周浩、孙英超：马克龙告诉拜登，坚持就会有奇迹

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周浩系国泰君安国际首席经济学家

今晨公布的最新结果显示，法国左翼政党很可能在选举中获胜。总统马克龙所在的执政党联盟排名第二，极右翼国民联盟排名第三。由于极右翼最终落败，市场也稍稍放下了对于法国财政失控的担忧。在过去的几天中，由于多份民调显示勒庞所代表的国民联盟难以在选举中取得多数或组成多数派系，欧元和欧洲股票连续反弹。

大西洋的另一边，美国总统拜登也在坚信奇迹的发生。他四处出击、到处灭火，避免被提前出局的命运，这导致了市场再度将重心转向美国经济数据。尽管上周五晚间的新增就业数据高于市场预期，但由于数据被显著下修，同时失业率超预期上行，导致了市场再度押注九月降息。

解读美国非农就业报告的难度，在过去几年中越来越大。投资者既希望从中得到关于美国劳动力市场和经济的信息，同时也发现数据本身有许多值得推敲的地方。此外，失业率上行至4.1%也是市场关注的另一个焦点，这其中，劳动参与率的提升（尤其是男性）是非常重要的推动因素。

值得一提的是，美国失业率数据越来越接近萨姆规则0.5%的衰退门槛。但是考虑到美国经济在过去几年的表现与过去三十年相比出现了显著的变化，过去有效的规则对当下是否仍然适用，可能需要被打上问号。但总体而言，美国经济仍然保持韧性，似乎“软着陆”是目前最为合适的表述。

就像有人认为美联储今年可能不会降息，也有人认为美联储今年将降息2次。结果很重要，但结果有时候也不重要。但有一点是确定的，马克龙和拜登似乎都在告诉我们，只有坚持，才会让奇迹发生。当投资者都在等待勒庞代表的极右翼政党将在法国议会选举中占据头名时，今晨公布的最新结果却显示，左翼政党很可能在选举中获胜。最新席位预估为：临时成立的党和民主联盟组成的"新人民阵线"将赢得171至187名议员席位，成为议会第一大党派联盟。总统马克龙（Emmanuel Macron）所在的执政党联盟排名第二。令人惊讶的是：马克龙党派的支持率超过了极右翼国民联盟，后者仅排名第三。由于极右翼最终落败，市场也稍稍放下了对于法国财政失控的担忧。在过去的几天中，由于多份民调显示勒庞所代表的国民联盟难以在选举中取得多数或组成多数派系，欧元和欧洲股票连续反弹。
大西洋的另一边，美国总统拜登也在坚信奇迹的发生。他四处出击、到处灭火，避免被提前出局的命运，这导致了市场再度将重心转向美国经济数据。尽管上周五晚间的新增就业数据高于市场预期，但由于数据被显著下修，同时失业率超预期上行，导致了市场再度押注九月降息。解读美国非农就业报告的难度，在过去几年中越来越大。投资者既希望从中得到关于美国劳动力市场和经济的信息，同时也发现数据本身有许多值得推敲的地方。比如说，6月份新增就业超预期，但此前的4月和5月数据却分别下修了5万7千人和5万4千人，这导致了二季度的平均就业增长相较第一季度减少了9万人。同时，6月的数据显示，周期特征较弱的政府和医疗行业的新增就业贡献了全部新增就业的四分之三，换言之，如果剔除这两个行业，那么就业报告会显得较为乏力。
市场关心的另一个焦点，是失业率上行至4.1%。失业率上行背后有几个因素值得探讨，首先是劳动参与率的提升（尤其是男性），这意味着就业人口的上升，从这个角度而言，失业率上行在一定程度上是劳动力增加带来的。劳动力增加无论是因为此前的“躺平族”无法躺平、不得不出来工作，抑或是新移民增加带来了新增就业人口，都意味着经济本身存在消费上行和通胀下行的可能性，因为劳动力增加（尤其是移民增加）会增加整体消费，同时劳动力市场不再紧绷也意味着薪资上升的压力会有所减缓。薪资上行的压力减缓，从6月份的薪资增速也可以得到印证，本月的薪资同比增速为3.8%，相较3月的6%已经有显著的放缓。关于失业率，有一个简便且有趣的规则，被称为“萨姆规则”（Sahm Rule），该规则由美联储经济学家Claudia Sahm提出，这个规则相对简洁实用，萨姆规则的含义是，当失业率的3 个月平均值比12 个月低点高出0.5 个百分点时，经济就陷入衰退。美国6月失业率从5月份的3.96%上升到6月份的4.05%。该数据自3月份（3.83%）以来上涨了0.22%。3个月平均值较12个月低点上涨了0.42%，这越来越接近萨姆规则的0.5%的衰退门槛。市场固然关心萨姆规则会否再次奏效，但投资者同样需要注意，美国经济在过去几年的表现，与过去三十年相比出现了显著的变化，过去有效的规则对当下是否仍然适用，可能需要被打上问号。但总体而言，美国经济仍然保持韧性，似乎“软着陆”是目前最为合适的表述。非农就业数据公布后，指标性的美国10年国债收益率下行至4.3%下方，市场也再次下注美联储在9月份降息的可能性，美元也随着利率下滑而走弱，与此同时，欧元攀上了1.08上方。总体上，我们仍然看好美元和欧元的表现，同时对于日元和人民币会保持相对的谨慎。从外汇市场的运行规则来看，利率仍然是最为重要的因素。而欧美即使处于降息周期中，整体利率水平仍然远高于日元和人民币。更加重要的是，如果美国降息，那么中国央行也会有更大的动力采取宽松货币政策，对于日本央行而言，则意味着加息的压力也会随之降低。