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商瑾 贴标绿色债券与“实质绿”债券的比较
近年来，我国绿色债券市场发展较快。目前市场上关注度较高的贴标绿色债券，是指经监管机构认可发行的绿色债券，募集资金主要用于解决气候变化问题的项目。大多数贴标绿色债券需要在发行前经过第三方绿色债券评估机构认证，并支付相应的认证费用。
我国还存在大量未贴标、实际投向绿色项目的“实质绿”债券，它们也为推动绿色发展作出了积极贡献。所谓“实质绿”债券，是指募集资金投向符合人民银行《绿色债券支持项目目录（2015年版）》、国家发展改革委《绿色债券发行指引》、国际资本市场协会（ICMA）《绿色债券原则》、气候债券倡议组织（CBI）《气候债券分类方案》这四项绿色债券标准之一，且投向绿色产业项目的资金规模在募集资金中占比不低于50%的债券。对于“实质绿”债券的认定，中央结算公司和中节能咨询有限公司（以下简称“中节能”）已开展三年，并通过中国债券信息网定期发布识别出的“实质绿”债券。截至2020年末，已识别2017只“实质绿”债券，规模为5.3万亿元，其中贴标绿色债券1.3万亿元。贴标绿色债券与“实质绿”债券的对比如表1所示。
“实质绿”债券具有一定的发行优势，不需要抢在发行前进行认证，不需要额外支付第三方评估认证费用。这种“重实质、轻形式”的理念更加符合中国实际，有利于鼓励和引导绿色项目投资。国内外通行的四项绿色债券标准在清洁能源项目以及污染防治类项目认定方面存在分歧，“实质绿”债券为解决这些分歧提供了方案，即充分考虑上述项目对环境效益发挥的正面作用，为绿色项目提供更多的资金支持。此外，“实质绿”相关理念对于绿色金融债也具有启示意义，通过测算债券募集资金投向绿色项目贷款的比重，可认定“实质绿”绿色金融债的规模。
但是，“实质绿”债券的缺点是发行人信息披露不完善，不利于此类债券的识别。目前“实质绿”债券的认定工作主要依赖发行人的披露文件。以广州、深圳的“实质绿”债券为例，从募集说明书、财务报告等公开信息披露文件中可获得的关键环境信息披露指标占比仅为60%，这给“实质绿”债券的认定和评估带来一定的困难。因此，为更好地发挥“实质绿”债券对绿色项目的支持作用，发行人需要依据环境效益指标体系尽可能多地披露环境效益信息，从而便于“实质绿”债券的准确认定和识别，更好地支持绿色项目投资。
粤港澳大湾区“实质绿”债券市场发展情况
近年来，粤港澳大湾区“实质绿”债券市场发展迅速，各主要地区的市场规模逐年增大。截至2020年底，广州已经成为粤港澳大湾区内“实质绿”债券市场规模最大的城市，深圳的市场规模与香港的市场规模接近，澳门市场仍处于发展初期，规模较小。
（一）广州
2015年之后，特别是2017年以来，广州的“实质绿”债券业务呈快速增长趋势。2015年，广州发行了1只“实质绿”债券，规模为6.00亿元。2020年，广州“实质绿”债券发行总规模达1403.42亿元，较2015年增长了约233倍，主要由于广东省财政厅发行了较大规模的绿色地方政府债券。
（二）深圳
2015年以来，深圳“实质绿”债券业务同样经历了快速增长，其发行规模由2015年的5.00亿元增长至2020年的848.98亿元，增长了近169倍，主要由于深圳市财政局发行了较大规模的绿色地方政府债券。
（三）香港
2015年之后特别是2018年以来，香港的绿色债券业务发展较快。根据CBI的统计，截至2019年底，香港的实体企业累计发行绿色债券71亿美元，实体企业在香港市场累计发行绿色债券260亿美元。
香港实体企业发行绿色债券的规模约占实体企业在香港市场发行绿色债券总规模的1/4。在发行绿色债券的非香港实体企业中，内地相关主体发行的债券占有绝对比重。
（四）澳门
澳门的绿色债券业务起步较晚，2019年，随着中华（澳门）金融资产交易股份有限公司（MOX）的成立，澳门开始发行绿色债券。2019年，澳门市场发行了两批绿色债券，发行人分别为中国银行澳门分行和珠海大横琴投资有限公司。
现阶段，澳门绿色债券的发行人均为内地企业或内地企业在澳门的分支机构，澳门实体企业尚未发行绿色债券。
推动粤港澳大湾区“实质绿”债券发展的必要性和可行性
（一）必要性分析
从政策层面看，推动粤港澳大湾区“实质绿”债券发展符合我国的绿色发展战略。一直以来，粤港澳大湾区都是改革创新和对外开放的“桥头堡”，推动粤港澳大湾区“实质绿”债券创新发展、先行先试，将为我国绿色发展战略的实施起到重要示范引领作用。
从发行人层面看，推动粤港澳大湾区“实质绿”债券发展可以提高发行人的积极性。借助“实质绿”债券数据库，政府部门可以更精准地定位绿色债券发行人，并给予相应的财政贴息政策奖励、费用减免支持。
从投资人层面看，推动粤港澳大湾区“实质绿”债券发展可以培育更多的绿色投资者，帮助投资人更好地进行投资决策。通过“实质绿”债券数据库，投资人可以获得“实质绿”债券相关数据和环境效益方面的信息，有助于其选择符合绿色投资理念的投资标的。
从信息披露层面看，推动粤港澳大湾区“实质绿”债券发展可以改善“实质绿”债券环境效益信息披露不充分的现状，并有效降低绿色债券信息披露成本。
从对外开放层面看，推动粤港澳大湾区“实质绿”债券发展可以促进我国绿色债券市场与国际接轨，吸引境外投资者来投资。在“实质绿”债券数据库中，每只“实质绿”债券所符合的国内、国际绿色标准都已被标识，这将便于境外投资者进行绿色债券投资。
（二）可行性分析
从可行性角度看，粤港澳大湾区拥有得天独厚的地理位置和政策支持，产业独具特色，是绿色发展先行先试的理想区域，这为“实质绿”债券发展提供了丰厚的土壤。
在政策方面，“绿色发展”是五大发展理念之一，粤港澳大湾区建设是国家战略，相关政策支持力度很大。2020年5月，人民银行会同相关部门发布《关于金融支持粤港澳大湾区建设的意见》，重点提及推动粤港澳大湾区绿色金融合作。2021年2月，粤港澳大湾区正式启动金融机构环境信息披露试点。
在市场条件方面，粤港澳大湾区具备建成国际一流湾区的基本条件，具有发展绿色金融的区位优势。开放的制度环境、良好的金融创新土壤、成熟的资本市场、完备的产业体系以及产业结构转型升级所带来的巨大绿色融资需求，都为“实质绿”债券发展赋予了广阔的发展空间和巨大的发展潜力，使其成为推动绿色债券转型升级的良好实践区域。
在市场经验方面，中央结算公司作为中国金融学会绿色金融专业委员会（以下简称“绿金委”）的理事单位，在支持绿色债券市场发展方面开展了许多基础性、开创性的工作。中央结算公司为“实质绿”债券提供发行、登记托管、交易结算、付息兑付、估值、担保品管理、信息披露等全生命周期服务，服务境内绿色债券市场规模稳居世界前列，国内市场上80%的“实质绿”债券都在中央结算公司托管；编制发布的中国首批绿色债券指数和全球首只气候债券相关指数分别填补了国内和全球绿色债券市场空白，这些指数已在卢森堡交易所发布并展示；发布中债环境、社会和公司治理（ESG）评价，成为首家实现中国债券市场公募信用债发行主体ESG评价全覆盖的机构，同时发布中债ESG优选信用债指数，促进债券市场责任投资理念的应用与发展；在绿色债券领域持续深耕，与国际、国内专业机构开展合作研究，努力提升中国绿色债券在国际上的影响力，为各项政策建言献策。
推动粤港澳大湾区绿色债券市场发展的方案及建议
（一）推动粤港澳大湾区绿色债券市场发展的方案
为提升“实质绿”债券环境效益信息披露质量，有效降低环境效益信息披露成本，中央结算公司研究提出“三个一”绿色债券市场发展方案。
一是构建一套绿色债券环境效益信息披露指标体系，明确 “披露什么”的问题。绿色债券环境效益信息披露指标是绿色债券信息披露的主要内容。按照人民银行、国家发展改革委、证监会联合发布的《关于印发〈绿色债券支持项目目录（2020年版）〉的通知（征求意见稿）》，中央结算公司已联合中节能更新完善绿金委委托课题中的绿色债券环境效益信息披露指标，实现了与最新政策要求的对接，有利于推动绿色债券信息披露标准的统一。
二是正在建设一个“实质绿”债券信息数据库，明确“谁来披露”的问题。中央结算公司正在研究建立绿色债券信息数据库，一方面明确绿色债券信息披露主体，即绿色债券发行人主要负责信息披露数据填报，中介机构主要负责对绿色债券发行主体行政处罚信息的披露，这样可以在较大程度上降低信息披露成本；另一方面明确绿色债券信息披露数据的获取途径、数据范围、数据库建设及展示方案，发行人在绿色债券信息数据库中如实进行信息填报。
三是正在建设一个“实质绿”债券信息披露平台，明确“怎么披露”的问题。“实质绿”债券数据库可嵌入中国债券信息网进行展示。中国债券信息网正在建设“环境效益信息”栏目，为“实质绿”债券信息数据发行人客户端创建快捷链接，发行人可进行环境效益信息的填报与验证，在网站上披露“实质绿”债券的环境效益信息。基于绿色债券信息数据库后台数据源，用户可以通过债券代码、发行时间、发行人、绿色产业种类等条件查询“实质绿”债券环境效益信息披露详情。近期，中央结算公司将在中国债券信息网上进行“实质绿”债券绿色程度评价和绿色债券环境效益披露的部分实例项目展示。
中央结算公司构建的绿色债券信息平台可以有效降低绿色债券信息披露成本。发行人通过在绿色债券信息平台上直接进行信息披露，可以在较大程度上降低第三方认证的难度，有利于降低评估认证费用。
（二）推动粤港澳大湾区绿色债券市场发展的相关建议
为了更加有效地推动粤港澳大湾区绿色债券市场发展，提高发行人信息披露的积极性，建议依托粤港澳大湾区绿色金融发展优势，在粤港澳大湾区开展创新试点。具体来说，可以采取以下激励措施。
一是对“实质绿”债券制定差别化的监管和激励政策。一方面，建议对绿色债券发行人给予1个百分点的利息所得税优惠；推动将绿色债券纳入国库现金管理质押品范围。另一方面，建议在宏观审慎评估体系（MPA）中增加绿色债券考核指标；鼓励将绿色债券纳入公开市场操作（OMO）、常备借贷便利（SLF）的质押品范围；建议在监管指标考核方面实施激励政策，对持有绿色债券的商业银行，其风险资产权重可相应下调1个百分点。
二是建立统一的绿色债券信息披露标准和披露制度。目前我国绿色债券信息披露制度主要以人民银行发布的建议执行制度为主。建议建立强制性发债企业环境信息披露制度，进一步细化绿色债券信息披露指引，提高市场透明度。
三是对符合绿色债券信息披露标准的企业债探索进行沙箱实验，不设评级门槛。建议为绿色债券设立绿色通道，鼓励直接发行，无需再次审批。探索实行由绿色债券发行人付费，由投资人选择评级公司、会计师事务所和律师事务所的模式。鼓励对穿透底层资产的绿色企业信贷资产支持证券（ABS）放开发行规模限制，帮助绿色科创企业发展壮大。
四是开展碳排放相关信息披露。发行人除了应披露环境相关信息外，未来还应披露绿色项目所产生的碳排放信息。只有确切了解碳排放的相关信息，才有利于实现碳中和的目标。因此在强化环境信息披露过程中，建议增加碳排放等重要信息。
五是持续优化推进绿色债券数据库建设。中央结算公司将定期组织召开“实质绿”债券质量评价交流会，建立评价专家库和指导委员会，对数据库质量持续监督。通过动态维护信息披露情况，持续优化绿色数据库，方便发行人和投资者获取债券绿色属性的基础信息，并为市场提供绿色债券数据统计、募集资金投向监控等专业化、定制化服务。建议将绿色债券数据库与绿色企业项目库对接，为主管部门开展绿色企业和项目遴选、认定和推荐工作提供数据支撑，为入库企业和项目提供投融资便利。
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