熊园：货币不是万能的

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熊园 国盛证券首席经济学家，中国首席经济学家论坛理事

穆仁文 国盛证券宏观研究员

事件：2022年8月22日，1年期贷款市场报价利率（LPR）为3.65%，较上月降5BP；5年期以上LPR为4.3%，较上月降15BP。

核心结论：如期“双降”，降了总比不降好，对经济、股票、债券应都偏利好，再降准降息也仍可期；然而，“货币不是万能的”，当前不缺钱、也不缺便宜的钱，真正缺的是需求和信心，当务之急还是避免地产“硬着陆”。

1、本次LPR非对称降息，属于预期内的“双降”，旨在降成本、稳信心、稳地产。

2、本次5年期LPR降15BP，符合我们预判，凸显了央行进一步稳地产的意图。

3、本次1年期LPR降5BP，略低于预期，也低于MLF利率和5年期LPR的降幅，有助于稳银行息差。

4、继续提示：“货币不是万能的”，当前不缺钱、也不缺便宜的钱，真正缺的是需求和信心，指向降息的实质效果可能有限；同时，本次降息后房贷利率理论上已降至历史低位，但地产“硬着陆”风险可能并未实质性消除。

5、往后看，再降准降息仍可期，疫情演化和地产走向是关键考量；短期关注9-10月可能的对冲性降准。

6、对于大类资产：降了总比不降好，“水多”是大环境，对股票和债券应都偏利好。

报告正文：

1、本次LPR非对称降息，属于预期内的“双降”，旨在降成本、稳信心、稳地产。上周8月15日央行超预期下调MLF/OMO利率10BP，过往看LPR均会跟随下调，因此市场对本次下调已有充分预期。此外，我们早在上周降息之前就多次提示，“8-9月，降LPR尤其是降5年期LPR的可能性较大”，主因当前经济下行压力仍大，尤其是地产“硬着陆”风险大。数据也显示，7月经济几乎全线“回踩”，信贷社融超预期下降，“停贷断供”事件也进一步加剧了地产景气度下滑。

2、本次5年期LPR调降15bp，凸显了央行进一步稳地产的意图。前期报告我们多次指出，稳增长必须稳地产，综合考虑上周降息、前期降低银行风险拨备比例、存款利率市场化改革（央行7.13发布会指出，6月底银行存款利率相比4月底已下降12BP）等，本次LPR调降幅度大概率在10-20BP、更可能15-20BP（详见《7月社融超预期大降的背后220813》、《央行超预期降息的背后220815》等报告）。

3、本次1年期LPR降幅略低于预期，也低于MLF利率和5年期LPR的降幅，有助于稳银行息差。对银行而言，负债端的MLF利率降10BP，收益端的1年期LPR降5BP、5年期降15BP，综合看并非明显的“收缩”政策，有助于稳定银行息差。此外，当前宽信用的拖累主要还是集中在企业、居民的中长期贷款，短贷的影响相对有限。

4、继续提示：“货币不是万能的”，当前不缺钱、也不缺便宜的钱，真正缺的是需求和信心，指向降息实质效果可能有限，地产“硬着陆”风险也可能并未实质性消除。

客观看，当前流动性已近乎“泛滥”，贷款利率也已降至历史低位。二季度以来，银行间市场流动性十分充裕；央行Q2货币政策执行报告披露的数据也显示，6月贷款利率为4.41%、连续3个季度下滑，其中住房贷款利率单季更是大幅下滑0.87个百分点，接近历史低位。换言之，当前无论是资金的“量”还是“价”，均不是制约宽信用的主要因素，也指向进一步降息的实质效果可能有限。

需求不足、信心不足才是当前经济的真正“痛点”。我们多次提示，当前经济下行压力大，疫情之外，本质是需求不足、信心不足，集中体现在居民储蓄意愿持续高增、购房意愿持续下降、企业资本开支收缩等方面，与之相对应的，7月居民短贷再度转为负增、居民按揭再度大幅少增、企业中长贷同比再度少增等数据特征。

就地产而言，本次降息后房贷利率理论上已降至历史低位，但并不意味着地产就能避免“硬着陆”风险。加上本次，年初至今5年期LPR已累计下调35BP，叠加5月15日央行和银保监会还把房贷利率下限调低了20BP，年内房贷利率理论上已下调55BP，首套房贷利率最低可降至4.1%（近年来最低为2009年Q2的4.34%）。然而，即使房贷利率降至历史低位，但在居民收入、房价预期等出现大幅改善之前，地产恐较难明显修复，再考虑到当前政策的重心是“保交楼”，不是“保房企”也不是“保房价”，我们继续提示：当前地产“硬着陆”的风险可能并未实质性消除。

5、往后看，再降准降息仍可期，疫情演化和地产走向是关键考量，短期关注9-10月可能的对冲性降准。

降准方面，考虑到9-10月专项债务限额可能落地（预计1.5万亿左右），叠加9-10月MLF分别到期6000亿、5000亿，预示9-10月央行可能会实施对冲性降准；

降息方面，经济恢复情况是核心考量，若后续疫情持续恶化，或者地产延续大幅走弱甚至“硬着陆”了，央行仍可能继续“被迫”降息。短期看，要紧盯国内疫情演化和防疫策略的演化情况，也要紧盯稳地产的相关政策，包括北上深等核心一二线可能的放松、房企股权融资放开的可能性等。

6、对于大类资产：降了总比不降好，对股票和债券应都是偏利好。本次降息，进一步印证了我们持续提示的“下半年政策环境总体偏友好、流动性也会比较宽裕”，再叠加本次降息对经济恢复的实质效果可能有限，指向后续股债仍是“水多”的大环境。

风险提示：疫情演化、政策力度、外部环境等变化超预期。