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李湛（中山证券研究所所长、首席经济学家）邹欣（中山证券宏观经济组研究员） 随着8月份主要经济数据陆续发布，市场对当前经济形势的关注度升温。总体来看，宏观经济运行基本平稳，一直处于合理区间。但是分领域、分行业看，则是有高有低、有喜有忧。比如，投资、消费、出口出现不同程度回落，显示目前内外需均较弱;金融数据好于预期，表明前期政府对实体经济的支持政策正在发挥效果。高高低低的数据，显示出当前经济增长动力与下行压力交织、有利条件与不利因素并存，稳增长政策开始发力。
官方制造业不及预期 连续4个月处于收缩区间
8月官方制造业采购经理指数(PMI)为49.5%，较上月下滑0.2个百分点，连续4个月位于临界线下方，不及预期的49.7%。从分类指数看，生产指数和供应商配送时间指数高于临界点，新订单指数、原材料库存指数和从业人员指数低于临界点。生产指数为51.9%，比上月回落0.2个百分点;新订单指数为49.7%，比上月下降0.1个百分点;原材料库存指数为47.5%，比上月下降0.5个百分点;从业人员指数为46.9%，比上月下降0.2个百分点;供应商配送时间指数为50.3%，比上月上升0.2个百分点。
8月官方制造业PMI回落且不及预期，主要是由于内需下降过快。考虑到中美贸易摩擦、全球经济下行、国内需求不足等一系列因素的影响，虽然政府后续的逆周期调节政策加码，但在不将房地产作为短期刺激手段和对地方政府融资严监管的背景下，9月官方制造业PMI指数可能会继续下滑。
固投增速创三个月新低 主要靠基建投资支撑
8月固定资产投资累计同比增长5.5%，较上月回落0.2个百分点，创3个月新低，不及预期的5.6%。1—8月份，全国固定资产投资(不含农户)400628亿元，同比增长5.5%。从环比速度看，8月份固定资产投资(不含农户)增长0.40%。其中，民间固定资产投资236963亿元，增长4.9%，增速比1—7月份回落0.5个百分点。从分项数据来看，8月制造业投资累计同比增长2.6%，较上月回落0.7个百分点;基建投资累计同比增长3.19%，较上月增加0.28个百分点;房地产投资累计同比增长10.5%，较上月回落0.1个百分点。
8月投资增速不及预期，制造业投资和房地产投资增速回落，主要靠基建投资支撑。基建投资增速小幅上涨，主要受益于前期地方政府专项债可作为部分重大项目资本金政策，以及近期积极财政政策发力的影响。但是，由于政府对地方政府融资渠道的监管依然较严，基建投资更多的是起到稳投资而不是大幅刺激投资的作用。另外，民间投资增速持续回落，在经济下行期，民间投资顺周期、国有投资逆周期的特点明显。虽然经济下行压力加大，但考虑到政府逆周期调节政策将会加码，对投资增速形成一定支撑，预计9月投资增速可能会略有下降。
消费增速小幅回落 主要受汽车销售拖累
8月社会消费品零售总额同比增长7.5%，较上月下降0.1个百分点，创4个月新低，不及预期的7.9%。8月社会消费品零售总额33896亿元，同比名义增长7.5%。除汽车以外的消费品零售额30845亿元，增长9.3%。限额以上单位汽车销售额为3052亿元，同比下降8.1%，较上月减少5.5个百分点。1—8月份，社会消费品零售总额262179亿元，同比增长8.2%，较1—7月下降0.1个百分点。
8月消费不及预期，主要是因为汽车销售增速回落超预期。一方面，近期中央和地方政府加快出台了一系列政策促进汽车消费，但目前来看，效果依然不是太理想;另一方面，6月汽车销售超预期反弹，主要是因为国五到国六汽车排放标准的变化，导致汽车经销商大幅去国五车库存，但这只是暂时现象。另外，必选消费基本全面上涨可能意味着消费端物价上涨超预期，未来可能会在CPI中有所反映，这对于货币政策后续的宽松空间形成制约。考虑到政府可能会出台更多促进消费的政策避免消费失速的风险，预计9月社消增速可能会小幅下滑。
出口增速超预期回落 贸易顺差收窄
8月进出口增速双双回落，出口增速超预期回调，“衰退式”贸易顺差连续第二个月收窄。按美元计，8月中国出口金额为2148亿美元，同比下降1%，较上月减少4.3个百分点，不及预期的2.1%；8月中国进口1799.6亿美元，同比下降5.6%，与上月持平，高于预期的-6.5%；8月贸易顺差348.4亿美元，较上月下降97.5亿美元。贸易顺差连续第二个月收窄，“衰退式”贸易顺差不可持续。另外，按人民币计价，8月出口同比增长2.6%，预期6.4%，前值10.3%;进口同比为-2.6%，预期-3.1%，前值0.4%。8月人民币兑美元贬值3.77%，但人民币计价出口增速环比还是出现大幅回落，说明外需确实较弱。
8月出口增速不及预期，进口增速明显回落，贸易顺差连续两个月收窄，显示内外需均较弱。由于9月3000亿美元加税预期，8月是有一定抢出口现象的。但在存在抢出口和8月人民币兑美元汇率大幅贬值的前提下，出口增速依然超预期回落，说明全球经济下滑导致的外需疲软更为严重。进一步表明，7月出口增速的阶段性反弹只是暂时现象。考虑到中美贸易摩擦影响显现、抢出口效应消退、全球经济下行和国内经济下行压力加大，预计9月进出口增速可能继续回落。
金融数据超预期 宽信用状况可持续性有待观察
8月社会融资规模增量为1.98万亿元，比上年同期多376亿元，高于预期的1.6万亿元，主要是表外融资改善。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加1.3万亿元，同比少增95亿元;对实体经济发放的外币贷款折合人民币减少247亿元，同比少减97亿元;委托贷款减少513亿元，同比少减694亿元;信托贷款减少658亿元，同比少减27亿元;未贴现的银行承兑汇票增加157亿元，同比多增936亿元;企业债券净融资3041亿元，同比少361亿元;地方政府专项债券净融资3213亿元，同比少893亿元;非金融企业境内股票融资256亿元，同比多115亿元。另外，8月末社会融资规模存量为216.01万亿元，同比增长10.7%，与上月持平。
8月M2同比增长8.2%，较上月增加0.1个百分点，高于预期的8.1%。8月末，M2余额193.55万亿元，同比增长8.2%，增速比上月末高0.1个百分点，与上年同期持平;M1余额55.68万亿元，同比增长3.4%，增速比上月末高0.3个百分点，比上年同期低0.5个百分点;M0余额7.32万亿元，同比增长4.8%。当月净投放现金463亿元。
8月金融数据好于预期，主要是由于市场对于金融数据的预期过于悲观以及稳增长政策开始发力，但宽信用状况能否持续有待观察。一是8月企业中长期贷款的增加可能是由于前期政府对金融服务实体经济的政策正在发挥效果，也可能是由于银行帮助城投平台债务置换，债务由表外转表内导致企业中长期贷款增加。在国内经济下行压力加大、企业融资意愿不足的背景下，企业贷款规模持续增加的可持续性存疑。二是居民中长期贷款仍位于高位，主要是因为在政府没有明显放松房贷利率的背景下，未来随着LPR利率下行，政府对房贷利率的调控可能更为严格，银行抓紧窗口期对居民发放房贷。后续房贷利率换锚后，房贷成本如果居高不下，加上房地产长效机制的落地，居民的中长期贷款需求可能会回落。三是非标融资收缩幅度减轻，主要是因为未贴现的银行承兑汇票增加较多，这可能是7月未贴现的银行承兑汇票大量减少后正常的季节性回调，委托贷款和信托贷款仍在收缩之中。考虑到9月央行降准后，货币政策边际宽松，对企业融资有一定促进作用，但是政府对房企和基建的融资依然处于较严格控制的状态，喜忧参半的条件下，预计9月的金融数据大概率在现有水平震荡。
CPI连续六个月处于“2时代” 工业品通缩加剧
居民价格消费指数（CPI）方面，8月CPI同比增长2.8%，与上月持平，连续六个月处于“2时代”，高于预期的2.6%。食品价格同比上涨主要由猪肉、鲜果和禽肉价格上涨推动。猪肉价格同比上涨46.7%，影响CPI上涨约1.08个百分点;鲜果价格同比上涨24%，影响CPI上涨约0.39个百分点;禽肉类价格同比上涨9.6%，影响CPI上涨约0.12个百分点。
生产价格指数（PPI）方面，8月PPI同比下降0.8%，较上月下降0.5个百分点，创2016年9月以来新低，好于预期的-0.9%，主要受油价回落和内需不足影响。8月PPI环比下降0.1%，较上月增加0.1个百分点。从分项数据来看，生产资料价格同比下降1.3%、环比下降0.2%，较上月分别减少0.6个百分点、增加0.1个百分点;生活资料价格同比增长0.7%、环比增长0.2%，较上月分别减少0.1个百分点、增加0.2个百分点。
8月CPI同比略高于预期，主要是因为非洲猪瘟推动猪肉价格上涨，同时猪肉价格上涨又带动牛羊肉和禽肉价格上涨。8月工业品通缩加剧，主要受国际油价下滑和国内需求不足共同作用。虽然9月6日央行宣布降准，但沙特原油遇袭事件加剧了地缘政治的不确定性，可能会导致未来出现猪油共振的局面，这对货币政策的宽松空间形成制约。结合9月17日MLF的利率与前次维持不变、9月20日LPR利率只有1年期品种微降5bp来看，目前货币政策依然保持了较高的定力。
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发表于 2019-9-28 09:11:16
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