钟正生：资产负债率连续5月持平

1. 工业企业单月利润增速放缓，与营收增速回升背离，因利润率拉动减弱。10月工业企业利润同比增长2.7%，较上月的11.9%放缓；而工业企业营收同比增速提升1.3个百分点至2.5%。我们估算，10月营收利润率对工业利润的拉动较9月减少约10个百分点，是利润增速放缓的主要拖累。从影响利润率的因素看：1）成本降幅趋缓。10月工业企业每百元营业收入中的成本同比减少0.27元（9月同比减少0.71元）。2）费用提升也有一定挤压。1-10月每百元营收中的费用较去年提升0.42元。

2. 工业企业资产和负债扩张速度同步放缓，资产负债率连续5个月持平。分所有制看，10月私营工业企业资产负债率较9月回落0.2个百分点，国有企业资产负债率较9月略提升0.1个百分点。高企的资产负债率对工业企业进一步加杠杆的空间形成制约，财务费用增速的提升也体现出企业还本付息压力增大，二者能够在一定程度上解释信贷需求不足的现状，以此看货币政策发力“降成本”诉求依然较强。

3. 工业企业产成品库存增速阶段性回落。10月工业企业产成品存货同比回落1.1个百分点至2%，连续两个月上行后转降。我们认为，产成品库存增速回落或是阶段性的，未必是企业主动调减库存的结果。1）10月工业企业需求端加快恢复，出口交货值、限额以上商品零售同比增速均较9月提升3个百分点以上。2）假期对工作日数量形成扰动，工业生产提升幅度有限，10月工业增加值同比增速较9月略提升0.1个百分点。3）以汽车行业为例：10月广义乘用车产量同比增速升至6.8%，而国内零售同比增速升至9.8%，出口录得45.4%的较高增速；10月汽车经销商综合库存系数同比增速为-3.4%，而9月增2.7%。结合产出缺口、PPI等领先指标观察，我们认为2023年末至2024年一季度“补库存”的趋势还将继续。

4. 10月工业利润累计同比跌幅收窄，以原材料为主要带动，消费制造小幅改善，而装备制造对工业利润的拉动有所减弱。1）原材料行业价、量和利润率同步改善，对工业总体利润的拖累减弱1.2个百分点。2）消费制造需求回温，利润持续恢复，对工业总体利润的拖累小幅减弱0.2个百分点。11月以来，国内家电等商品消费继续回温，或有助于消费制造业盈利的进一步恢复。3）装备制造生产平稳，但盈利增速放缓，对工业利润的拉动较上月减少0.2个百分点。10月装备制造工业增加值增速持平，而PPI跌幅略扩大，百元营收中的成本增速略抬升，对盈利构成挤压。

[color=rgba(0, 0, 0, 0.9)]高企的资产负债率对工业企业进一步加杠杆的空间形成制约，财务费用增速的提升也体现出企业还本付息压力增大，二者能够在一定程度上解释信贷需求不足的现状，以此看货币政策发力“降成本”诉求依然较强。