生猪：产能基数恢复已初步验证

　　时间回到今年的年初，当时的大猪在持续出栏，市场一片悲观，但我们当时的思路更多地是偏向于在悲观中去看到希望。因为前期能繁母猪对应的产能拐点没有到来，春节前新冠的集中确诊也是暂时的，冻品库存是低的，我们在一片悲观中看到的供给压力可能是暂时的。一旦市场结构性压力得到缓解，生猪价格会从前期的错误定价中去向合理价格修复，我们在后期去对前期假设寻求验证。

　　3月份宰量上行，价格下行，体重上行，肥标价差走缩，冻品累库。当时的状态说明如下问题：市场虽然在不断地抛售前期积压的肥猪，但供给压力持续没有得到缓解；现货价格与库存状态说明需求端不如2月份预期得好。结构性压力的假设没有得到证实，4月份重点观察猪病问题缓解后基本面是否会有明显好转。但在屠宰缩量，体重下降之前我们还是要延续悲观的思路。

　　4月宰量继续增量，价格的反弹是通过二次育肥的抄底投机去实现，而不是通过前期假设中的结构性压力的缓解实现。并且在二次育肥的过程中，屠宰数据没有出现下降，猪病的因素也逐渐得到控制，结构性压力的假设基本得到证伪，未来的核心矛盾转为存栏基数的问题。在逻辑的切换下，体重数据的验证思路也开始转变，前期思路是通过体重的下降来验证结构性问题的好转，当前的思路是市场需要通过体重的下降来解决供给持续恢复的问题，仅仅通过体重的下降已经不足以说明问题，并且当前体重数据的降幅并不理想。

　　在核心矛盾转为存栏基数的逻辑下，在进入到四季度去验证前期能繁母猪产能去化的逻辑之前，未来的生猪供给头数会大方向呈现持续增长的趋势。对于5月份我们要观察的重点是前期新生仔猪数下降，以及前期冬季仔猪损失对于存栏基数的影响。但基本的判断是大概率是由一个供给宽松转为供给小幅宽松，而不是一个供给缺口。当前集团场5月份计划环比下滑，叠加政策性收储等因素，不排除5月份价格会出现一波小幅的反弹。但冻品库存的压力和现货市场盼望盈利的心态会使得顶部空间有限。并且未来可能出现的短暂好转过后，在验证产能去化逻辑之前供给的压力还会持续的增长，市场需要去通过体重端出现足够的降幅来消化产能增长的问题，而体重的问题又像是一个囚徒困境，行业很难集中性主动大幅调降体重，可能需要通过熬现金流的方式来被动解决。

　　此外，我们当前还应该注意到原料市场发生的变化。当前玉米豆粕等原料价格均处于下行的走势。并且近期小麦价格下行，部分企业小麦收购价已经跌破1.3元/斤。当前玉米小麦的价差已经出现倒挂，并且6月份开始新季小麦会逐渐上市，大豆也会逐渐到港，原料价格不排除还会继续下行。未来生猪的养殖利润可能主要不是通过猪价的上涨，更可能是通过饲料成本的下降来给出。在今年需要防范价格下跌风险的背景下，原料价格的下跌会使得生猪市场顶部的抛压下移。

　　在今年整体产能恢复，原料端下行的背景下，猪价向上波动的空间会被减小。近期盘面虽有一定的回调，但盘面全面升水的结构可能仍没有对于未来的利空因素充分定价。

图1：断奶仔猪环比变化

                               
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数据来源：涌益咨询、中粮期货研究院

图2：出栏均重季节性变化

                               
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图3：冻品库存季节性变化

                               
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图4：屠宰量季节性变化

                               
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