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国盛证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事，熊园 博士
国盛证券宏观研究员，朱慧
事件：2023年7月24日，政治局会议召开，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。核心观点：这是一次“直面困难、提振信心、对症下药”的会议，有不少超市场预期的提法（符合我们前瞻），尤其是：地产表态更积极，核心一二线大概率会放松；首提“制定实施一揽子化债方案”，紧盯化债部署；中央继续加杠杆，很可能再降准降息、专项债将加快发行；其它还包括首提“活跃资本市场”等。继续提示：下半年政策总基调偏积极、偏刺激、偏宽松，但应是有定力的放松、难有强刺激。一句话：“信心比黄金重要，形势比人强”，逻辑已经有变化。1、节奏看，年中政治局会议开完，下半年政策大基调就此落定，后续紧盯细化部署和落实情况。2、总体看，有不少超预期的提法，包括：对经济仍担心；稳增长、稳信心、防风险的重要性提升；对房地产表态更积极；首提“通过终端需求带动有效供给”；首提“活跃资本市场”；首提“制定实施一揽子化债方案”等。3、具体看，本次年中政治局会议有7大关注点：直面经济面临的内外部压力，首提“经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程”。政策总基调偏积极、偏刺激、偏宽松，但要求“找准发力方向、精准有力实施宏观调控”，指向应是有定力的放松、难有强刺激。增长动能上，“三驾马车”均有部署，消费和地产均有新提法，其中：地产表态更积极是最大亮点，继续提示：核心一二线城市大概率会放松地产，包括差异化放松限购限贷、认房认贷、首付比等，也可能调整存量房贷利率。中央继续加杠杆，货币将延续宽松、大概率会再降准降息，财政会更发力、将加快专项债发行节奏。三个更加关注：对地方债务风险，首提“制定实施一揽子化债方案”；对资产市场，首提“要活跃资本市场，提振投资者信心”；对就业，首提“把稳就业提高到战略高度通盘考虑”。强产业方面，延续强调大力推进现代化产业体系，再提鼓励人工智能发展。其他新提法：“两个切实”（切实提高国有企业核心竞争力，切实优化民营企业发展环境）、建立健全与企业常态化沟通交流机制、办好第三届“一带一路”国际合作高峰论坛等。后附：本次VS两会、4.28政治局会议的对比；逐句解读7.24政治局会议。正文如下：1、节奏看，年中政治局会议开完，下半年政策大基调就此落定，后续紧盯细化部署和落实情况。年中政治局会议可谓承上启下，重要性可能仅低于定调次年的12月政治局会议和中央经济工作会议。从过往看，年中政治局会议所定的基调，一般会持续到当年底；时点看，过往一般是7月最后一个工作日召开，本次会议7月24日召开，比惯例“提前”了一周。2、总体看，这是一次“直面困难、提振信心、对症下药”的会议，有不少超市场预期的提法，尤其是对经济仍担心、稳增长稳信心防风险的重要性提升、对房地产表态更积极、首提“通过终端需求带动有效供给”、首提“活跃资本市场”、首提“制定实施一揽子化债方案”等。本次会议大体延续了6月以来的总理座谈会、国常会、各部委新闻发布会等一系列会议的说法，也基本符合我们预判，不过通篇读下来，还是有不少提法超出市场预期，尤其是对房地产、地方债、资本市场、就业等方面（后文有具体分析）。3、具体看，本次年中政治局会议有7大关注点：1）直面经济面临的内外部压力，首提“经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程”。会议认为“国民经济持续恢复、总体回升向好”，但也指出“当前经济运行面临新的困难挑战，主要是国内需求不足，一些企业经营困难，重点领域风险隐患较多，外部环境复杂严峻；疫情防控平稳转段后，经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程。”2）政策总基调偏积极、偏刺激、偏宽松，但要求“找准发力方向、精准有力实施宏观调控”，指向应是有定力的放松、难有强刺激。会议要求“加大宏观政策调控力度，着力扩大内需、提振信心、防范风险，不断推动经济运行持续好转、内生动力持续增强、社会预期持续改善、风险隐患持续化解；要用好政策空间、找准发力方向，扎实推动经济高质量发展；要精准有力实施宏观调控，加强逆周期调节和政策储备”。3）增长动能上，“三驾马车”均有部署，消费和地产均有新提法，其中：地产表态更积极是最大亮点，继续提示：核心一二线城市大概率会放松地产。消费方面，延续强调“积极扩大国内需求，发挥消费拉动经济增长的基础性作用，通过增加居民收入扩大消费”等说法，首提“通过终端需求带动有效供给”，重提“把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来”（4.28政治局会议改为“把发挥政策效力和激发经营主体活力结合起来”）；此外，延续近期发改委系列表态，提出“提振汽车、电子产品、家居等大宗消费，推动体育休闲、文化旅游等服务消费”。投资方面，延续要求“更好发挥政府投资带动作用，加快地方政府专项债券发行和使用（属于新增）；要制定出台促进民间投资的政策措施”；特别地，本次会议对地产表态偏积极，删掉了“房住不炒”，并和7.14央行发布会类似，提出“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱”。我们继续提示：北上广深等核心一二线很可能会差异化放松限购限贷、认房认贷、首付比等，也可能调整存量房贷利率。出口方面，延续强调“多措并举，稳住外贸外资基本盘”，首提“要增加国际航班，保障中欧班列稳定畅通”。倾向于认为，出口实际下行压力仍大，全年负增应是大概率事件。4）中央继续加杠杆，货币将延续宽松、大概率会再降准降息，财政会更发力、将加快专项债发行节奏。会议要求“继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策”，财政端，要求“延续、优化、完善并落实好减税降费政策”，并要求“加快地方政府专项债券发行和使用”；货币端，要求“发挥总量和结构性货币政策工具作用”，指向再降准降息可期。5）三个更加关注：对地方债务风险，首提“制定实施一揽子化债方案”；对资产市场，首提“要活跃资本市场，提振投资者信心”；对就业，首提“把稳就业提高到战略高度通盘考虑”。防风险方面，延续要求“切实防范化解重点领域风险”，主要是房地产风险、地方债务风险、金融风险三大类，其中：针对地方债务风险，首提“制定实施一揽子化债方案”，后续紧盯相关部署；资本市场方面，首提“活跃资本市场，提振投资者信心”；就业方面，要求“要加大民生保障力度，把稳就业提高到战略高度通盘考虑”。6）强产业方面，延续强调大力推进现代化产业体系，再提鼓励人工智能发展。对于加快培育战略性新兴产业、打造支柱产业等已多次提及，本轮中央和地方调研也均侧重调研产业，多地也陆续部署传统产业升级和战略性新兴产业培育。此外，鼓励平台经济规范健康发展由稳信心（4.28政治局会议）移至强产业，应是鼓励平台企业发挥创新和产业引领作用。7）其他新提法：“两个切实”（切实提高国有企业核心竞争力，切实优化民营企业发展环境）、建立健全与企业常态化沟通交流机制、办好第三届“一带一路”国际合作高峰论坛等。风险提示：政策力度、外部环境等超预期变化。后附：本次VS两会、4.28政治局会议的对比；逐句解读7.24政治局会议。附表1：2023.7.24政治局会议/2023.4.28政治局会议/2023年政府工作报告对比
附2：逐句解读7.24政治局会议（新闻通稿来源：新华社）中共中央政治局7月24日召开会议，（每个季度经济工作相关的政治局会议，都是研判政策风向的最好材料，其中7月底的政治局会议可谓承上启下，重要性可能仅低于定调次年的12月政治局会议和中央经济工作会议。从过往看，年中政治局会议所定基调，一般会持续到当年底。按惯例，7月政治局会议多在月末，如2018-2022年在7月28日、30日或31日，2017年为7月24日，本次会议当属提前），分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。会议认为，今年以来，各地区各部门更好统筹国内国际两个大局，更好统筹疫情防控和经济社会发展，更好统筹发展和安全，国民经济持续恢复、总体回升向好，高质量发展扎实推进，产业升级厚积薄发，粮食能源安全得到有效保障，社会大局保持稳定，为实现全年经济社会发展目标打下了良好基础。会议指出，当前经济运行面临新的困难挑战，主要是国内需求不足，一些企业经营困难，重点领域风险隐患较多，外部环境复杂严峻（相较于7.17发改委“经济持续恢复发展仍面临需求不足、动能不强、信心偏弱和一些领域风险累积等困难挑战”，此次更直接指出“一些企业经营困难”，应也是当前动能不足和信心偏弱的原因，“重点领域风险隐患”应还是下文房地产、财政、金融三大风险）。疫情防控平稳转段后，经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程。我国经济具有巨大的发展韧性和潜力，长期向好的基本面没有改变。会议强调，做好下半年经济工作，要坚持稳中求进工作总基调，完整、准确、全面贯彻新发展理念，加快构建新发展格局，全面深化改革开放，加大宏观政策调控力度，着力扩大内需、提振信心、防范风险（4.28政治局表述为“把发挥政策效力和激发经营主体活力结合起来”，此次“防风险”重要性明显提升），不断推动经济运行持续好转、内生动力持续增强、社会预期持续改善、风险隐患持续化解，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长（此句表述同4.28政治局会议）。会议指出，要用好政策空间、找准发力方向，扎实推动经济高质量发展。要精准有力实施宏观调控，加强逆周期调节和政策储备（将谋划政策发力置于重点任务之首，此前4.28政治局会议首位是建设现代化产业体系，重提“加强逆周期调节”、再提“政策储备”，指向政策在路上，实际近期中央已多次强调及时出台、抓紧实施一批政策措施，包括6.16国常会、7.6总理经济形势专家座谈会等，延续强调“精准有力”，我们已多次提示，政策会加码，但难有强刺激。）。要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，延续、优化、完善并落实好减税降费政策，发挥总量和结构性货币政策工具作用，大力支持科技创新、实体经济和中小微企业发展。要保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。要活跃资本市场，提振投资者信心（此前表述多为“维护资本市场平稳运行”，此次表述更为积极，预计除了降低费率政策逐步落地外，应还会有系列举措出台）。会议强调，要积极扩大国内需求，发挥消费拉动经济增长的基础性作用，通过增加居民收入扩大消费，通过终端需求带动有效供给，把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来。要提振汽车、电子产品、家居等大宗消费，推动体育休闲、文化旅游等服务消费（近期发改委、商务部已陆续发布提振汽车、电子产品、家居、体育休闲政策，后续重点关注7.21发改委发布会所提到的，应还会针对“研究制约消费的当期和中长期因素问题”出台关于恢复和扩大消费的政策文件，如提升居民收入、改善消费环境）。要更好发挥政府投资带动作用，加快地方政府专项债券发行和使用。要制定出台促进民间投资的政策措施（实际上海、天津、重庆、江苏多地已出台鼓励民间投资的政策文件，举措包括支持民间投资参与重大项目、提高政府采购工程面向中小企业的预留份额，鼓励民间资本参与新基建运营、坚决破除民间投资各类隐形障碍、拓宽民间投资项目融资渠道、给予重点领域民间投资项目贷款贴息等）。要多措并举，稳住外贸外资基本盘。要增加国际航班，保障中欧班列稳定畅通。会议指出，要大力推动现代化产业体系建设，加快培育壮大战略性新兴产业、打造更多支柱产业。要推动数字经济与先进制造业、现代服务业深度融合，促进人工智能安全发展。要推动平台企业规范健康持续发展（加快培育战略性新兴产业等此前已多次提及，关于平台经济，4.28政治局会议是将其放在提振企业信心部分，此次放在产业政策部分，应是要鼓励平台企业发挥创新和产业引领作用）。会议强调，要持续深化改革开放，坚持“两个毫不动摇”，切实提高国有企业核心竞争力，切实优化民营企业发展环境。要坚决整治乱收费、乱罚款、乱摊派，解决政府拖欠企业账款问题（属于7.19促进民营经济发展31条范畴）。要建立健全与企业的常态化沟通交流机制（7.6总理座谈会提出“建立健全政府与民营企业、外资企业等各类企业的常态化沟通交流机制”，且7月以来，发改委、商务部等已召开多次民企、外企、制造业企业座谈会，后续应仍会高频开会，以听取企业诉求和问题为主、帮助企业解决困难），鼓励企业敢闯、敢投、敢担风险，积极创造市场。要支持有条件的自贸试验区和自由贸易港对接国际高标准经贸规则（6.29国务院已发文支持有条件的自贸区和自贸港试点对接国际高标准，7.11深改委二次会议也再提“推进开放型经济新体制”，后续应还会加快推动“深化贸易投资领域体制机制改革，扩大市场准入，全面优化营商环境”等），推动改革开放先行先试。要精心办好第三届“一带一路”国际合作高峰论坛。会议指出，要切实防范化解重点领域风险，适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱，更好满足居民刚性和改善性住房需求，促进房地产市场平稳健康发展（未提“房住不炒”，继7.14央行发布会提出“我国房地产市场供求关系已经发生深刻变化，过去在市场长期过热阶段陆续出台的政策存在边际优化空间”，进一步提出要“适时调整优化房地产政策”，此前我们多次提示的核心一二线松地产可能性提升，即适当放松限购限售、认房认贷、首付比等，也可能调存量房贷利率）。要加大保障性住房建设和供给，积极推动城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设（此前4.28政治局会议部署，且已由7.21/7.14国常会审议通过），盘活改造各类闲置房产（盘活改造闲置房产应是为增加租赁住房数量、改善租赁住房条件）。要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案（首提要“制定实施一揽子化债方案”，此前表述多为“加强地方政府债务管理，严控新增隐性债务”，此次更为积极主动，且此前7.4财政部发布《国务院关于2022年中央决算的报告》，明确提出督促地方“逐步降低风险水平”，总体原则是“督促省级政府加大对市县工作力度，立足自身努力，统筹资金资产资源和各类政策措施稳妥化解隐性债务存量”，应会在后续一揽子化债方案中继续强调）。要加强金融监管，稳步推动高风险中小金融机构改革化险（较4.28政治局会议，范围上明确“高风险”中小金融机构，应是短期重点聚焦）。会议强调，要加大民生保障力度，把稳就业提高到战略高度通盘考虑（此前为“强化就业优先导向”，此次将“稳就业提高到战略高度通盘考虑”，重要性明显提升，应是6月城镇调查失业率较5月持平于5.2%，已降至全年目标水平（5.5%左右）以下，16-24岁青年调查失业率升至21.3%，续创近年来新高），兜牢兜实基层“三保”底线，扩大中等收入群体。要加强耕地保护和质量提升，巩固拓展脱贫攻坚成果，全面推进乡村振兴。要坚决防范重特大安全事故发生，保障迎峰度夏能源电力供应。会议指出，要教育引导广大党员干部牢固树立正确政绩观，更好激发干事创业的积极性，让勇于担当作为、善于攻坚克难的优秀干部脱颖而出、多作贡献，以新气象新作为推动高质量发展取得新成效。会议还研究了其他事项（注：部分会议内容有删减）。风险提示：政策力度、外部环境等超预期变化
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