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洪灏系中国首席经济学家论坛理事、思睿集团首席经济学家 量化巨震风波暂息，北京两会胜利收官，香港楼市全面“撤辣”掀起看房热潮，A股稳步收复失地站上3000点，上市公司陆续进入业绩发布期.....站在暖意渐起的3月，市场是否大有可为？量化余震是否仍需警惕？作为普通投资者该如何把握开年行情？
在3月初与瑞士宝盛的对话里，思睿集团合伙人、首席经济学家洪灝就以上投资者关心的问题作出了回答。*以下内容根据洪灝3月与瑞士宝盛对话播客内容整理而成。对话嘉宾：洪 灝 思睿集团合伙人、首席经济学家，中国首席经济学家论坛理事邓启志 瑞士宝盛香港区研究部主管 邓启志：大家好，欢迎收听瑞士宝盛的播客节目，我是瑞士宝盛香港区研究部主管邓启志。
进入新的一个月，又是我们跟思睿集团月度对话的时间了，欢迎思睿集团合伙人、首席经济学家洪灝先生，跟我继续讨论中国市场的前景。5%的经济增长目标基本符合预期邓启志：上周两会刚刚结束，会上也发布了政府工作报告。跟以往一样，今年的政府工作报告中公布了好几个今年的年度目标，其中包括经济增长目标，大概5%左右；财政的预算赤字大概3%，发行1万亿人民币超长期特别国债等等。
我觉得大部分的数字跟此前市场的预期基本上差不多，唯一一点我的感觉是，财政好像没有特别的发力，尤其是在政策基调方面，好像是延续了去年年底的主基调。也有一部分投资人可能会担心，我们今年要怎么去达到这个5%的增长目标。
洪灝总觉得今年中国经济增长的前景，和您此前的假设有没有什么重大的改变？洪灝：我认为是没有太大变化的。比如2024年的GDP目标是5个点，财政赤字是3个点，新增就业1200万，失业率5.5%，CPI 3%等等，这些数字其实和我们在会议之前预期的差不多。因为每个省份在两会之前都会设立自己2024年的增长预期，大部分地区的预期大概都是在5%左右，如果我们把各个省份的增长目标由下自上地去做一个汇总，其实全国的增长目标大概也就是在5%左右。去年我们的增长是5.2%，对应的财政赤字是3.8%，今年的增长目标是5%，对应的财政赤字是3%。去年四季度我们有一笔1.1万亿的特别国债，这笔国债大约有8000亿是留在今年的一二季度来使用，所以加上今年的财政赤字，也差不多在3.5%左右。所以，一个稍微放慢的增长目标，一个稍微缩小的财政赤字，我觉得这些和市场预期是基本一致的。之前我们在播客里面多次讲到“财政赤字”的问题，我们认为最好的经济刺激方法就是用财政转移的方式，比如发消费券、发现金等等，让家庭能够获得消费支持。但是我们也知道这个政策推行的难度非常大，而且在国内的历史上也从来没有发生过，所以虽然市场也在热切地讨论，但是并没有很多人把它当做一个best case scenario。比起经济增长目标 更重要的是扩大内需 邓启志：之前在我们播客里面您也讨论过，经济的火车头肯定不是投资，肯定不是房地产，那么大概率会是消费+制造业，对吗？洪灝：我们需要另外一个角度去看财政赤字和货币政策。很多人都说，我们要新的政策刺激，否则中国经济就不行了。我不太同意这个说法。在过去两年我们看到，货币政策是非常宽松的，M2一度是两位数的增长，在这样的情况下，其实经济系统里面是不缺钱的。我们也看到整个系统里面有280万亿的储蓄，这其中包括公司的也包括个人的，对于一个120万亿的经济体来说，里面有280万亿的存款，你不能说这个系统没有钱，它的流动性很充足。这种情况下继续去宽松货币，它的边际效用其实是递减的。中国经济结构的转型，更重要的是扩大内需，如果我们和过去一样，继续在投资上进行刺激，去扩大过剩的产能，短时间内虽然可以获得我们想要的高增长，但是也会让上游通缩的压力进一步扩大。由于我们对海外市场的依赖很大，这个通缩的压力也会传到给国外。比如在美国，我们看到美国从中国进口的商品已经出现了通缩的压力，它的价格同比增长已经是负值。所以现在我们不需要再去搞所谓的大规模刺激，这样的政策并不能够获得我们期待的效果。复盘量化巨震 波动性只会分散不会消失 邓启志：洪灝总刚刚讲的一点还是蛮重要的，就是怎么用正确的手段去帮助经济结构的再平衡，不要去纠结经济增长的目标是多少。当然我们还要继续去观察市场后续几天的反应，比较明显的是港股和A股的反应比较不同，A股的情绪相对来说比较乐观，港股相对偏悲观一点。讲到A股，最近一个绕不开的话题，量化基金。前几周有头部量化基金被批评，同时也有一些报道，未来会出台一些特别的措施去限制量化基金过度交易。洪灝总能不能帮听众朋友们梳理一下，近期的量化风波是怎么发生的？以及为什么量化基金的这些操作会让小盘、微盘承受极端的价格波动？洪灝：近期量化巨震其实是因为一系列的连锁反应而发生的。对于中性策略来说，在一个正常的环境里，市场微跌对他们是有利的，因为这样对冲的成本反而在减少，同时我们看到微盘股的长仓也会给他们带来效益。所以一个微跌的环境，对微盘股中性策略是非常有利的。但这里有一个很多人忽视的地方，就是这个策略的容量是有限的。在过去几年里，市场中性策略，尤其是微盘股中性策略的规模急速扩大，达到了几千亿的规模，以微盘股为标的的市场容量可能也就在几千亿左右。也就是说，在过去几年里，这个策略的市场容量迅速饱和了。当所有人都在做这个策略的时候，它必然会导致指数下行的压力在增大，另一方面随着雪球产品的不断敲入，进一步加大了市场的下行压力。为了防止市场潜在的下跌风险，量化基金的一些DMA（Direct Market Access）账户被限制卖出。被限制卖出的结果是什么呢？期货短仓的基差在缩小，也就是对冲的成本在上升，同时长仓卖不出去在亏钱，这对于市场中性策略来说，是一个双重的打击。所以到了2月的第一个星期，我们看到一些量化净值下跌了50%。这也显示了整个市场的发展，很多过程都是环环相扣的，当我们要熨平市场里面某一个角落的波动性，它必然会产生另一个角落的波动性，因为波动性只能够被分散，而不能够被消除。但是我也相信，经历了这一次之后，我们看到雪球结构性产品基本上就出清了，微盘股的市场中性策略也受到了市场监管，不稳定的因素得到了消除，后面整体市场运行将会更加稳健。市场正在重回基本面 维持A港股走势原判 邓启志：最近我们也看到了其他很多针对市场的密集式政策，市场似乎也确定了阶段性底部，验证了您之前的观点。后续行情大概会是一个L型的反弹，还是可以更乐观一点，U型或者V型？洪灝总怎么看？洪灝：从去年中国经济的基本面来看，M2 两位数增长，经济增长5.2%，都没有问题，我们认为去年A股的低迷和基本面无关。现在A股收复了3000点，港股继续在16000点以上徘徊。当量化风波过去之后，当然可能还会有余震。如果一些量化策略不能继续，那么基金经理必须要拿出一个新的交易策略去给投资者提供回报，否则投资者就会赎回原先的这一部分资金，这些情况都会干扰市场的运行。但是因为市场正在重回基本面，所以我们还是坚持我们原来的判断。A股区间大约在3000点上下到3500点，港股大概是16000到23000之间，我们还是维持这个原判。香港楼市满血复活？ 客观看待真实成交量邓启志：讲完股票之后我们来聊聊房子。今天我们不聊内地的房地产，我们来讲一讲香港的楼市。
最近香港取消了房地产交易的所有额外印花税，包括购买二套房需要交的税，非港居民购房要交的税，现在全部取消。从过去一段时间来看，香港楼市似乎重新活跃了起来。从洪灝总的角度来看，香港房地产的春天回来了吗？洪灝：我觉得没有这么容易吧。当然我们非常欢迎香港楼市“撤辣”，因为这些额外的印花税和购房成本早就应该消除了，因为这些是一些非市场化的手段。同时，因为香港的房价已经连跌两年了，从高点到现在已经跌掉了25%，所谓的“辣招”其实早已经没有必要了。周末我们的确看到了一些媒体的报道，说看房量激增600%，又出现了日光盘等等，“撤辣”的举措也获得了大家比较积极的反应，但我对这种火热的现象还是存有疑问。首先，地产商喜欢讲故事。有很多地产商喜欢雇佣群众演员去售楼处排队，造成一个需求旺盛的虚假局面。香港有没有出现类似的情况？这是第一点。第二，我看到有新闻说有内地客户坐高铁来香港买了八套房，一共成交了1亿元。这个故事明显的漏洞在于，这个客户是怎么把1亿元运到香港的呢？我们都知道现在资本流动管制是非常严格的，所以一下子涌出这么大体量资金的客户，是让人难以置信的。最近我还看到一个新闻，汇丰银行通知前线代理，停止“摸货”交易按揭申请。什么意思呢？有一些所谓成交，并不是真实的成交，只是在看盘而已。所以，种种迹象表明，我们需要客观地看待现在媒体上报道的香港楼市的旺盛。当然“撤辣”本身对需求的回暖是有利的，我们也看到今年香港的经济增长也是充满挑战的，今年甚至需要搞烟花秀和无人机秀去吸引内地的游客来香港旅游，这背后体现出香港政府已经很拼了，尝试了很多“奇招”去刺激香港经济的发展。在这样的大环境里，购房的需求能有多大，这个事情本身我是存疑的。因为买房需要购房人对就业的信心和对未来收入增长的信心。所以关于香港楼市，我们边走边看，让我相信它能够在一夜之间回暖，这种可能性是非常小的。邓启志：明白，洪灝总刚刚说的一点非常重要，就是关于楼市的前景我们还是要回归基本面，去看经济发展的前景和人们的就业。非常感谢洪灝总的分享。听众朋友们，敬请留意我们下一次的播客节目，谢谢。
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