郑商所：多措并举促进做市商功能发挥

　　自2017年郑商所引入做市商制度以来，做市商数量从开始的十余家增长至目前的几十家，覆盖的品种也从仅有的白糖期权，到目前覆盖已上市的8个期权品种和14个期货品种。做市业务稳步推进的5年中，郑商所为国内期货市场做市商主体的成长和发展提供了肥沃土壤，促进做市商群体为市场提供越来越优质的流动性和精准的定价服务。引入做市制度的各品种价格发现过程得到进一步优化，商品期货、期权等风险管理工具被更多人认可，逐步形成了一系列重要商品的“郑州价格”体系。

　　春华秋实，做市成效惠及产业

　　近年来，全球大宗市场波动加剧、波幅加大，郑商所持续多角度发力做市业务，促进做市商功能发挥，有效增强了市场流动性、增加了盘口深度，保障了市场交易连续性和稳定性。通过进一步提高期货、期权市场的运行质量，方便企业利用各月份合约持续套保、套利，为更好地服务实体经济打下坚实基础。

　　在市场人士看来，郑商所的期货做市业务有效提升了非主力合约的流动性，期货合约连续性明显改善，部分品种已经基本实现主力合约连续切换。“近年来，郑商所期货品种非主力合约的成交量、持仓量实现了大幅增长，盘口价差一般缩窄至2个最小变动价位以内，微观流动性显著改善。”中信中证资本做市业务负责人张梦生告诉期货日报记者。

　　“期货做市业务还增强了交易者结构的丰富性。”招商证券做市业务负责人邓林认为，许多期货合约在做市商开始做市一段时间之后，盘口深度显著增加，一定程度上说明做市商的积极报价带动了其他市场参与者交易做市合约。

　　期权方面，虽然同一月份行权价格合约众多、流动性比较分散，但郑商所要求做市商为不同合约提供持续报价、回应报价，提升期权市场的流动性和价格的合理性，大大降低了产业客户参与期权交易的难度，提升了利用期权开展套期保值的效果。

　　从数据来看，当前郑商所期权成交量和持仓量已经是2020年之前的5倍以上。今年，郑商所在花生、菜油期权上市时即引入做市商，做市商为两个期权挂牌合约提供合理的报价，确保上市后具有合理的流动性水平，便于各方交易者参与交易。同时，期权做市商报价还为服务实体产业中不同需求的场外交易提供了重要的报价指引，有效满足了实体产业的差异化需求，促进了场外市场的健康发展。

　　目前，非主力合约流动性的改善，解决了以往套保过程中存在的期现错配问题，企业可以更方便地根据生产和贸易实际需求，选择合适月份的期货或期权合约进行套保交易。同时，做市商保持做市业务的风险敞口基本中性，将市场风险控制在较小的范围内，为产业主体参与套保创造了良好环境。

　　“通过做市商提供的报价，实体企业可以拿到较为理想的价格；通过做市商的主动持仓，实体企业可以构建需要的仓位，将风险转嫁给做市商，然后由做市商通过对冲管理自身持仓风险。”浙期实业做市业务负责人陆丽娜表示。

　　另外，郑商所做市业务的推进，也有力地促进了国内期货、期权市场本土做市商群体的成长。由于做市商在报价与对冲实操中得到锻炼，定价能力、策略优化、技术水平、盈利能力不断提升。

　　守正创新，持续优化规则制度

　　做市商制度是做市机构参与市场的重要指引。近年来，郑商所在国内市场率先实施了诸如期权做市商分级管理制度、组合保证金等规则制度。业内人士表示，郑商所做市业务制度相对稳定，有利于做市商机构进行较长期的工作规划。在每一次更新、修改做市方案的过程中，郑商所都积极与做市商沟通，充分听取做市商的意见和建议。

　　中金公司FICC商品做市业务负责人牛思远告诉记者，一直以来，郑商所通过定期举办做市业务研讨会、官网的做市商专栏、组建业务交流微信群等方式，与做市商群体保持密切沟通，根据一线业务人员的反馈不断优化做市业务各个环节。从简化期权到期对冲交割流程、细化做市义务指标反馈，到会服系统动态更新做市报价类型等，这些优化或大幅降低了操作风险，或显著提升了运营效率，成为做市业务近5年来取得长足进步的重要保障。

　　在多位业内人士看来，郑商所的做市业务规则很好地兼顾了市场的流动性需求和做市商报价义务负担，在两者之间取得了较好的平衡。例如，在期权持续报价合约的选取标准上，郑商所的规定既符合期权市场流动性需求特点，又不会给做市商带来过重的报价义务负担。

　　银河德睿做市业务负责人侯灵子介绍，这种安排既能满足交易者在较活跃的期货月份上的交易需求，也不会给做市商带来过重的报价资金负担或敞口暴露风险，做市商可以专注于为成交量较大、较为活跃的期权合约提供更为优质的流动性，更好地服务市场。

　　在做市商培育方面，2021年7月起，郑商所启动期权做市商群体的分级管理，并成为境内首家实施做市商常态化遴选的商品交易所。在海通资源做市业务部门总助完颜志翰看来，做市商分级制度使不同背景的机构均有机会参与期权做市交易，提升了市场参与者的多样性，有利于促进市场观点的多元化，提高价格发现效率，发挥市场调节功效。

　　“郑商所期权做市排名不仅参考了做市的成交量和价差，还考虑到报价时间比率和最优买卖报价比率，有利于更加全面地评价做市商的做市质量。”张梦生补充说。

　　“在提高报价义务要求的同时，郑商所合理调整期货做市商激励政策，稳定了做市业务的收入预期。”邓林介绍，郑商所还适当调整了期权做市激励政策中对做市商持续报价和回应报价义务的要求，更有利于做市商在波动剧烈的市场环境中进行游刃有余的报价，从而满足市场交易者的风险管理需求。

　　精准发力，保障业务平稳运行

　　对于做市商而言，由于报价合约众多，在极端行情下可能出现巨大的瞬时敞口，正常开展做市业务的困难和风险激增，做市机构的资金、系统和人员管理都面临严峻考验。郑商所通过与做市商群体的沟通，结合市场流动性需求快速对做市商的报价义务作出调整，集中流动性优先满足交易需求量大的合约，同时面向白糖、PTA和甲醇期货期权做市商推出组合保证金业务。

　　“例如，今年适当降低硅铁、纯碱等期货品种的最小报单量要求，适当扩大菜油、硅铁等期货品种的报价价差要求，降低波动较大的期权品种的报价时间要求，或调整相应品种的保证金和交易手续费，这些措施在极端行情中有利于熨平市场波动，促使市场行情回归理性。”张梦生说。

　　值得一提的是，郑商所经过前期充分论证和多次市场调研交流，于今年8月份正式推出SPBM组合保证金，在逐笔委托的市场风险可监控的前提下，充分考虑了持仓和报价合约间的对冲效应，大幅降低做市商的持仓资金占用，使做市商在面临极端市场行情时也能够保证流动性充裕。

　　侯灵子告诉记者，SPBM上线后，相比传统保证金收取方式，大幅降低了资金成本，很大程度上提高了做市商的报价积极性。做市商因此可以提供更窄的报价，为市场参与者提供更高质量报价。（来源：期货日报）