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红塔证券研究所所长、首席经济学家，中国首席经济学家论坛理事）
近期，随着全球经济衰退风险升温，能源价格回升推高通胀预期，叠加美联储主席鲍威尔在上月杰克逊霍尔央行年会上的“鹰”派表述，美元大幅上涨。8月份，衡量美元对六种主要货币的美元指数环比上升2.7%。同时，“强美元”风暴也将其他主要货币推至新低，分币种来看，英镑、日元、欧元对美元8月分别贬值4.5%、4.1%和1.7%。人民币汇率破“7”概率也在不断上升。9月5日，人民银行决定自2022年9月15日起，下调金融机构外汇存款准备金率2个百分点，即外汇存款准备金率由现行8%下调至6%。通过影响外汇供求和流动性，平滑外汇市场波动，减缓人民币过快贬值的压力，“稳汇率”信号意义明显。 美元涨势还要持续多久？美联储9月继续加息75BP概率上升？美国是否会从技术性衰退进入实质性衰退？大类资产走势如何演绎？人民币兑美元汇率会破“7”吗？宏观经济政策还有哪些增量可挖？第一财经《首席对策》对话红塔证券首席经济学家李奇霖。 李奇霖的主要观点： “鹰派不改”加重美国经济衰退风险 9月加息75bp预期上升 导致美股承压 若美国进入衰退周期 债券市场会进入“熊平”状态 海外大类资产拐点初现 新兴市场将面临更大不确定性 汇率贬值风险整体可控 人民币实际有效汇率仍偏高 传统增长动能下降 市场风险偏好难提振 A股短期内会有一定震荡 LPR年内还有调降空间 降低购房成本有利于释放消费空间 财政政策应发力稳住居民资产负债表 政策性银行要更多发挥资金支持作用 “鹰派不改”加重美国经济衰退风险 第一财经：我们看到现在美联储的表态鹰派不改，粉碎了之前放松紧缩的预期，在进入这种所谓的技术性衰退之后，你认为接下来还会进入到实质性的衰退吗？如果是的话什么时候到来？ 李奇霖：我觉得美国经济衰退应该是一个大概率事件，而且甚至都可以说是美联储想要的一个效果。因为现在美国的通胀它有一个很大的问题，就在于它的供需的结构有点不平衡。 供给端就是劳动力，劳动力退出的比较多。一方面是人口老龄化，一方面受到疫情影响，可能就提前退休了，所以这就导致了美国劳动力市场是比较紧缺的。劳动力没有恢复供给，是紧缩的，你核心就是要把过剩的需求给消灭一些，所以这就是意味着你要承担一下衰退，所以衰退应该是一个大概率事件。 那么有几个路径是需要关注的，一个路径就是库存，美国的库存总体来看是偏高的，未来去库存的风险还是比较高的。然后第二个你会发现劳动者他的收入，他的名义收入看起来很高，薪资增长得很快，但扣掉通胀之后实际的收入并不是特别理想，而且很多收入都因为必需品涨价，导致可选消费变少了，所以体现在数据上，你会发现密歇根消费者信心指数，它是走得是比较低的。 然后第三个就是房地产，因为随着美联储加息，房贷利率上得很快，那么导致了购房者的成本上升很快。所以这几个动能，你就会发现后续的总需求应该来讲大概率会低于预期，所以后续可能会对美国经济产生一个比较大的负面影响。那么具体的时间我们判断应该是在明年一季度开始可能会出现得比较显著。 9月加息75bp预期上升 导致美股承压 第一财经：所以鲍威尔在Jackson Hole（杰克逊霍尔央行年会）会议表态之后，现在9月加息75BP的预期是不是比开会之前要上升了很多？ 李奇霖：对的，这一次很明显是修正了这样的一个预期。所以后续美联储加息的步伐，包括它的坚定立场，可以说站在了市场的对立面。你可以看到最近从会开完之后，整个美股的走势也非常不好，所以这里面其实反映出来鹰派的一个效果。 若美国进入衰退周期 债券市场会进入“熊平”状态 第一财经：你刚才提到了很有可能进入到实质性的衰退，大类资产走势如何来演绎？ 李奇霖：如果美国进入了一个衰退周期的时候，你会发现股票市场这个时候表现往往都不会太好。那么债券市场你要看，债券市场这个时候一方面经济是处于下行的状态，然后另一方面就要看控通胀的效果。如果美联储的货币政策收紧，真的把通胀能够给压下去，或者说市场有很强的通胀下行预期，那么短端利率可能维持一个高位，然后同时长端利率它可能就是有一个边际下降的压力。所以这个时候收益率会高度平坦化，那么在这样一个背景之下，债券市场应该就处于一个熊平的状态。那么大宗商品可能压力就会比较大，尤其是跟工业增长相关的这样的一些商品，那么它的下行的风险应该是比较高的。 海外大类资产拐点初现 新兴市场将面临更大不确定性 第一财经：海外大类资产的拐点，你觉得什么时候会到来？ 李奇霖：其实现在你可以看到大类资产的拐点其实已经都比较明显了，可以看到美股跌了很多，然后最近欧洲的股票其实表现的也不是特别好，然后传导到亚太市场，最近的表现也都比较疲弱，如果说美联储持续的一个鹰派加息，那么大家对增长的预期可能都看得比较谨慎的话，那么对全球都会产生影响。 汇率贬值风险整体可控 人民币实际有效汇率仍偏高 第一财经：我们看到美元指数不断在创新高，已经在了20年的高位了，在这种情况下，您认为人民币兑美元汇率在年内是否依旧处于承压状态？ 李奇霖：其实人民币汇率的贬值这一次主要是有三个原因导致的。一个我觉得最主要的原因还是因为美元最近上升比较快，美元增长得比较快，人民币汇率在某种程度上也跟随美元走，所以就会出现一定的贬值压力。 然后第二个就是货币政策周期不一样。刚刚讲到了美联储加息的信心很坚定，但是同时我们国内目前还处于一个相对来讲宽松的周期。可以看到LPR利率下调，包括公开市场操作的一些利率下调之后，也是人民币汇率贬值幅度最快的一段。也就是说人家在收紧你这边在宽松，自然而然就会导致人民币汇率出现一定的贬值。而且从利差来看，不管是从政策利率的利差，就7天逆回购政策利率和美国的联邦的基金的基准利率，差值已经倒挂了。然后从长端的10年期国债收益率跟美债的10年期国债收益率也倒挂了。所以在这样一个背景之下，必然会导致在债券市场上可能会出现一定的资金流出，所以这也会加剧贬值压力。 第三个目前从国内经济来看，尤其是像地产，风险目前还没有完全的化解，这也加剧了市场的对风险溢价上升的担忧。所以简而言之这三点就导致了汇率贬值的幅度应该来讲是比较快的。 但是其实整个风险也是可控的，我们认为非常可控的。因为目前可以看到人民币汇率贬值的幅度相对于其他的一些经济体并不大，人民币实际有效汇率还是偏高的。那么所以人民币汇率贬值我觉得也是应有之义，要不然的话人民币实际有效汇率偏高，出口的竞争力的压制其实会比较显著，所以跟随美元贬一贬，我觉得问题也不是特别大。 第一财经：年内破“7”的概率会大吗？ 李奇霖：破“7”不太好说。但是还是要综合看美元市场美元的走势，还有包括国内货币政策的一些动作。 传统增长动能下降 市场风险偏好难提振 A股短期内会有一定震荡 第一财经：现在有人民币贬值的压力在，有中美利差倒挂的情况在，有美联储的一个比较强硬的鹰派的表态，你觉得9月份的国内A股是不是会出现一些震荡的局面？ 李奇霖：国内的A股其实在某种程度上来看，它其实并不是由于美联储的鹰派和汇率贬值而导致的震荡的状态。我觉得国内的一个A股的目前的一个状态，它主要来自于两点。 第一个就是传统增长动能，它有一定的下行的压力，当然传统增长动能下行也不完全是个坏事，因为传统动能不挤泡沫肯定就会遏制新增长动能。以地产为例，其实地产降泡沫按理来讲是一个好事，但是如果说地产降泡沫幅度过大，是不是承受得了？这个市场是比较担心的。而且目前来看就是一系列救助房地产的措施，要解决居民部门，就是购房者跟房企互信的一个问题，所以这个时候也不能仅仅只是保交楼，其实还是要保房企，要加快房企之间的一个并购重组，这一点比较关键。 所以传统增长动能下降，让市场的风险偏好可能很难起来，所以这就导致了另外一点，市场的资金又更多是在新兴的成长板块去打转。比如说像新能源，新能源车还有芯片、半导体等等代表高质量发展方向，代表产业链安全、能源安全等等符合新发展理念的这些方向，在这里面打转。但这里面的一个问题在于估值现在也不低，投资者不敢长期持有。 所以你会发现最近的板块轮动很快，我知道是应该做这些板块，但是估值又不低，所以我可能在这个板块之间会来回切换，我不敢太长情，所以这就会导致市场会出现一定的震荡的状态。当然从长期来看，可能随着中国经济的一个结构转换，我们还是相信刚刚说的这些符合高质量发展方向的硬科技等等，还是有一个长期的很好的表现，我们是相信这一点的，但短期可能会有一定的震荡。 LPR年内还有调降空间 降低购房成本有利于释放消费空间 第一财经：刚才你也提到了，现在国内货币政策还是以我为主的，接下来你认为按揭贷款利率年内是否还会下调？ 李奇霖：LPR我觉得应该下调一些。因为现在购房者的贷款利率是偏高的，确实偏高，而且比经营贷款利率高很多。自从上一次下调之后还是4.15%，但是据我了解像一线城市很多购房的成本，新房大概是4.5%-5%之间，二手房应该是5%-5.5%之间，还是偏高的。因为你会发现整个全市场的理财产品的收益率并没有这么高，这样导致一个什么结果？大家都提前还贷。 如果你利率能够降下来，我可能还会考虑去加点杠杆去做点消费等等。上一次就降低了LPR之后当时粗略测算的话，大概可以释放500亿-600亿的消费金额。就是说如果你再继续下调，还可以释放消费潜力。所以对稳定内需、扩大消费也是很有帮助的。所以从这个角度来讲，我觉得也应该下调一些。 财政政策应发力稳住居民资产负债表 政策性银行要更多发挥资金支持作用 第一财经：接下来财政政策方面，我们看到财政部也是有接续的这些增量的政策，盘活一些存量，然后再去增加一些增量。怎么来看这方面？ 李奇霖：我觉得财政政策应该分两条线。第一条线就是存量，就你刚才讲的存量是什么？我觉得最重要就是居民部门的资产负债表问题。很多中低收入群体包括一些跟疫情接触比较多的一些线下服务业，这些在疫情来的时候可能受到影响会比较大，你这个时候财政如果能够给他一些转移支付，那么可以稳住他，整个让债务风险没那么高。 那么第二个就是增量。那么增量目前来看最大的问题在于刚才讲到了，就是财政能够挪出来支持项目资本金的钱不是特别多。所以目前你会发现专项债推了很多，但是基建增速目前看还没有超过10%。 我觉得这个问题需要靠三个方面去解决。第一个就是对这个项目资本金，让更多的政策性银行能够帮忙做一些支持，撬动信贷、撬动基建可能效果就会比较好，这是最近在正在做的事情。然后第二个让专项债更多的到经济大省去使用，这是为什么要强调经济大省的稳增长的职能。因为经济大省产业基础好，专用债容易产生一些好的项目的回报率。所以你把专项债的限额更多地向经济大城去分配，然后由他们来发挥一个稳增长的带头作用，这个是有可能的，我相信这一块应该也是会有一些动作的。 然后第三个就是更好地发挥政策性银行的职能，刚刚除了资本金以外，还有信贷这部分。因为四季度会存在一个项目资金来源不足的问题，因为专项债它其实在6月份就发完了，所以政策性银行后续的职能应该会推的比较多，对基建的支撑。
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发表于 2022-9-13 08:53:04
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