李湛：疫情影响下的股权质押风险——局部承压、整体可控

国粮

李湛（东莞理工学院教授、中国首席经济学家论坛理事）邓思思（中山证券研究员）
  摘要：
  截至2020年2月14日，市场质押股数占总股本比自2018年底大幅下调，质押规模连续近14个月呈下降趋势，2020年3月份股权质押到期规模将迎小高峰。据wind统计，市场质押股数5720.34亿股，市场质押股数占总股本8.44%，市场质押市值为45406.6亿元，当前股票质押业务规模稳中有降。从A股市场股权质押的到期规模来看，3月份到期的质押股数为135.30亿股，质押市值为1133.94亿元，股权质押到期规模将达到小高峰。
  从到期压力来看，到期质押市值占行业总市值前五的行业为农林牧渔、轻工制造、房地产、纺织服装与商业贸易，占比分别为2.52%、2.00%、1.51%、1.43%与1.33%。此外，新冠肺炎疫情短期内将会对餐饮、旅游、电影、交通运输、商业贸易等行业造成直接冲击，同时由于延期复工，影响钢铁、煤炭、有色金属、建筑材料、建筑、白酒等传统周期制造业，若质押交易属于前述行业，谨防发生个股与行业的爆仓风险。
  疫情防控期间，部分企业和个人的经营活动和现金流动将受到一定影响，造成相关企业和个人的流动性困难，从而无法按期对质押股票进行回购。若疫情持续到2月底甚至3月底，叠加股权质押到期规模3月份的小高峰，将对市场造成一定的流动性冲击。对此，证监会采取了质押协议到期客户可申请展期等相关措施，一定程度上能有效应对股权质押的潜在风险，防止市场出现异常波动。
  若A股市场受新冠肺炎疫情影响大幅下调，多家企业股价逼近甚至低于平仓线，将有可能影响投资者情绪，出现个股与行业的爆仓风险，增加证券公司的股权解押风险。因此，我们对A股进行了压力测试。
  压力测试结果表明，若上证综指受新冠肺炎影响下调至2800与2700点，2020年到期的质押交易将由低风险向中高风险转移，但违约规模均不超过2000亿元，与2019年相比有所缩小，且目前A股市场情绪相对企稳，股权质押风险整体可控。上证综指下调至2800点时，券商部分2020年的违约规模为792.20亿元，全市场违约规模为1760.45亿元；若上证综指下调至2700点，券商部分2020年的违约规模为884.46亿元，全市场违约规模为1965.48亿元。
  正文：
  一、股权质押最新动态一览
  截至2020年2月14日，市场质押股数占总股本比自2018年底大幅下调，质押规模连续近14个月呈下降趋势，2020年3月份股权质押到期规模将迎小高峰。据wind统计，市场质押股数5720.34亿股，市场质押股数占总股本8.44%，市场质押市值为45406.6亿元，当前股票质押业务规模稳中有降。从A股市场股权质押的到期规模来看，2020年上半年股权质押到期总股数为468.08亿股，最新市值为4168.65亿元。从各月份来看，3-4月股权质押到期规模较大，3月份到期的质押股数为135.30亿股，质押市值为1133.94亿元，股权质押到期规模将达到小高峰。

  从申万行业来看，到期质押股数居前列的主要有房地产、医药生物、化工、钢铁与汽车5个行业，到期股数分别为48.19亿股、38.92亿股、36.14亿股、35.10亿股与32.41亿股；从到期压力来看，到期质押市值占行业总市值前五的行业为农林牧渔、轻工制造、房地产、纺织服装与商业贸易，占比分别为2.52%、2.00%、1.51%、1.43%与1.33%。
  此外，新冠肺炎疫情短期内将会对餐饮、旅游、电影、交通运输、商业贸易等行业造成直接冲击，同时由于延期复工，影响钢铁、煤炭、有色金属、建筑材料、建筑、白酒等传统周期制造业，若质押交易属于前述行业，谨防发生个股与行业的爆仓风险。

  二、新冠肺炎疫情对股权质押业务的影响与压力测试
  上市公司股东的股权质押一般会设置警示线、平仓线，当股价下跌穿透警示线（或平仓线）后，质押方可采取补充质押、增加担保物、提前还款等方式应对。如不及时采取措施，质押股份或被强制平仓。当市场连续下跌时，对质押方而言，需要追加担保品或补充保证金，将直接导致股东的短期流动性下降；对券商而言，需承担质押方的违约风险，且当股价跌破警戒线甚至平仓线时，市场悲观预期极有可能进一步扩大，导致所质押股票的变现能力下降，即存在流动性风险，券商将遭受更大的资金损失。
  疫情防控期间，部分企业和个人的经营活动和现金流动将受到一定影响，造成相关企业和个人的流动性困难，从而无法按期对质押股票进行回购。若疫情持续到2月底甚至3月底，叠加股权质押到期规模3月份的小高峰，将对市场造成一定的流动性冲击。对此，证监会于2月2日公布了疫情防控期间应对股权质押潜在风险的相关措施，即：股票质押协议在疫情防控期间到期，客户由于还款困难申请展期的，如是湖北地区客户（即注册地在湖北省内的企业或者住所地在湖北省内的居民，下同），可申请展期6个月，由证券公司协助办理展期事宜；如是其他地区客户，可与证券公司协商展期3至6个月。此措施一定程度上能有效应对股权质押的潜在风险，防止市场出现异常波动。
  此外，若A股市场受新冠肺炎疫情影响大幅下调，多家企业股价逼近甚至低于平仓线，将有可能影响投资者情绪，出现个股与行业的爆仓风险，增加证券公司的股权解押风险。现对A股市场进行压力测试，根据公式：距平仓线跌幅空间=[（最新股价-疑似平仓价）/疑似平仓价]*100%，当距平仓线跌幅空间小于0时，视为高风险；当距平仓线跌幅空间>0且<20%时，视为中风险；当距平仓线跌幅空间>20%时，视为低风险。

  据万得统计，2018-2019年发生的场内质押交易中，于2020年到期的共有3663笔，质押股数为548.17亿股，参考市值为5722.73亿元，与2019年相比，到期规模环比减少22.54%，出现显著下降。如表1所示，截至2020年2月10日，2020年到期的交易中以低风险为主，低风险质押交易参考市值为3593.02亿元，所占比例为81.78%；中风险质押交易参考市值为629.70亿元，所占比例为11.01%；高风险的交易有497笔，质押股数为70.43亿股，市值为412.73亿元，占比7.21%。假设券商部分高风险质押交易的违约率为90%，中风险的违约率为20%，低风险部分违约率为5%，计算可得券商部分2020年的违约规模为731.41亿元，以券商部分质押交易占比为45%推算，2020年股权质押违约规模为1625.35亿元。

  对A股进行两次压力测试，其结果表明，若上证综指受新冠肺炎影响下调至2800与2700点，2020年到期的质押交易将由低风险向中高风险转移，违约规模均不超过2000亿元，与2019年相比有所缩小，且目前A股市场情绪相对企稳，股权质押风险整体可控。如表2与表3所示，同理可测得上证综指下调至2800点时，券商部分2020年的违约规模为792.20亿元，全市场违约规模为1760.45亿元；若上证综指下调至2700点时，券商部分2020年的违约规模为884.46亿元，全市场违约规模为1965.48亿元。