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陶冬为中国首席经济学家论坛理事，瑞信董事总经理、亚太区私人银行高级顾问
充满对比和困惑的一周，但是资本市场狂欢了。联储再度大码加息75点，不过鲍威尔却暗示可能改变加息政策的力度。美国GDP出现了负增长，弱过预期，却感受不到衰退的气息；欧洲增长是正的，好过预期，却处处可以嗅到衰退的味道。美股盈利多数好过预期；消费类公司却先后发出盈利警告。
联储主席鲍威尔暗示，在不久的将来调整加息步伐，市场解读为FOMC最强硬的时候已过，随即大幅调整对加息的预期。尽管联储仍然加息75点，尽管鲍威尔仍将政策重心放在抗通胀上，美股大升，并将七月份提升成一年半来最佳的单月表现。当然，已经出炉的公司业绩中大部分好过预期，舒缓了资金对盈利衰退的担忧。美国国债也同样造好，十年期国债利率回落到2.66%，重新进入35年来的下降通道。10年期对2年期国债收益率倒挂减少到23点，资金对经济增长前景略微安心。联储加息变调，美元汇率DXY退守106关口，日元、欧元转强。布伦特原油价格重回110美元。联储变调、美元转弱，黄金价格出现反弹，VIX指数退潮至21。欧元区第二季度GDP增长好过预期。美国第二季度增长就弱过预期，不过市场把坏消息当好消息炒，预期联储可能年内停止加息。欧盟领导人决定从八月开始削减15%的天然气使用量。新一轮意大利十年期国债发行仍然在3.46%水平，融资成本高企不退。 美联储公开市场委员会再度加息75点。今年三月以来FOMC的加息力度，是1981年以来所未见的，美国货币政策仍然保持着强硬的态势，但是美股却应声大涨。市场反应如此正面，就是因为联储主席鲍威尔的一句话，“it likely will become appropriate to slow the pace of increases” （可能减少加息幅度的时机变得合适了）。
市场捧着这句话仔细分析，认为联储最强硬的时候已经过去。不过美国的货币政策还有一段紧缩紧缩的路要走，鲍威尔也明确表示工作重心仍然放在抗通胀上。笔者相信，短期内联储仍会继续大码加息，政策转身最早可能在11或12月份。毕竟目前美国的通货膨胀仍然高企，实际生活中感受到的物价压力更大。就业市场也还处在炽热状态。
然而，最近在生产、消费和房地产领域出现了一些放缓的迹象。服务业PMI和PMI生产指数分别跌到荣枯线之下，密歇根大学消费信心指数也大幅下滑，市场对经济陷入衰退的担忧大幅升温，十年期国债利率对两年期一直处在倒挂状态，期货市场对年底前累积加息幅度的预期比起两个星期前，已经回落了两码，凸显出市场对于衰退的忧虑。 鲍威尔一个月前刚刚说出，“不惜代价也要遏制通胀”，现在很难突然转身。这样做不仅在政治上不正确，而且对控制通胀也没有帮助，所以FOMC按照既定的节奏，重申了抗击通胀的决心。不过同时，鲍威尔在记者会上用鸽派言论来安抚金融市场，这一招舒缓了市场的焦虑。被称为新债王的冈萨勒斯甚至提出，联储不再落后于形势。 笔者认为联储在应对通胀上仍然不得要领，仍然落后于形势。虽然随着基数效应消失和供应链压力舒缓，CPI通胀可能在下半年回落，可是降到2%的政策目标区仍然遥遥无期。相对而言，联储对经济下滑风险的反应较快，只是解决问题的难度较大。笔者预测九月和十一月各加息50点，十二月加息25点，然后停止加息。未来几个月的经济数据，可能会影响联储的决策。明年有机会降息，不过力度和时机暂时无法评估，取决于经济形势。
美国经济在第二季度录得-0.9%的增长（环比折年率），差过市场预测中位数。加上第一季度的负增长，美国经济已经陷入技术性衰退。无论联储还是白宫对这个技术性衰退都轻描淡写地一笔带过。笔者对此数字也不是太看重，相信下半年美国经济应该可以恢复到正增长，真正值得关注的是明年的经济走势。
这组GDP数据中，有部分细节是值得重视的，例如住宅投资大降14%，拖累了GDP0.7个百分点。商业投资和政府投资都缺乏动力。不过真正的问题发生在库存上，直接拖累了经济增长两个百分点。去年因为供应链危机，公司都尽量囤积货物，现在就把库存放出来了。下半年没有去库存因素的话，美国经济应该可以取得正增长的。 经济中最重要的部分是消费，美国私人服务消费增长了1%，比上季度有所放慢，但仍是正增长。这正是目前美国经济的实地感觉——“放缓但仍在增长”。近期美国人开始从银行账户提取疫情时候分发的政府补贴，而且旅游、休闲行业还有进一步复苏的空间，所以服务业消费是支撑下半年经济的主要力量。预计第三季度美国经济有0.8%的正增长，低于潜在增长，但重回正增长。
欧洲第二季度GDP环比增长0.7%，远高过市场预期的0.2%。西班牙环比增长1.1%，意大利1%，法国 0.5%，都好过预期，德国增长为零，就差过预期。法国等国的经济活动主要受到海外游客大量涌入的支持，不过国内的需求并不强劲，通货膨胀仍在上升中，能源危机正在扩大，欧洲央行加息所带来的冲击会逐渐显现。
基于此，笔者预测欧洲会在第三季度再次陷入负增长，下半年经济进入衰退。事实上，欧元区PMI崩盘式下跌，意味着欧洲经济在七月份可能已经是负增长了。
相对于美国，欧洲的国内消费情况更差。欧洲的消费信心在疫情期间跌入谷底，随着社交距离限制被解封而反弹，不过反弹力度并不强。欧洲近来虽然也出现了一些涨工资的迹象，但是工资上涨的动力不足，远远弱过美国，无法抵消物价的上涨。去年冬天的能源危机带来了消费信心的一次暴跌，俄乌危机造成第二次暴跌。欧洲消费信心指数塌方般的下坠，可谓触目惊心。
在一年中欧洲的能源、公用价格翻了三四倍，食品价格也暴涨。这些对欧洲消费者的可支配收入冲击很大，唯有在其他领域勒紧裤腰带。欧洲大型超市联合利华说，消费者每次购物消费的金额下降了近一成 ——商店价格涨了，但是消费金额却下降了。在便宜的和贵的肉类之间选择便宜的，在品牌产品和超市自有品牌之间选择便宜的自有品牌。美国与欧洲经济的差别，主要在消费者信心上。
本周三大看点，1）非农就业数字，预计新增30万份就业，2）英国央行会议，估计加息25点，3）美国业绩的集中公布期。
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发表于 2022-8-1 09:11:34
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