陶冬：人民币汇率起烽烟 意大利政局入困境

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陶冬（瑞信董事总经理、亚太区私人银行高级顾问，中国首席经济学家论坛理事）

  上周对于全球风险资产市场，太平洋两岸两大经济体的角力是主线，意大利政局是副线，国债市场重新评估风险，利率极度波动。美国财政部将中国列为汇率操纵国，激起市场一阵恐慌反应，VIX指数飙升，股市遭到抛售。随后人民币汇率重新降到7楼下，市场稍微安心，美股带领风险资产回升。意大利执政联盟破裂，孔蒂政府面临不信任投票，意大利十年期国债利率一日暴涨27点，与德国同期利率之差拉宽到6月以来新高，资金寻求避险。星期五特朗普在推特对九月中美谈判看法悲观，股市经历了又一轮调整。全球贸易前景不明朗，九月增税期逼近，投资者对全球增长前景感到悲观，资金流入债市，美国十年期国债利率大幅下挫，一周下降12点。美债收益率疲软带动美元汇率走低，黄金成为上周的赢家。
  太平洋两岸两大经济体的角力，已经由贸易领域蔓延到金融领域。美国宣布对3000亿美元中国输美产品加征10%关税，人民币兑美元汇率一度跌破7的关口，美国财政部随即将中国标签为汇率操纵国。IMF理事会认为中国并非汇率操纵国，人民币汇率也升回7楼上，市场情绪稍有舒缓。被标签为汇率操纵国本身，对中国经济的影响有限，IMF调查一向是无牙的老虎，关键是美国政府会不会在此基础上推出后续反制措施。白宫第三轮关税制裁清单上的多数产品，中国具有很强的竞争性，美国商家很难找到适量适价的替代品，最终主要由美国消费者买单。特朗普力排众议强行加税本意是将中国逼回谈判桌，但是中国并没有让步，反而放慢了谈判的步伐。九月一日征税日期逼近，美国农民和IT产业怨声载道，美国的极端施压战术势必需要作出调整，笔者相信金融领域的明争暗斗可能陆续有之。
  这次在汇率问题上的交手，带来的一个直接影响在于全球货币政策。美国联储之前已经挑明，目前所行的货币宽松，是针对外围环境（尤其是贸易）的不确定性；欧洲央行则指出如果欧洲增长前景不见改善，它将动用政策工具箱中一切可动用手段。目前央行们的纠结是，此类不确定性不可控，也无法量化，而且对经济具有巨大的潜在冲击，可能对市场构成震荡。基于此，货币当局在决策上宁可做多、做早，也不愿意重蹈雷曼事件的覆辙。联储距离下一次拍板还有一点观察的时间，欧洲央行则必须在短期内启动新的宽松政策。笔者预期ECB尽量加码放水动作，九月例会上重启政府债券和公司债券的购买计划，每月300亿欧元，期限9-12个月，同时对银行分级储蓄利率再次下调10点。这些政策对实体经济的效果可能有限，但是QE大王德拉吉在离任之前还是尽其全力再出一招的。
  意大利政局再次陷入困境，联合政府中的北方联盟决定退出执政联盟，并对现政府提出不信任动议。意大利提前大选的机会明显上升，不过暂时还不是必然的。假定议会通过不信任投票，现政府解体后，总统会要求各政党组织新的联盟。五星联盟（M5P）现在只有17%的支持率（2018年选举时为37%），它的第一选择应该是寻找其他政党组织新的执政联盟。退出执政联盟的北方联盟的支持率则由去年的17%上升到40%，他们有动力重新划分政治版图。意大利在第四季度大选的机会是大的，而此却发生在意大利与欧洲谈判财政预算的关键期。惠誉刚刚维持了BBB评级／负面展望，穆迪9月6日发布最新评级，如果意大利被四大信用评级机构评为垃圾级，欧洲央行将无法购买意大利国债。此结果暂时不会发生，但是如果该国政局持续不稳，经济进一步失速，明后年并非不可能发生的。