汪涛：中国经济重启：进展与展望

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汪涛（中国首席经济学家论坛理事，瑞银亚洲经济研究主管，首席中国经济学家）

如何解读中国目前的防疫政策？对于未来经济重启和经济反弹，有何可期？

中国防疫政策优化调整目前进展如何？

11月11日，政府发布了进一步优化防疫工作的二十条措施，为未来可能退出“动态清零”的防疫策略做了重要铺垫。经历了起初执行层面的反复之后，过去两周防疫政策明显加速了进一步优化调整。多地取消了大规模封控措施，重启了办公场所和商业活动，部分地方允许密接和感染者居家隔离等。此外，政府近期明确要求加快推进疫苗接种（特别是老年人口），开始加速舆论准备和预期管理调整，包括明确表态奥密克戎病毒致病性减弱等变化（参见《中央经济工作会议前瞻》）。

未来有何可期？

政府正着力加速提高疫苗接种率、更加科学合理地制定宣传策略、建立新冠分级分类诊疗体系，这将有助于减轻未来医疗体系的负担。政府正在努力应对当前国内疫情和经济社会形势的快速变化，未来防疫政策优化调整步伐可能快于预期、防疫形势大幅好转的时点可能会早于明年3月两会（参见我们的基准预测）。然而，随着新冠感染病例不可避免地大幅攀升，政府仍需要时间加快推进多项重要准备工作并及时制定和调整应对策略，我们认为在未来冬季的几个月中，一些防疫限制措施仍将持续。

未来经济活动反弹力度能有多大？

11月人员流动和经济活动进一步走弱。尽管防疫政策进一步优化调整，考虑到一些防疫限制措施仍将存在一段时间，而且消费者短期内可能对线下活动仍持谨慎态度，未来2-3个月经济增长动能可能持续疲弱。如果政府退出“动态清零”防疫政策的时点早于我们的基准预测（例如在2月初或中旬），消费活动可能会更早反弹。但新冠感染病例大幅攀升可能导致消费者对线下服务活动持谨慎态度，同时可能给生产和供应链带来扰动。我们预计在走出疫情经济重启之后，消费和服务活动将大幅反弹，但是反弹力度可能不及中国2020年中或欧美经济重启后的情况。经济重启可能推动一些食品和服务业价格上涨，但是整体CPI增速应大致稳定。

中国防疫政策优化调整的最新进展

政府于11月11日发布了进一步优化防疫工作的二十条措施，为未来可能退出“动态清零”防疫策略做了重要铺垫。此次优化措施出台的背景是国内日均新增确诊病例及无症状感染者大幅攀升，“动态清零”防疫政策在执行层面遇到的阻力加剧，财政负担也似乎愈加难以为继。10月和11月上旬经济活动持续走弱（参见瑞银中国经济活动指数）。11月11日的二十条措施放松了隔离规定、减少地方层层加码问题，不过依然要求贯彻“动态清零”总方针；最重要的是政府要求加快提高疫苗接种覆盖率，加强医疗资源建设、提高承载能力，为未来可能退出“动态清零”防疫策略做了重要铺垫。如我们此前所写，这符合我们预计未来防疫形势会在明年3月两会后大幅好转的基准预测。

经历了起初地方执行层面的反复之后，防疫政策目前正在加速进一步优化调整。二十条措施出台初期，各地政府执行力度不同，随着新冠病例攀升，许多地方政府开始收紧防疫措施，拖累经济活动和影响日常生活，在政策收紧的执行层面遇到较大阻力。过去两周，政府响应民意诉求和根据疫情发展研判，解除许多地区的封控，放松核酸检测要求，允许密接乃至一些新冠感染者居家隔离。与此同时，高风险地区等封控范围更多以单元、楼栋为单位划定，许多城市放松了全区范围内的疫情限制。此外，国务院出台了《加强老年人新冠病毒疫苗接种工作方案》，加快推进疫苗接种（特别是老年人口）；据报道政府计划在2023年1月底前80岁以上老年人疫苗第一针接种率达到90%的水平（目前为77%）。政府也明确表示，相较于此前新冠毒株变种，奥密克戎变异株更为温和、致病性大幅减弱，要求遵循“科学精准”的原则进一步优化调整防疫政策，近期也淡化了“动态清零”目标。

在地方政府执行层面，广州市上周解除对海珠区（本轮疫情大规模暴发的地区）的封控。尽管每日新增新冠病例高企，全区餐厅和商场超市恢复营业。所有一线城市（北京、上海、广州、深圳）及部分二线城市近期先后宣布，乘坐公共交通工具、进入风险较低的室内公共场所，不再查验核酸检测阴性证明。尽管部分城市进入室内商业场所（如娱乐性场所）、办公楼大厦、教育机构等依然要求查验核酸结果，但是实际执行层面上没有统一强制要求，可能很快也将取消或放松此规定。政府依然鼓励新冠感染者集中隔离，但是一些城市允许新冠感染者自主选择居家隔离。

未来有何可期？

政府正在加快推进多项重要准备工作。进一步优化防疫政策的关键是提高脆弱人群的疫苗接种率，尤其是老年人群体。然而，截至11月底，80岁以上人群的全程疫苗接种率为65.8%，加强免疫接种覆盖率仅为40.4%。我们预计政府在未来几个月会投入更多资源、采取更多激励措施和调整相关政策，提高老年人群体的疫苗接种率。我们认为进口mRNA疫苗并非提高疫苗接种率的决定性因素（尽管会有所帮助）；根据香港地区数据，科兴疫苗加强针在减少新冠重症和死亡率方面也颇有成效（参考Lancet发布的研究）。此外，预计政府将更加科学地制定宣传策略和调整预期管理、进一步优化针对性的防疫和医疗应对方案。政府正在加强奥密克戎病毒性质变化的科普，并明确表态及宣传其致病性明显弱于此前变异毒株。在未来新冠感染病例攀升的情况下，我们预计政府会鼓励居民要根据实际情况理性应对，引导大部分患者无需去医院诊疗，以免造成医疗资源挤兑。此外，政府还计划加快建立针对新冠疫情的分级分类诊疗体系，这些政策对缓解医疗体系负担至关重要。中国每千人拥有医院床位数为6.7张，处于全球中高水平；但是每十万人拥有ICU床位数不到4张，仅为OECD国家平均水平的三分之一至四分之一。

各地疫情形势变化可能会进一步推动防疫政策加速优化调整。我们的基准预测假设在明年3月两会后防疫形势可能大幅好转（退出“动态清零”政策），未来几个月政府会加速推动疫苗接种覆盖率、加强医疗资源建设，以及加快新冠治疗相关药物储备。然而，考虑到经济成本和社会层面的压力，在新冠病例大幅攀升的背景下，即使较为温和的现存防疫限制措施在地方执行层面也可能面临较大阻力。政府或不得不根据实际情况做出快速调整，防疫政策几乎每天都有新变化。这很可能意味着防疫政策优化调整速度将快于及早于计划或预期。例如，可能允许更多的线下活动恢复营业。

在冬季、直至春节结束前，部分现存防疫限制措施可能仍继续执行。随着防疫措施优化调整、冬季新冠感染病例或不可避免地大幅增加，我们预计政府在春节假期结束前（2023 年 1 月下旬）不会彻底放开防疫限制措施。政府仍需要时间来提高疫苗接种率、制定和落实更明确的分级分类新冠诊疗方案、加强医疗设施资源建设等。此外，政府也需要时间更加科学地制定和调整宣传策略和新冠诊疗措施。此外，春运期间（春节前后的30-40天）会有数亿人出行、返乡和聚集，应会带来较大的疫情传播风险。因此，政府可能还会继续对高风险地区进行出行管控、维持部分室内活动场所核酸检测规定、以及对跨区出行的部分限制，以试图压平疫情曲线。

新冠病例或大幅攀升，民众短期内可能对线下活动仍持谨慎态度。随着对出行和线下活动限制措施的优化放松，再考虑到居民在冬季大部分时间待在室内，未来几周和几个月实际的新冠病例数量可能仍会持续大幅上升。由于很多城市不再要求全员核酸检测和大幅放松核酸结果查验要求，政府公布的病例数可能无法反映实际的感染情况。尽管如此，民众短期内可能对参与线下活动仍持谨慎态度，主动减少外出和线下活动。即使各地不会再进行全面封控，仍可能存在因工厂员工和物流供应商出现感染爆发而导致的生产及供应链扰动风险。我们认为只有等到明年春天本轮疫情高峰结束、和/或民众已经逐步适应与新冠病毒共存，整体形势才会明显缓解。

经济活动反弹力度能有多大？

11月中下旬人员流动和经济活动进一步走弱。11月中上旬，新冠病例大幅攀升导致高风险地区数量从10月开始大幅增加，因此，更多人面临出行限制和管控措施。11月中下旬，防疫政策明显优化，受疫情管控限制的高风险地区甄别确定更为精准细化，从此前的整个社区变为楼宇或单元。尽管如此， 11 月下旬18 个城市地铁客运量从上旬的同比下跌18% 和 10 月同比下跌19% 进一步走弱至同比下跌46%。其他高频数据也显示经济活动进一步走弱，其中房地产销售和整车货运流量均大幅下跌（参见瑞银中国每日经济活动追踪），我们预计11月经济增长动能较10月进一步走弱（参见11月数据前瞻）。

尽管防疫政策明显优化，但未来 2-3 个月经济活动仍可能持续乏力。首先，一些防疫限制仍将维持一段时间。其次，随着新冠病例数量增加、短期内民众对病毒仍存在恐惧心理，居民可能会对外出和参加线下服务活动保持谨慎态度。此外，如前所述，新冠疫情大面积传播可能导致生产、供应链和物流扰动。实际上，考虑到10月和11月经济增长动能较为乏力，我们对于今年四季度GDP增速的基准预测（同比增长3.3%）面临更多下行风险。

提前结束“动态清零”防疫政策可能推动消费加速反弹... 如果政府在春节后（例如，2月初或中旬）取消大部分防疫限制，这将较我们此前的基准假设提前一个多月。防疫政策优化可能包括取消核酸检测要求，取消大部分国内出行限制以及全面取消集中隔离。在这种情况下，此前被抑制的消费和服务需求可能在明年一季度就开始释放，早于我们所预测的二季度。重启商业服务场所将有助于推动就业和收入增长，拉动消费复苏，并有助于稳定房地产需求。由于目前防疫政策优化和退出的路线图更加清晰，居民和企业对未来经济复苏的信心可能会明显提振。

...但新冠感染数量激增可能导致消费者更为谨慎，并给生产带来扰动。取决于防疫限制优化的速度和力度，根据国际经验，本轮奥密克戎疫情可能会在未来1-3个月大面积传播。在此期间和不久之后，由于新冠感染者数量的大幅增加，居民可能会对外出和参与线下活动持谨慎态度。此外，更大范围的新冠感染可能导致居民整体工作时间和收入下降。后者还可能给制造业和服务业的劳动力供应带来一些扰动，这将可能给工业生产、服务业供给能力、供应链和物流带来下行压力。

中国经济重启后复苏力度能有多强？我们预计，在走出疫情经济重启后，随着此前积累的超额储蓄和被抑制的消费需求释放，消费和服务活动将大幅反弹。UBS Evidence Lab消费者调查显示居民储蓄水平高企，超过疫情前水平。然而，消费反弹幅度可能不及中国2020年中时的表现，或欧美经济此前的消费反弹。过去两年防疫限制可能对居民资产负债表和中小企业经营带来了一些持续的损伤和负面影响，需要更长时间才能逐渐修复。此外，与美国和欧洲不同，中国并没有向居民进行大规模的直接收入补贴。事实上，我们预计未来几年中国消费占GDP的比重不会恢复到2019年的水平。

经济重启或将带来价格上涨，但整体CPI增速应大致稳定。随着中国经济走出疫情重新开放和消费及服务活动反弹，我们预计相关价格（例如旅游和运输）将上涨。随着猪周期反弹，食品价格也在上涨。然而，本轮经济重启的背景是全球经济放缓和能源价格走弱。此外，房地产市场调整也给上游大宗商品价格带来下行压力，导致PPI通缩。因此，尽管一些食品和服务业消费者价格或将上涨，但在能源价格下跌和制造业核心商品价格走弱的推动下，整体CPI通胀应大致稳定。我们预计 2023 年 CPI 同比增速平均约为 2%左右、其上行空间有限。