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廖群（中信银行(国际)首席经济师、中国首席经济学家论坛理事 张资磊 中信银行(国际)经济师） 关于内地的企业债务问题, 很多人都认为很严重,但到底有多严重,并没有进行科学与认真的研究。
现在大家都喜欢应用“企业债务额/GDP”比率来衡量一个国家的企业债务水平。目前内地的这一比率为160%左右, 明显高于其他国家, 这就是很多人认为内地企业债务问题非常严重的依据。
但很少人考虑过, 以这一比率来衡量一国的企业债务水平是否合理呢？实际上是不尽合理。除了债务总额与GDP一个是存量，一个是流量；一个是债务额，一个是生产总值；一个涵盖企业部门，一个涵盖整国民经济等概念与统计上的不吻合之外，关键在于，这一比率的高低受一国经济结构的影响，即，供给侧工业比重高的国家这一比率必然高，需求侧固定资产投资比重高的国家这一比率也必然高。
这是显然的，因为基于行业与需求的性质，工业与固定资产投资，分别相比于服务业与消费，更需要借债并能够借债。众所周知，内地是工业大国，工业佔GDP比重仍为40%左右，大大高于世界平均水平的25%左右，也是投资大国，固定资本形成佔GDP比重仍为45%左右，大大高于世界平均水平的20%左右。所以，内地160%的高“企业债务总额／GDP”比率起码部分地是由于工业与固定资本形成佔GDP比重高所造成的，并不能表明我国企业债务的真实水平，真实水平应该低于此。
实际上，还有不少其他的指标可以衡量企业的债务水平。
如果可将存量和流量相比并在不同涵盖范围相比的话, 一个类似的指标是“企业债务额/工业增加值”比率。数据显示， 2017年这一比率内地为535%，而美国、英国、日本、韩国、德国、法国、澳大利亚、西班牙、新加玻、印度、俄罗斯分别为630%、952%、465%、357%、256%、1413%、1290%、751%、632%、301%和393%，内地大大低于发达国家。从变化趋势来看，2006至2017年, 该比率的平均水平发达国家由6.26上升至8.8，发展中国家由2.37上升至4.1，而内地则由3.32上升至5.36，上升速度不比其他发展中国家快。当然，这一比率， 与”企业债务额/GDP“比率一样，由于概念差别与经济结构等因素, 也是不科学的。
其实，衡量一个企业债务水平的直接与明确指标就是该企业的资产负债率，而衡量全体企业债务水平的直接、明确且又有现成统计数据的指标就是全体企业资产负债率的平均数或中位数。相比于”企业债务额／GDP”比率，资产负债率的平均或中位数在概念与数学上都更为科学，尤其是不会被上述的经济结构因素所扭曲。
那内地工业企业（规模以上）资产负债率的平均或中位数进行国际比较是什麽水平呢？据国家统计局数据，2018年规模以上工业企业的平均资产负债为56.5%，在国际标准范围50-60%的靠中间位置，与60%的国际警戒綫仍有相当距离。另，2016年全国3000家最大企业的平均资产负债率为63.7%，与世界3,000家最大企业的63.5%相差无几；2016年A股上市公司的资产负债率中位数为43.0%，明显低于美国、英国、德国及日本的54.6%（2016），48.52.1%（2015），56.7%（2014）及46.4%（2018）。这些都是可以查证的数据。根据这些数据，我国工业企业整体的负债水平并不高于其他国家，所以不应被高估。
当然，这并不是说，我国所有企业的负债水平都不高。从平均资产负债率来看，国有企业接近60%，大型国有企业超过60%; 部分产能过剩行业的企业也高于60%,房地产企业更超过70%。这些企业的债务水平，即使是以资产负债率来衡量，也是值得担忧并应该降低的。
同时也不是说，以资产负债率衡量的整体企业债务水平不高就意味着整体而言可以高枕无忧。”企业债务额／GDP”比率高而平均的企业资产负债率不高，其实意味着，我国企业的高债务额是由高资产额所支撑的。的确，这是我国的债务问题与大部分发达国家的债务问题之间的一个根本区别。发达国家的债务很大一部分是政府债务，大多数是没有资产支撑的，而我国的债务主要是企业债务，大部分是由资产所支撑的。
那麽，高债务额由高资产额所支撑，是否就不用担心了呢？如果两者都是实在的，确实是没有什麽可担心的。但问题在于是否如此。高债务额应该是实在的，债权人一般不会含糊。但高资产额是否实在，是一个问题。资产额的实在与否，在于这些资产是否都能直接或间接地用来还债。也就是说，这些资产中到底有多少是优良资产，又有多少是不良资产。如不良资产太多，则以资产负债率衡量来负债水平也会失真。而若不良资产不多，便大可放心地使用资产负债率。
这就是说, 要研究内地的企业债务问题有多严重, 一是要搞明白排除掉经济结构因素后的真实债务水平到底有多高, 这需要进行认真与科学的定量比较分析, 二是应该弄清楚真实的不良资产率有多高，这更需要做大量的调研甚至是普查, 而不能仅根据”企业债务额/GDP“比率来下结论。
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发表于 2019-5-27 09:52:53
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