经济协调类政策，如3月15 日美联储降低其与英格兰央行、日本央行、欧洲央行、加拿大央行和瑞士央行的美元货币互换的利率，3月20日建立与澳大利亚、韩国、巴西等9国央行的临时性美元货币互换机制。
  刘军红表示，疫情发生以来， G7财长和央行行长会议紧急启动， 协调政策，试图统一评估疫情对世界经济的影响，但美国财长努姆钦认为情况尚不明确，拿出现实有效的评估为时尚早。事实上至今G7 未能达成统一认识，如此，各国分别推出“自救”的财税金融对策。日、美、欧、英、澳、加及韩相继推出或追加宽松金融政策，包括大幅降息，并辅之以减轻企业债务负担的措施。德国单独提出不设上限的企业信用支持；英国给中小餐饮店等减免为期一年的固定资产税；意大利给销售额下降25%的企业实施减税；西班牙则延长纳税期限， 对中小企业融资提供支援；法国推出维护雇佣措施，如对共享工作岗位提供奖金支持；澳大利亚为失业者提供临时性资金补贴；美国政府拟直接给家庭开支票支持消费，提出到2020年底减免工资税。
  刘军红指出，这些政策有利于缓解因疫情引起的“消费断崖”。全球疫情蔓延，美欧等发达国家消费陡降，亟需采取直接支持消费的政策方式。金融市场信用萎缩，潜在债务危机蔓延，“金、股、汇、粮、油、矿”行情直降。一般物价和资产价格双降，长此以往恐陷入通货紧缩。采取“撒钱式”消费刺激措施，实属无奈，以致力缓解经济整体萎缩。
  朱鸿鸣说，大规模降息潮及危机应对政策会对金融风险及经济下行风险产生对冲效应。不过，能否明显提振市场和经济，有效防控金融风险，还取决于风险处置与新增风险的赛跑，取决于金融风险暴露的速度和全球疫情防控的进展。
  避险情绪左右债市震荡
  尚不明朗的全球疫情防控局势，叠加油价暴跌，股市巨幅下挫，市场避险情绪持续发酵，全球资金正大量涌入避险资产。
  北京时间3月9 日消息， 美国10年期基准国债收益率首次跌破0 . 5 % ， 续创历史新低。与此同时，欧洲地区债券价格也在刷新历史高点。
  美国消费者新闻与商业频道（CNBC）指出，美债收益率是衡量经济走势的一个关键指标，暴跌意味着投资者担心经济下行风险。
  中国国债市场同样追随美债市场走势。Wind数据显示，3月9日，中国10年期国债收益率报2.52%，创近18年来新低；30年期国债活跃券收益率报3.13%。期货方面，国债期货大幅收涨，盘中三大主力合约均创上市以来新高。
  刘军红分析认为，全球国债收益率下降，价格上升，企业债优劣开始有别，低评级债价格下降，为此美日央行都出手相救。鉴于此前，短债长用，疫情危机来临，卖掉长期资产补偿短期债务常见，国际市场将呈现倾泻局面。
  江海证券首席经济学家屈庆称，从趋势看，在海外疫情没有缓和之前、国内外货币政策依然有放松空间的背景下，目前债券利率下行空间仍存。但是也需要关注的是，短期内利率下行太快，可能存在反弹风险。
  进入3月的第二周，10年期美债收益率出现强劲反弹，3月13日升至0.94%。全球债市震荡格局下，不确定性仍在增大。
  中国社会科学院世界经济与政治研究所栾稀认为，短期内，虽然美债收益率出现了大幅反弹，但其不可能长时间趋势性上升。主要原因在于，利率持续上升会影响股票估值，导致股价下跌，或引发美国经济金融体系一系列负反馈问题。
  苏宁金融研究院特约研究员王峰发文指出，展望后市， 短期来看，全球疫情的发展及控制将对债券市场产生重大影响，如果全球疫情短期内能够得到有效控制，市场风险情绪将上升，避险资金将会撤离债券市场。从长期来看，美联储及各主要央行的货币宽松政策强度将左右全球金融市场走势，符合预期的降息将会进一步推低债券收益率。
  美东时间3月18日，十年期美债收益率升破1.20%关口，盘中最高触及1.25%，创本月以来高位。债市后续走向，仍持续牵动全球金融市场神经。
  警惕全球金融风险上升
  宽松流动性的救市逻辑考验重重，全球经济悲观预期仍在持续蔓延。
  3月2日，经济合作与发展组织（OECD）发布最新世界经济展望， 将2020年全球经济增速预期从2.9% 下调至2.4%，并警告本季度全球经济可能陷入萎缩。
  据路透社3月4日报道，国际货币基金组织（IMF）目前预测今年全球经济增速将低于去年的2.9%，低于1月预测的3.3%。IMF主席格奥尔基耶娃近期曾表示，“随着新冠肺炎疫情快速蔓延，导致今年实现更强劲经济增长的希望落空。”
  刘军红指出，若疫情形势进一步发酵，将通过以下三个路径危及世界经济。一是产业链、供应链阻断，蚕食世界生产，导致供给不足，通货膨胀。冷战结束后，全球化不断深化，全球产业转移到发展中国家和新兴经济体，世界经济的供需结构发生了根本性改变。作为生产者的发展中国家利用低成本实现了大规模廉价生产，改变了价格体系，使得发达国家摆脱了冷战时期的高物价结构。如果疫情直接抑制了发展中国家主导的全球生产体系，即使制造业回归发达国家，恐将也无法改变供给不足的通胀局面。
  二是疫情对生产、生活活动的限制，必将直接导致经济活动萎缩，经济增速下降，生产、贸易、人员移动受阻，世界GDP增速下滑。
  三是金融市场异变，资金流向异动，信用环境紧缩，债务链断裂，国际金融体系混乱。当年雷曼兄弟破产后，美国政府救助汽车“三巨头”。而当前，未等新的金融机构破产，美政府便欲向航空巨头波音伸出援手。美国的高科技、高端制造、高端服务业是否会引发违约多米诺骨牌效应，同样是市场忧虑所在。
  全球金融市场会否再次陷入危机的“至暗时刻”？恒大集团首席经济学家任泽平认为，全球金融市场雪崩，疫情只是导火索，根源是货币长期超发引致的经济、金融和社会的脆弱性。2008年国际金融危机至今，12年过去了，美国主要靠量化宽松和超低利率，导致资产价格泡沫、债务杠杆上升、居民财富差距拉大、政治观点激化、贸易保护主义盛行。欧洲、亚洲等也面临同样的问题。从金融周期的角度，这是一次总清算，该来的迟早会来。
  朱鸿鸣分析认为，当前美股暴跌和巨幅震荡的同时，欧洲股市、亚太股市、大宗商品价格的大跌意味着金融动荡已经具有了全球性属性，全球金融市场已经出现共振。一场类似于国际金融危机规模的全球性的金融危机是否重来，取决于灭火型危机应对政策和疫情防控政策是否有力有效推进。如果危机应对失当、全球疫情复杂演变甚至长期化，就要警惕新一轮国际金融危机的爆发。
  中国社科院世界经济与政治研究所国际投资研究室主任、研究员张明指出，2008年的金融危机是卖方加杠杆购买风险资产，而风险资产价格的下跌最后引发了流动性枯竭与风险传染。这次是资金来源比较稳定的长期机构投资者投资遭遇严重亏损。所以，货币政策扩张在应对这次危机上可能不会像2008年那么有效，更重要的是扩张性财政政策。但是，扩张性财政政策的实施要比货币政策困难得多。有些国家政策空间已经很窄了，而欧元区国家在财政宽松问题上从来都没有达成过一致。因此，这次应对金融市场动荡的宏观政策挑战要大于2008年。
  “目前断定全球已经进入了金融危机为时尚早。”央行副行长陈雨露3月22日出席新闻发布会时，作此判断。他指出，国际金融危机通常有三个基本特征：一是是否存在国际金融市场跨市场的持续恐慌性下跌；二是是否出现大量的金融机构，特别是系统重要性金融机构倒闭；三是全球的实体经济运行是否受到了严重破坏。目前，针对国际金融市场动荡的加剧，许多国家都陆续出台了一些应对措施，这些措施的效果还有待观察。
  “全球疫情下，零利率、负利率、大水漫灌型等金融政策将面临如何堵漏洞问题。”刘军红强调，美联储的“蓄水池”及其“输水渠”，均可能被“病毒”侵蚀而发生泄漏，国际金融市场面临沙漏局面。全球疫情的特点是，病毒的传染“不以国境为界，不以意识形态划线，也不分人的尊卑贵贱”，这是典型的非传统安全威胁，全球共同的“敌人”，需要全球共同应对。但遗憾的是，冷战结束后，虽然意识形态的对立退潮，非传统安全威胁上升，但全球并未应新形势需要构建可共同应对非传统安全威胁的机制体制。当下，于全球金融系统而言，探索新时代非传统安全合作的有效路径将成为重要命题。