鲁政委：经济行稳致远稳定器—评第二季度货币政策委员...

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蒋冬英 , 李苗献 , 鲁政委（ 鲁政委为兴业银行首席经济学家 、中国首席经济学家论坛理事 ）

  摘要：
  6月27日中国人民银行货币政策委员会2019年第二季度例会在京召开，与第一季度例会相比，本次例会声明主要出现以下变化：
  “供给体系、需求体系和金融体系形成相互支持的三角框架”取代“稳健货币政策、增强微观主体活力和发挥资本市场功能之间形成三角良性循环”，“新三角”正成为经济高质量发展的稳定器。
  从其形成背景看，中美贸易摩擦升级，外部经济金融环境正深刻变化，我国经济增长出口依赖度下降，增长模式正由外需导向转为内需驱动。
  从其含义看，“新三角”主要包括优化的供给体系、升级的需求体系、适配的金融体系，为配合供给体系优化和需求体系升级，适配的金融体系需要发展直接融资，调整现存的间接金融结构。
  从其政策启示看，逆周期调节政策未来更加灵活：主要表现为适时适度两方面。其中适时则更需要密切关注外部经济金融不确定因素的变化，而适度则表现为处置风险的力度将以守住不发生系统性金融风险为底线。同时，利率市场化改革或将进入政策落实阶段。
  关键词：货币政策委员会例会
  事件：中国人民银行货币政策委员会2019年第二季度（总第85次）例会于6月25日在北京召开。
  评论：
  与中国人民银行货币政策委员2019年第一季度例会声明相比，2019年第二季度例会表述出现的最为明显的变化莫过于“新三角”的出现。
  传统三角形框架主要是指“推动稳健货币政策、增强微观主体活力和发挥资本市场功能之间形成三角良性循环”，而本次例会则强调“···推动供给体系、需求体系和金融体系形成相互支持的三角框架···”。与传统的三角框架相比，新三角框架进一步扩容，且其内涵转为高质量发展的三个相互关联的方面。那么，新三角框架的形成背景是什么？其具体内容及政策含义又有哪些？
  第一，从其形成背景看，当前我国处于高速增长阶段转向高质量发展阶段，经济增长正由外需导向转为内需驱动。而这种驱动转向与当前深刻变化的外部环境息息相关。与第一季度例会声明相比，第二季度对外部环境的表述更加突出强调“···外部不确定不稳定因素增多···”，同时针对当前国际国内经济金融形势的表述，由强调关注“边际变化”转为“深刻变化”。2019年5月，美国单方面上调中国输美2000亿商品关税，中止了中美经贸磋商的进程，中美贸易摩擦进一步升级。同时，“华为事件”进一步表明中美贸易摩擦并非逆差的超限战。外部环境深刻变化影响之下，我国经济增长对外部需求的依赖度不断下降。以出口占GDP比重衡量外需依赖度，数据显示2019年第一季度占GDP比重由去年第四季度下降了0.4个百分点至17.6%，参见图表1。

  第二，从其具体含义看，根据中共中央政治局委员、国务院副总理刘鹤6月13日在第11届陆家嘴的讲话内容，“新三角”主要包括优化的供给体系、升级的需求体系、适配的金融体系。其中供给体系更加强调公平的市场竞争环境、新旧动能转换及结构调整等方面；需求体系则更强调以中等收入群体为主导的高质量需求，而适配的金融体系则主要为壮大直接融资，调整现存的间接金融结构。
  第三，从其政策启示看，在新三角框架之下，逆周期调节将更加强调灵活且利率市场化改革将再进一步。具体而言：
  就宏观调控而言，本次例会表述由“坚持逆周期调节”调整为适时适度实施逆周期调节”，更加强调逆周期调节的灵活性。这或意味着，未来逆周期调节政策将根据内外部经济金融环境变化在“时”和“度”两维度灵活调整。
  从“时”的角度看，2019年上半年逆周期调节政策在操作时点选择和对象上都表现为精耕细作的特点，如2019年3月花旗经济意外指数走低，信贷投放节奏相对较快，而在2019年4月花旗经济意外指数显著上升，信贷投放节奏相应放缓，参见图表2。展望下半年，逆周期调节政策的操作时点和节奏或与外部不确定因素更为紧密结合，具体表现为中美经贸关系进程及其他经济体货币政策调整两方面。

  从“度”的角度看，本次例会新增“在推动高质量发展中防范化解风险，把握处置风险的力度和节奏”，这或意味着逆周期调节政策的“度”更多表现为处置风险的力度。
  从利率市场化改革看，与第一季度例会相比，本次例会删除了 “在利率、汇率和国际收支之间保持平衡”，同时新增“深化利率市场化改革”。2019年6月26日国常会明确提出深化利率市场化改革方向，即“完善商业银行贷款市场报价利率机制，更好发挥贷款市场报价利率在实际利率形成中的引导作用、推动银行降低贷款附加费用，确保小微企业融资成本下降”。这或意味着，后续利率市场化改革方向将进入政策落实阶段。