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赵建:货币乱局

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发表于 2024-4-15 09:37:13 | 显示全部楼层 |阅读模式

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赵建系西京研究院创始院长,中国首席经济学家论坛成员说好的降息,但CPI和非农数据一出来,美元却开始引而不发,欧元也按兵不动,这下反而把早早加息的日元架在了火上。日央行17年来第一次加息,并取消掉放水大杀器YCC。但吊诡的是,日元加息加出了降息的效果,汇率在极限位150的位置上震荡,一度跌破33年来新低153。日本央行救还是不救,是一个不是问题的问题。所以现在的形势就是一场货币乱局瑞士打响降息第一枪,全市场以为这是欧元美元降息的前奏,但结果大跌眼镜;日元倒是如期加息,却是加出了降息的味道,属于低于市场预期的鸽派加息;美元飘忽不定,鸽鹰轮流上场,红脸唱罢白脸登场,不断的挠市场的痒痒欧元在美元后面亦步亦趋,即使衰退迹象越来越明显,也缺乏独立“行动的勇气”,选择躺平按兵不动。在世界货币乱局之下,人民币倒是显得相对稳定。最近一段时间开始被迫的些微贬值,但在内部通缩的情况下没有放松对汇率的控制,肯定是还有一些别的考虑。经常有一些朋友问我,美元过去加息,现在日元又开始加息,后来美国说降息,现在又开始推迟降息,等等发达国家这些动作,是不是专门针对中国的金融战。我对这些阴谋论论调通常是很无奈,但是又不能从头开始普及国际金融的知识,就只总结一点:其实世界各国都自顾不暇,在“比人强”的复杂形势面前,大家都是“草台班子”,走一步看一步,基本上不可能还有精力想着如何整垮别人。也就说,如果真的存在金融战的话,那就是看谁能更好的解决自己的问题,保持本国的金融安全和稳定,在当今的债务狂潮和货币洪水中不发生危机的活下来,活得比对手久。国家之间肯定存在竞争,货币之间也存在竞争,大家都会抢占资源和市场份额,但是如果说每一个动作都是针对别的国家发动什么金融战搞垮对手,在当前的形势下是基本不可能。我们只看看中国最近几年在资本市场上的损失,蒸发的几万亿美元市值,真的是美国发动金融战的结果吗?相反,在中概股、港股和A股市场的价值灭失过程中,大量的国际投资者也是直接受损者。而且,如果美国真的要利用金融和货币霸权收割中国,那肯定不会发动贸易战。能拿着随便“印制”的钞票或数字,就可以从全世界尤其是中国买到物美价廉的好东西,既可以缓和当前居高不下的通胀,又能节约本国的资源,何乐而不为?国发动贸易战,更多的是其内部政党斗争和意识形态决定的。说到底,大家都是现实主义,对国家决策者来说就是政治现实主义。对美国当政者来说,今年最大的政治就是选举,对民主党和拜登来说就是连任。如果对中国发动金融战能有助于增加支持率和连任的概率,这倒是可能。但是,很显然,美国执政党当前最直接的对手肯定不是中国,而是很可能又会搅乱政坛的特朗普及潜在的总统竞争对手们。全球货币乱局,根源不是别人,恰恰是“印钞者”们自己。一方面,在新冠危机发生后,各国央行借着百年未遇的大危机的名义大肆印钞,政府债务和赤字都创造了历史记录,好像光靠印钞机就能印出真实的物资和财富一样。另一方面,伴随新冠危机的是全球化的危机、地缘政治的危机。过去发了那么多债务,印了那么多钞票,为什么没发生通货膨胀?沃克尔严控货币纪律,有效的控制了名义需求端是一方面,另一方面那是因为苏联解体和中国加入WTO后,一个资源大国,一个劳动力大国加入了全球总供给体系,再加上信息技术革命对生产率的大幅提高,全球总供给曲线发生了前所未有的右移,巨大的产能消化了超发货币产生的额外需求。今天,局势正在向相反的方向变化货币纪律崩坏,债务和货币已经停不下,而且呈现出指数级增长;俄罗斯受到全面制裁,能源价格和成本持续高涨;主要发达国家在供应链上“去中国化”,徒增了工业品的成本。我们常说美元这个世界货币的锚,是石油,是粮食,或者是芯片。其实都不全面,我认为美元世界货币的锚,是全球经贸体系,是世界的统一大市场,是不断增强的全球化浪潮。这个道理应该不难理解,因为只有在全球化和自由贸易的背景下,美元作为世界货币才能广泛的在全球买东西,才能执行一般等价物、储藏手段和价值尺度的功能。从特朗普开始在全球打贸易战(不仅仅是跟中国),特别是俄乌战争后对俄罗斯相关个人和企业的金融资产进行制裁,让全世界开始对美元的信用产生了怀疑。于是,去全球化引发“去美元化”,越来越多的国家基于安全的考虑首先在调整外汇储备的结构,购进黄金抛售美元,以应对极端情况的发生。欧元的困境是欧元区货币集权与财政分权的矛盾,这一矛盾已经在2012年以欧债危机的形式爆发,但是今天依然面临新的更大的挑战,那就是俄乌战争。从数据来看,欧洲通胀回落和经济走弱的迹象最为明显,但是北溪管道的切断,虽然没有导致严重的能源危机,但是生活生产成本也是居高不下,属于不健康的成本推动型通胀。日本的通胀也是如此,因为作为一个岛国,资源对外高度依赖,加上日元的贬值,成本推动型的通胀压力也是很大。成本推动型通胀很容易演化为滞胀,这个道理大家应该都懂。所以今天,欧元和日元在降息和加息的问题上,看上去左右为难、优柔寡断、进退失据,是因为它们正经历一场中型的滞胀困境。对人民币来说,最近两年更加煎熬。经常项下一直还不错,虽然进出口也走弱,但是国际收支并没有恶化。然而持续的内外利差,特别是倒挂幅度和持续时间都创历史记录的中美利差,让本来作为投资货币的人民币(比如2021年中以前),由于一直处于通缩之下被动变为融资货币,成为做空的标的。于是我们看到的一个结果就是,虽然最近几年在经常账下积累了近两万亿美元顺差,但是并没有流到央行外汇储备的池子里。这种没有汇入国内,在海外漂移的“欧洲美元”,就像影子离岸人民币,使得央行一个主要的货币创造渠道——外汇占款-基础货币投放——弱化甚至丧失,加重了国内通缩的局势。在当前局势下,人民币汇率迟迟不显著贬值,以缓解内部通缩局势,显然是靠外汇储备的量换回的。这是基于一种什么考虑,可能不能只从经济层面来考量。美元的世界货币功能全球可以分享,困境当然也是由全球来分担。与中国的收缩局势相反,美国的主要矛盾是通胀。美联储固然害怕通缩,1929年大萧条的历史记忆是其货币政策的底色,但1970s大滞胀的惨痛教训也不可谓不深刻。美联储对初次通胀误判,势必对再通胀也将误判,这源自于伯南克讲的那个“救火者悖论“的故事:一个预言到火灾并将火提前扑灭的人不会得到较高的嘉奖,因为很多人认为火灾根本就不会发生;相反,那些等到熊熊烈火点燃然后奋勇灭火的人,则会被人们嘉奖为英雄。美联储虽然因为误判通胀而饱受诟病,但是当前,尤其是在临近大选之前,他们将继续塑造自己英勇的反通胀斗士的形象。因此,美联储更希望将降息置于一种量子纠缠的模糊状态,仅靠预期就能将经济和市场稳住。无论如何,一个新的象限正在打开,那就是“低增长、高通胀”的微滞胀状态,这个状态与过去“高增长、低通胀”的时代恰好成为镜像。那时候全球化高歌猛进,中国还很年轻并在改革开放的道路上加速前进。今天却不是这样。在这个象限转换过程中,金融资产将弱势震荡,但是具有高度稀缺性和确定性的实物资产将受到热捧,它既包括黄金一类的传统保值资产或货币之锚,又包括带来安全感的大宗商品和核心地段的不动产(短期内中国除外)。而与法币看上去无限印制相反的数字货币,因为其特有的有限供给规则和去中心化、去权威化的技术属性,更应该看作是一种普世的信任。而在百年未有之大乱局的时代,信任才是最稀缺的资产。
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