豆菜粕价差怎么走？

中信建投期货  研究发展部 石丽红

研究助理 涂标

本报告完成时间  | 2024年4月12日

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2024年春节以来，豆菜粕(2833, 77.00, 2.79%)价差整体走扩，豆粕(3397, 42.00, 1.25%)表现优于菜粕。但3月下旬以来趋势开始反转，豆菜粕现货价差收窄明显，豆菜粕05价差相应下降。目前主力合约已经换月到2409，未来豆菜粕价差何去何从？

一、豆菜粕价差近期走势

2024年2-3月，国内大豆(4718, -20.00, -0.42%)到港供应量预期相对偏少，巴西大豆升贴水上涨，豆粕保持相对强势。但3月以来加拿大和欧盟下调菜籽(5598, 30.00, 0.54%)种植面积和产量预期，加菜籽CNF有所反弹，菜粕价格预期转好。从2024年2月1日-3月29日，豆菜粕05合约结算价上升了130元/吨。

当前豆菜粕盘面价差处于历史偏高水平。目前4月豆菜粕05合约和09合约的平均价差分别为596元/吨和616元/吨，高于5年均值374元/吨和452元/吨的水平，但都低于2023年。和2023年对比，今年2月南美并没有发生非常严重的干旱行情，全球大豆仍然是丰产预期。另一方面，今年3月巴西的仓储问题未有明显体现，巴豆CNF升贴水并未出现极端的下跌趋势。从这个角度上看，豆菜粕价差在二季度较难复刻2023年的行情。

二、05合约的走缩：产业逻辑

随着交割月的临近，05合约开始逐步回归产业逻辑。3月尤其是下半月以来，豆粕和菜粕的现货基差都在走弱，但豆粕的下降幅度明显高于菜粕。参考广东地区的现货报价，3月全月广东地区豆粕基差下降185元/吨左右，菜粕基差下降20元/吨左右。

低开机率使得菜粕短期供应压力弱于豆粕。受菜籽商检事件影响，3月中下旬菜籽开机率持续走弱，当前开机率18%-20%左右，较3月中下降10pct。另一方面豆粕开机率维持在43%-47%左右，供应相对充足。从周度产量上看，豆粕和菜粕均有所下降，但豆粕仅比3月中下降10%左右，菜粕则接近50%。

天气差异使得区域间现货价差有一定分化，市场对月间看法存在差异。近期内全国气温以回升为主，降雨方面有一定差异，广东降雨较多，南通次之，广西相对偏少。天气差异直接影响水产投苗的时间节奏和菜粕的用量预期，使得各区域豆菜粕现货价差走势分化。整体上广东、南通豆菜粕价差回落较快，广西菜粕销售进度较快，豆菜粕价差相对偏高。

尽管各区域有一定差异，但豆菜粕05合约价差回归产业现实已经无可避免。菜粕开机率在4月中下旬预计会逐步恢复，但05合约的交易时间窗口也不长了，在需求侧没有明显起色的前提下，豆粕供应端的压力要高于菜粕，因此豆菜粕05合约走缩趋势有望持续，目标价位450。

三、09合约会走扩吗？

进入5月之后，豆粕的交易要点将转为南美售粮进度、北美种植进度，菜粕的交易要点将落实到水产消费情况、加菜籽播种情况、菜籽菜粕及葵粕的进口到港数量。另外豆菜粕都会受到天气升水题材的影响。

截止4月9日当周的USDA干旱检测报告显示，22%的大豆种植区域受到干旱影响，环比不变。天气展望方面，美国大豆主产区整体气温偏高，预计降水量优于历史平均水平。目前美豆尚未进入结荚期，需水量还不明显，因此当前的干旱报告指引性还不足。加菜籽也是类似的逻辑，目前阿尔伯塔和萨斯喀彻温南部部分地区的土壤干旱程度偏高，但也未进入需水高峰生长期。考虑到2024下半年有全球有“拉尼娜”气候预期，因此9月合约仍有可能炒作天气升水题材。

尽管有天气升水话题，但加菜籽的宽松供应预期约束了菜粕的炒作空间。截止4月12日当周，目前4-7月份平均有6船以上的菜籽到港预期，数量接近40万吨。另外4月份预计到港菜粕20万吨以上，葵粕接近10万吨，远月葵粕进口预期也偏宽松。菜粕本身的供应压力叠加葵粕的竞争，使得菜粕相较于豆粕的压力更明显。

另一方面，USDA4月报告未对豆粕做调整，但小幅下调大豆进口量、出口量和种子用量，美豆库存预期有所提高。目前国内4-5月的大豆到港预期宽松，连盘持续交易供应压力，5-9月间反套进一步深化，豆粕9月合约情绪性偏强。展望远端，在南美卖压逐步结束后，美豆季节有望炒作天气热点题材，预计豆粕相较于菜粕保持相对强势，豆菜粕价差有望走扩。

研究员：石丽红

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