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本帖最后由 gecccn 于 2024-1-8 09:31 编辑
汪涛系瑞银亚洲经济研究主管、首席经济学家，中国首席经济学家论坛理事
新年快乐，请见文中2024年瑞银中国经济日历。对于即将公布的12月和四季度经济数据，有何可期？
数据前瞻：12月经济活动表现不一，低基数推动四季度GDP同比增速改善
12月统计局制造业PMI下行0.4个百分点至49，财新制造业PMI上行0.1个百分点至50.8。统计局非制造业PMI上行0.2个百分点至50.4。元旦期间旅游活动数据进一步改善。高频数据显示30城房地产销售同比跌幅略有收窄，低基数推动粗钢生产、地铁客运量和整车货运流量指数同比增速上行，而12月汽车销售同比增速有所放缓。对于即将公布的12月经济数据，我们预计房地产销售和投资继续同比大幅下跌，出口同比增速改善至2%，工业生产同比增速改善至6.9%，而随着低基数效应消退，社会消费品零售同比增速可能放缓至7%。12月信贷增速可能进一步反弹至9.7-9.8%，CPI和PPI同比跌幅可能均小幅收窄。整体而言，我们估计四季度GDP环比增速可能小幅放缓，但低基数可能推动其同比增速回升至5.4%。具体参见瑞银中国经济活动追踪及瑞银证券高频数据监测。
2024年政策有望温和加码
中央经济工作会议设定了温和支持的宏观政策基调，重点强调了加强政策协同落地。我们预计2024年房地产政策将进一步放松，推进城中村和保障房建设，为开发商提供信贷支持。我们预计政府将2024年财政赤字率设定为GDP的3.5-3.8%（包括可能发行的新一批特别国债），提高地方政府专项债券新增限额到4万亿元，并再发行2-3万亿元的地方政府特殊再融资债券、以置换符合资格的地方政府融资平台债务和/或偿还企业欠款。我们预计2024年央行降息10-20个基点，降准25-50个基点，信贷增速可能保持在9.5%的稳健水平。具体请参见中央经济工作会议解读和2024年宏观主题和可能存在的变数。
2024年瑞银中国经济日历
新年快乐！今年重要的政策会议及主要经济数据公布日期，请参见2024年瑞银中国经济日历。国务院和央行会定期召开例会，政策决策也可能在其他不定期召开的会议上出台。今年最值得关注的会议包括：将在3月召开的两会；4月、7月、10月和12月进行经济工作回顾和展望的政治局会议；和在12月中旬的中央经济工作会议。
PMI与高频数据更新
12月统计局制造业PMI下行0.4个百分点至49，连续3个月低于50荣枯线。12月新订单指数下滑0.7个百分点至48.7。生产量指数回落0.5个百分点至50.2，仍连续11个月保持在扩张区间。新出口订单指数下行0.5个百分点至45.8。原材料库存指数和产成品库存指数走弱0.3-0.4个百分点，而采购量指数下行0.6个百分点。购进价格指数上升0.8个百分点至51.5，而产出价格指数下行0.5个百分点至47.7。从业人员指数小幅下行0.2个百分点至47.9，反映出劳动力市场压力犹存。另一方面，12月财新制造业PMI上行0.1个百分点至50.8，其中新订单和生产量指数均有所上升。如此前讨论，统计局和财新PMI分化并不少见，主要是由于统计样本存在差异，因此我们需要参考其他高频数据来判断制造业实际增长动能。
12月统计局非制造业PMI上行0.2个百分点至50.4，自年初以来一直处在荣枯线之上。其中，服务业商务活动指数保持在49.3。另一方面，建筑业商务活动指数上行1.9个百分点至56.9，反映春节前建筑业活动动能改善。从行业看，受近期寒潮等因素影响，部分与出行消费相关的服务行业市场活跃度偏弱，其中水上运输、航空运输、住宿、居民服务等行业商务活动指数低于46%。另一方面，邮政、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务、保险等行业商务活动指数均位于55以上较高景气区间。
高频数据显示低基数推动瑞银中国经济活动指数（同比增速）上行。12月30城房地产销售同比跌幅从11月的15.2%收窄至11.5%。但是，12月百强开发商合同销售面积同比跌幅从11月的29%扩大至45%。部分得益于低基数效应，12月前20天粗钢生产从11月的同比下跌4.8%改善至同比增长1.4%，12月整车货运流量同比增速从此前的7.2%小幅上行至7.9%，18城地铁日均客运量仍维持高位、同比增速进一步上行至125%（此前为82%）。港口货物和集装箱吞吐量同比增速从此前的4.1%和4.3%改善至5.5%和7.1%。另一方面，汽车零售和批发销售同比增速在12月前24天从11月的25%和27%分别放缓至7%和17%。整体而言，得益于低基数，12月瑞银中国经济活动指数（同比增速）继续温和改善。
元旦假期期间，旅游活动继续正常化。在为期 3 天的元旦假期（12 月 30 日至 1 月 1 日），全国旅游出游人次（同比增长155%）和旅游收入（同比增长201%）均实现同比大幅增长，得益于低基数。两者均超出 2019 年同期水平（分别比 2019 年高出 9%和 6%），较10 月黄金周表现进一步改善（分别比2019年高4%和2%）。元旦假期发送旅客量1.28亿人次，同比增长78%。
数据前瞻：12月经济活动表现不一，低基数推动四季度GDP同比增速改善
对于即将公布的12月和四季度经济数据，我们估计：
12月工业生产同比增速可能进一步上行至6.9%。统计局PMI小幅下行0.4个百分点至49，其中生产指数回落0.5个百分点至50.2。不过，财新制造业PMI上行0.1个百分点至50.8，其中生产量指数上行0.5个百分点至52.3。统计局和财新PMI生产量指数分化，表明制造业活动环比增长动能可能依然偏弱。12月电弧炉平均开工率为64%，同比上行8个百分点（此前同比上行3个百分点）。12月前20天钢铁产量从11月同比下跌4.8%改善至同比增长1.4%。水泥磨机的开工率回落至33%，较去年同期高0.6个百分点；而石油沥青装置的开工率走弱至33%，仍较去年同期高1-2个百分点。低基数可能推动物流活动增速有所改善，12月整车货运流量指数同比增速进一步改善至7.9%（此前为7.2%）。整体而言，我们估计11月工业生产同比增速可能上行至6.9%，得益于去年同期基数较低。
房地产销售可能依然乏力。高频数据显示，12月30城房地产销售同比仍下跌11.5%，而11月同同比下跌15%。尽管如此，百强开发商合同销售面积同比跌幅从11的29%扩大至45%，而合同销售额同比跌幅从此前的32%走弱至37%。百城土地成交面积从此前同比下跌44%改善至同比增长5%。整体而言，尽管8月末以来房地产政策放松节奏加快，全国房地产销售依然乏力，同比跌幅可能为10%（此前为10.3%）。新开工可能同比大致持平，而房地产投资可能走弱至同比下降15%（此前同比下降10.6%），部分受高基数效应拖累。
12月社会消费品零售同比增速可能放缓至7%，主要由于低基数效应逐渐消退。18城地铁日均客流量保持在6900万人次的高位，低基数推动其同比增速从此前的81%上行至124%。12月前24天乘用车零售同比增速从此前的25%放缓至7%，而乘用车批发销售同比增速从此前的27%放缓至17%。如果全国汽车零售与高频数据变化趋势一致，其对整体社零同比增速的拖累可能为1-1.5个百分点左右。随着低基数效应逐渐消退，我们估计12月社零同比增速从11月的10.1%放缓至7%。
整体固定资产投资同比增速可能放缓至0-0.5%，部分受高基数拖累。基建投资同比增速可能从11月的5.4%上行至6%左右。12月新增地方政府专项债发行量从11月的1850亿元回落至920亿元，截至12月底 1万亿特别国债已全部发行，大部分（超8000亿）增发国债已经下达项目清单，不过落实仍需要一定时间。另一方面，制造业投资同比增速可能小幅放缓至6%。进一步考虑到房地产投资持续低迷以及高基数，12月整体固定资产投资同比增速可能从此前的2.9%放缓至0-0.5%（年初至今增长2.7%）。
出口同比增速可能进一步改善。12月统计局PMI新出口订单下滑0.5个百分点至45.8，而财新PMI指数中新出口订单小幅上行0.5个百分点至49.5，二者均低于荣枯线。美国ISM PMI指数在11月持稳、12月改善，而欧元区PMI指数变化方向与前者相反。12月韩国出口同比增速小幅放缓至5.1%（此前为7.7%），而越南出口同比增速进一步上升至13.1%（此前为6.9%），反映全球科技周期已经触底回升。不过，韩国对中国出口（同比下降2.9%，此前同比下降0.2%）和从中国进口（同比下降7.8%，此前同比下降0.4%）均有所走弱。总体而言，我们预计12月中国出口同比增速从此前的0.5%改善至2%。进口同比跌幅可能从此前的0.6%小幅扩大至1%，贸易顺差扩大至772亿美元。
CPI和PPI同比跌幅可能均有所收窄。高频数据显示，12月平均主要生产者价格环比走弱（统计局公布的一篮子商品价格环比下跌1%），尽管跌幅有所收窄（此前环比下跌2.1%）。进一步考虑到低基数，整体PPI同比跌幅可能从10月的3%小幅收窄至2.6%。CPI非食品价格可能环比跌幅有所收窄，不过12月汽油价格两次下调。高频数据显示平均食品价格环比上升，其中蔬菜价格环比上升7%（同比上升1.8%），水果价格环比上升4.8%（同比上升2.1%），鸡蛋价格环比上升0.4%（同比下降11%），但是猪肉价格环比小幅下降1.5%（同比下降30%，此前同比下降39%）。整体而言，我们估计12月 CPI同比跌幅可能从此前的0.5%小幅收窄至0.2%。
12月信贷增速有望进一步反弹。银行可能持续为实体经济提供信贷支持，不过近期地方隐性债务置换可能会减少部分存量银行贷款、企业债券和影子信贷规模。我们估计新增人民币贷款可能为1.35万亿元，小幅低于去年同期水平（同比少增500亿）。同时，政府债券净发行量可能为9500亿至1万亿元，同比多增7000亿元。企业债券净发行量可能收缩3000亿元，不过同比仍少减1900亿。影子信贷可能小幅增加500-1000亿元，同比多增1900亿元。整体而言，我们估计12月新增社会融资规模2.35万亿元（同比多增1万亿元），推动调整后社融（剔除股票融资）和官方社融同比增速均上行至9.7-9.8%。信贷脉冲可能回升至1.9%（占GDP的比重）。
12月外汇储备规模可能增加约500亿美元。随着美元指数走弱、且得益于年末结汇需求，12月人民币兑美元升值0.5%，资本外流压力可能叫三季度有所缓解。我们估计主要储备货币汇率变动可能带来200-250亿美元左右的估值收益，此外金融市场价格上涨可能带来额外估值收益。结合其他因素来看（预计贸易顺差扩大，FDI净流入基本稳定），外汇储备规模可能增加约500亿美元至3.222万亿美元。
低基数推动四季度GDP同比增长率可能上行至5.4%。四季度工业生产平均增速可能为6.1%（较三季度高2个百分点）。整体社零名义同比增速或改善至8.2%（较三季度上升4个百分点），社零实际同比增速或改善至9.6%（较三季度上升4个百分点）。名义固定资产投资同比增速或放缓至1.5%（较三季度走弱0.4个百分点）。名义出口同比跌幅可能收窄至1.6%（较三季度上升8个百分点），贸易顺差或缩小至2020亿美元 (同比减少140亿美元)。房地产销售可能同比下跌10%（较三季度同比跌幅收窄2个百分点），新开工同比下跌6%（较三季度回升16个百分点）。因此，我们估计四季度GDP环比增速可能小幅放缓，但低基数效应可能推动四季度GDP同比增速上升0.5个百分点至5.4%。我们预计2023年全年GDP增速为5.2%-5.3%。
中央经济工作会议设定了温和支持的宏观政策基调，重点强调了加强政策协同落地。我们预计2024年房地产政策将进一步放松，推进城中村和保障房建设，为开发商提供信贷支持。我们预计政府将2024年财政赤字率设定为GDP的3.5-3.8%（包括可能发行的新一批特别国债），提高地方政府专项债券新增限额到4万亿元，并再发行2-3万亿元的地方政府特殊再融资债券、以置换符合资格的地方政府融资平台债务和/或偿还企业欠款。我们预计2024年央行降息10-20个基点，降准25-50个基点，信贷增速可能保持在9.5%的稳健水平。具体请参见中央经济工作会议解读和2024年宏观主题和可能存在的变数。——————
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