房连泉:法国养老储备基金治理结构可以给我们带来什么启示

国粮

房连泉（中国社科院社会发展战略研究院研究员）王念琛
  法国是欧洲国家中较早建立社保制度的国家之一，其现收现付的公共养老金制度覆盖国家公务人员、私人企业以及农业产业等部门的工人。自20世纪末以来，随着人口老龄化问题越来越严峻，养老金支付压力越来越大，成为历届政府上台后最为头疼的问题之一。近20多年来，法国因养老金改革引起的罢工、游行示威等街头政治活动爆发越来越为频繁，甚至成为几届政府下台的直接诱因之一。近2019年岁末，法国爆发了25年来规模最大的罢工活动，反对的主题依然是养老金改革。众所周知，法国养老金制度的突出特点之一是碎片化，各个行业的养老金计划千差万别，在财政上难以持续。马克龙政府这次改革的目标旨在将各部门的职业养老金计划进行统一，实行储蓄激励效应更强的积分制（Points System）制度，但改革势必触动许多部门工人的既得养老金福利，因此在方案推出之际，即遭受大规模的社会反对。以上情况充分说明了维护养老金制度可持续性的重要性，这是各国建立公共养老储备基金的背景原因之一。事实上，法国早在1999年就建立了养老储备基金制度。
  根据法国国内预测，养老金制度的资金支付缺口将会在2020至2050年期间大规模出现。为应对这段时间内的资金短缺，1999年法国政府决定成立一只养老储备基金（Fonds de Reserve pour les Retraites，以下简称FRR），目标是在2020年前预先积累起一笔资产，使其逐步增值，届时满足私营部门养老金计划支出的需要。根据法国政府的设想，设立养老储备基金的主要目的，是通过储备的积累增加收益，弥补现收现付制度下所缴养老金的不足，使得在较长时期内养老金缴费率的变化相对平稳，减弱经济周期的不规则性对财政平衡的影响。因此，养老储备基金扮演的是“平滑机制”角色。作为一项过渡措施，它不会替代对现有退休保障制度的改革计划，而是为改革逐步实施奠定基础。

  2001年7月，FRR被改造成为一个独立的运行实体，它的法律地位是一个国家主权享有、政府管理的独立机构，接受法国社会保障部、经济预算部的双重管理。根据当时的计划，在2020年前该基金作为一个信托管理基金，不得用于养老金支出，之后该基金开始向参加特定养老保障制度的退休者支取，将于2040年停止运行。总体上看，FRR主要有两方面筹资渠道：一是暂时性的超额缴费，即要求实际缴费率高于平衡现收现付体系所必需的缴费率，从而使计划产生部分资金收支赢余；二是外部分配资金，来自养老金体系外的筹集资金。
  最初，FRR的注入资金主要来自四个方面：一是税率为2%的社会税，该税收征自房产和资本收益；二是法国“国家老年基金”的赢余(Caisse Nationale d’Assurance Vieillesse–CNAV)；三是变卖部分国有资产的收入，包括来自储蓄银行（Caisse d’épargne units）的拨入资金以及出售移动电话经营许可证（UMTS）的收入等；四是社会赠与和基金收益。
  在治理结构上，FRR是一只国家拥有、政府管理运作的独立基金，基金金融信息要定期面向社会公众进行披露，工会、参保人以及立法者都要加入到FRR的管理过程中。法国参、众两院，预算部，社会保障部是FRR的政府监管部门。“监管委员会”和“执行委员会”是基金运营管理的两个主要部门。“监管委员会（The Supervisory Board）”负责监管基金的投资政策，监管基金的投资管理状况，其成员由20人组成，包括参议员、工会代表、雇主协会代表、相关资深人士以及国会、国家预算部和社会保障部等部门的代表。基金“执行委员会（The Executive Board）”是基金管理的执行机构，它执行基金的基本投资政策方针，定期向“监管委员会”报告基金的管理情况，尤其是陈述基金在社会环境和责任投资领域中的投资政策。执行委员会由三名成员组成，主席由法国信托储蓄银行的首席执行官担任。2003年7月，FRR还在内部成立了“管理人选择委员会”，帮助“执行委员会”完成选择基金管理公司的任务。国家信托局（Caisse des dép?ts et consignations，CDC）是FRR基金资产的托管机构，它负责基金资产的管理工作，例如基金每天的现金流动管理、资产托管服务等方面活动。为防范投资、管理方面的风险，FRR还建立了内部的“风险委员会”，该委员会每月都要开会，制定FRR的风险管理政策、管理和衡量风险、分析其发生概率。
  至2018年末，FRR的基金资产积累规模达到326亿欧元，自2000年成立以来的年化投资收益率为4.2%。从图2中可以看出，在2004至2017年的14年期间，FRR在大部分年份内获得了正向收益率，但在2008年的金融危机中，损失接近1/4。2018年受全球经济不景气（特别是利率下滑）的影响，基金投资风险增加，投资回报为-5.2%，在2008年之后出现了第二次投资亏损。

  在投资风格上，FRR是一个长期机构投资者。考虑到作为储备基金的性质，它要在长期内实现收益最大化，因此可以容忍一定程度的短期风险。投资风格是根据基金的资产负债长期目标而设定的。在2010年之前，FRR的发展目标是到2020至2040年期间进行支付，因此长期投资占比较高。但是在2010年，法国国内进行了一项养老金制度的重大改革，规定FRR从2011年伊始就要用于弥补养老金缺口，在2011至2024年期间每年的支出为21亿欧元。这项改革在很大程度上改变了FRR的投资策略。从2011年开始，FRR的投资资产被划分为两部分，一部分称为“套期保值投资”部分（Hedging Component），其目的是保障FRR每年21亿欧元的支付承诺。FRR为此制定了80%以上的筹资充足率目标，这部分资产配置主要包括两类：一是与支付期相匹配的法国国库劵（OAT），用以产生每年的现金流；二是投资等级较高的公司债券（至少BBB-级以上）。另一部分称为“绩效投资部分”（Performance Component），该部分的目标是通过积极性更强的多元化投资，带来长期额外收益。同时，这一部分投资也要满足基金负债支付目标的需求，在“套期保值”部分支付不足的情况下，要运用“绩效投资”部分来补足。这两个部分投资合起来，可以使得整个基金的筹资充足率达到100%以上。当前“绩效投资”部分的资产配置主要包括面向新兴和发达市场的股票、高收益公司债券和以及新兴市场政府债券等。其中，大约1/3的资产面向新兴市场债券。至2018年末，FRR的“保值投资”资产占比为45%，“绩效投资”资产占比为55%。从图3可以看出，“绩效投资”部分以股票投资为主，收益-风险配置更高一些；“保值投资”则以债券类固定收益为主。因此，“绩效投资”的主要目的是博取收益；“保值投资”的主要目的是保障短期支付。
  FRR出席了99.4％的股东大会，仅缺席了16次，相当于总数的0.6％。另一方面，在制定基金的投资组合和作出决策时，FRR要优先考虑环境、社会和政府要求的投资标准，包括以下几方面：一是遵照国际法，保障工人权利；二是通过更好地管理人力资源创造就业机会；三是考虑公司的环境保护责任；四是建立最好的公司治理结构。
  根据2001年7月的《社会保障法案》，FRR的资产投资要全部托付给外部资产管理人来完成。选择管理人的具体事宜由“管理人选择委员会”负责，在选择外部管理人时，该委员会首先通过数量方法，从所有可选择的资产管理机构中选择少数历史业绩较好的公司，然后向其发放调查问卷，要求管理人对投资限制办法、投资风格、基准等指标进行说明。FRR的资产配置策略主要通过下达不同类型的资产组合指令来实现。外部资产管理人有两类，一类是消极或指数化的投资者，主要是复制某个特定市场的指数；另外一些是积极性战略投资者，投资经理可以在投资收益和风险组合范围内任意选择。消极战略主要适用于成熟市场，在长期内获得一定收益，成本较低；而积极战略主要适用于新兴市场，具有较高的风险组合。

  FRR的管理成本主要包括管理人员工薪、金融投资、托管服务、信息系统成本以及咨询费等项目，基金管理成本由该基金自我负担，从基金收入中扣除费用后再计算基金的净收益。2018年基金成本总支出为7130万欧元，在近几年一直呈下降趋势。这一方面反映了基金管理机构持续控制成本支出的努力，另一方面也说明了在投资业绩下跌的同时，基金的管理费用预算也趋于紧张。
  总结起来看，法国作为一只储备型国家主权养老基金，其设置目标明确，运营独立，建立了比较完善的治理结构，在投资上采取面向全球市场的开放式投资策略，风险控制和运营体系较为公开透明，并采取社会责任投资策略，积极参与公司治理。这些特点都反映了国际上公共养老储备基金的一些共同特点和发展趋向，也为中国发展社保储备基金提供了一些有益的启示：
  一是完善立法，提升社保储备基金的战略定位。全国社会保障基金是一项战略储备，建立的初衷是“专门用于人口老龄化高峰时期的养老保险等社会保障支出的补充、调剂”，但目前国家对于何时何种情况下使用该基金，尚无明确的政策规定。在此，应学习国际惯例做法，从立法上对全国社保基金的筹资规模、封闭期和支付使用等事项加以明确规定。
  二是加快国有资产划拨进程，做大做强全国社会保障基金。受制于多种因素，目前的国资划转充实社保进程较慢，难以落实，需要加强顶层设计，统筹筹划。
  三是建立科学的基金治理结构，增强市场化投资运营能力。从国际上看，大部分国家的公共养老储备基金都是独立的法人机构，采取市场化的委托投资运营策略，投资渠道面向全球。在我国，基本养老保险基金和全国社保基金作为典型的主权养老基金，应充分参照国际上养老储备基金的发展趋势，在改革中健全治理结构，采取更加市场化、多元化和全球化的投资策略，增强基金盈利能力，为促进社保制度的可持续发展作出贡献。