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陆挺 野村证券中国首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事 中央经济工作会议提出，要坚持稳中求进、以进促稳、先立后破。其中，“以进促稳”作为此次中央经济工作会议的新提法，引发了社会各界的普遍关注。在此背景下，中国财富管理50人论坛（CWM50）举办“‘以进促稳’理念如何落实落地”专家座谈会，邀请相关政府部门领导、专家学者、市场主体代表进行专题研讨，为相关部门提供决策参考。野村证券首席经济学家陆挺参会并作专题发言。 陆挺首先分析了当前我国经济下行的压力以及2024年经济维稳所面临的多方面挑战，一是预计2024年消费增速将放缓；二是国际经济形势不容乐观，从而导致外需压力增大；三是新兴领域投资热度将进一步下降；四是房地产行业尚未触底。面对当前形势，“以进促稳”理念的落实落地需要首先明确经济不稳的根源，并从多个角度着手解决，一方面，培育新兴产业以弥补房地产下行所带来的问题；另一方面，既要认识到这是一个漫长的过程，也要认识到房地产行业依然可以发挥有力作用。在财政和货币政策方面，传统货币政策具有局限性，通过特殊财政货币政策解决房地产市场出清问题至关重要，这有助于恢复购房者对市场秩序、政府和商业银行的信心。 一、当前经济下行压力仍存的因素 目前我国经济维稳的需求依然较大，近期在多个方面都感受到了经济下行的压力，主要源于几个方面的因素： 第一，2024年消费增长速度或将明显减缓。除了2023年较高基数的影响外，疫情结束一年之后报复性消费需求也在逐渐减小。 第二，2024年国际经济形势不容乐观，外需将面临一定的压力。 第三，2024年“新三样”领域投资热度将明显下降。我们在2023年大量投资了新能源汽车、动力电池、光伏等领域，随着这些领域投资高潮的结束，相应产品价格暴跌，预计2024的投资热度将明显下降。 第四，房地产行业尚未真正触底。房地产行业在2023年这轮大幅下跌之前，为我国GDP贡献了20%以上，财政占比将近40%。房地产行业的不稳定将对整个国民经济产生相当大的拖累，对上下游的联动影响非常大，我国的经济也很难真正稳定下来。 二、当前经济“不稳”的根源 在当前形势下，我们需要以进促稳，但首先要明确“不稳”的根源。虽然一些人认为目前我国经济只是在进行结构上的转变，应培育好其他的新兴产业，包括芯片、“新三样”（新能源汽车、动力电池、光伏）等，从而弥补房地产下行所带来的各种问题。然而，我们也必须要对发展新兴产业板块持有谨慎态度，主要有两方面原因： 第一，房地产行业的转变和新兴产业的培育是一个比较漫长的过程，不可能一蹴而就。在此过程中，我们的行业产业本身也将面临很多风险，比如地缘政治风险会对国内的新兴产业产生影响，尤其是芯片方面。将来新能源汽车、动力电池方面的发展也可能会面临海外发达国家的阻挠，尤其是在产品出口上。因此要考虑到新行业的发展需要一定的时间。 第二，房地产行业不应被过度“污名化”。我国的城市化进程尚未真正完成，房地产行业依然可以成为国家经济稳定和可持续发展的有益因素。在过去若干年中，我国房地产行业确实有明显的结构性问题，尤其是在中小城市发展过快，由此产生了大量“保交楼”等问题。同时，大量的人口流入大城市，从而推高了房价，房地产行业的政策限制太多，既影响了整个国家的资源配置，也影响了国家的经济运行效率，甚至对国家的基础设施投资也产生很大影响。比如一些地方的基础设施投资过多，明显超出了当地的实际需求，特别在一些经济比较落后的中小城市，由于人口流出，导致基础设施过剩，而在另外一些中心城市，基础设施建设则存在着相当大的缺口。当前房地产行业处于超调阶段，正经历着大幅度下行，必须采取措施让房地产行业恢复到正常位置，从而带动国家的城市化建设和基础设施的优化。 三、财政和货币政策的配套框架 货币政策包括传统货币政策和相对非传统的货币政策。在传统货币政策上，一方面，降息有一定的空间，尽管下降空间的确不是很大；另一方面，存量按揭贷款的利率调整频率可以提高，现在是一年一调，如果今年1月份再降息，中长期的贷款包括按揭贷款利率在一年后才会往下调，所带来的效果是比较有限的。在2024年全球利率水平下行，加上人民币贬值压力减少的情况下，适度降息并加大中长期贷款的利率调整频率，将有助于市场的出清；但是也必须认识到传统货币政策的空间确实非常有限。 针对传统货币政策的局限性，现在真正需要的是房地产市场的出清。一方面，预期不稳使得大家担心房价会继续下跌；另一方面，现在的预期很明朗，一线和省会城市“保交楼”问题不大，但是二线及以下城市里，由于大家预期期房的交房概率低，导致购买量大幅降低，“保交楼”存在相当大的问题，市场很难出清。 基于此，我国房地产市场形成了两个下降螺旋：一是开发商在广大中小城市未能及时交房，导致市场不愿意积极买房，进一步造成了开发商的资金短缺；二是开发商由于资金短缺无法购地，导致了地方政府财政的恶化，尤其在很多中小城市中，公务员和事业单位工作人员是当地消费和投资的主力，又进一步影响到当地的房地产市场。 为解决这一问题，应考虑使用特殊财政货币政策，尤其是通过央行PSL（抵押补充贷款）政策介入房地产市场，但目前PSL的重心放在“三大工程上（保障性住房规划建设、城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设）。但是，城中村改造进展缓慢，对宏观经济形势的短期影响不明显；同时，如果保障房未妥善处理，将增加供应，尤其是增加中小城市新房供应，对房地产市场带来更大压力。此外，现在房地产市场的核心问题并不是开发商盖了很多房子卖不掉，而是买了很多地，但是没有能力、没有市场再进行开发。虽然目前政策已经开始涉及通过央行PSL扩大资产负债表，在某种程度上用直接注资的方式介入房地产市场，但这个切入点仍非最佳选择。 2024年我国经济稳定需要房地产市场的稳定，实现房地产市场的企稳至关重要。“保交楼”问题的解决是其中关键一环，在这一问题上也具备可操作性；但是在行动主体上，商业银行缺乏动力，央行过去的2000亿元再贷款未能通过商业银行放贷的方式有效解决问题，地方政府则受债务拖累，开发商也难以应对，建立“白名单”制度也不现实。因此，只有中央政府才有能力解决，但是中央财政担心大量的注资会导致利率上升，此时最佳方法就是采取类似于PSL的非传统央行货币政策。 对此，建议在中央层面成立专门的跨部门的“保交楼”领导小组，结合货币政策和财政政策，做好“保交楼”政策，使用好这笔资金。“保交楼”小组要通过调研和摸底，区分内情，了解各家开发商每个项目的实际情况，明确央行需要注资的具体数额，通过调研将项目区分为不同类型，制定有针对性的差异化处理方式，在实践中也可以做一些试点。 2024年房地产市场要适当出清，应使央行和财政同时介入，通过非传统的货币政策解决问题，从而重建市场秩序，重建市场和对政府的信心。需要强调的是，“保交楼”问题不仅仅是开发商的问题，因为预售制度建立的基础是政府的监管和商业银行对预售款的监管，如果“保交楼”的问题不解决，将损害潜在购房者对市场秩序的信心以及对政府和商业银行的信心，这些问题的妥善处理将有助于信心的回归。 | 
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