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管涛（中银证券全球首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）
美联储自3月23日（当地时间，下同）宣布实行无限量宽政策以来，3月19日至4月1日的短短两周时间内，总资产扩张了11431亿美元。其中，购买有价证券7911亿美元，占69.2%（包括购入国债7001亿美元，其中中长期国债6374亿美元；抵押贷款支持证券910亿美元）；新增再贷款1012亿美元，占8.9%；央行货币互换3485亿美元，占30.5%；减少正回购协议1789亿美元，占-15.7%。在美联储空前的货币刺激下，美国金融市场恐慌有所缓解，对中国金融市场边际上也有提振作用，但无论对美国还是中国来讲，迄今均未完全消除疫情造成的市场冲击。
一、美国金融市场恐慌有所缓解
市场恐慌指数高位回调。以标普500波动率指数（VIX）衡量的市场恐慌指数，3月23日至4月3日平均为57.9，较3月9日（美股年内第一次熔断以来）至20日（宣布无限量宽前一个交易日）均值回落了12.5%。4月3日，VIX指数收在46.8，较3月20日回落了29.1%，为四次熔断以来的新低。
美国股市大幅止跌反弹。3月24日至4月3日，道琼斯工业平均指数、标普500指数和纳斯达克综合指数分别上涨13.2%、11.2%和7.5%。截至4月3日，三大股指较年内高点的跌幅由最高37.1%、33.9%和30.1%，收敛至28.8%、26.5%和24.9%。
美债黄金再现避险角色。截至4月3日，10年期和30年期美债收益率收盘分别较3月20日均回落了30个基点；COMEX期货结算价(活跃合约)黄金价格较前期低点上涨了11.6%，伦敦现货黄金（以美元计价）价格上涨了9.4%。
美元汇率指数冲高回落。3月23日至4月3日，ICE美元指数收盘价平均为100.6，较3月20日回落了2.3%。
二、对中国溢出效应有正有负
股票通项下资金外流压力有明显的缓解。3月24日至4月3日，陆股通项下北上资金日均净流入19亿元人民币，3月10日（美股第一次熔断次日以来）至23日为日均净流出69亿元。同期，股票通项下陆股通与港股通轧差后北上资金日均净流出5亿元，大幅低于3月10日至23日为日均净流出147亿元的规模。这显示，随着全球金融动荡缓和，市场无差别抛售一切可变现资产的压力减轻。
中国股市出现一定幅度反弹但力度较弱。3月24日至4月3日，上证综指、深成指和创业板指数分别上涨3.9%、4.3%和4.4%。A股反弹力度之所以小于同期的美股，主要是因为前期A股调整幅度较小，以及国内市场或对疫情全球扩散的第二波冲击风险重估。
人民币汇率贬值压力减轻但贬值预期上升。3月24日至4月3日，境内人民币汇率中间价和下午四点半收盘价均值分别为7.0741和7.0950元人民币比1美元，较3月23日分别升值了0.22%和0.34%。同期，境外1年期NDF隐含的人民币汇率贬值预期日均为0.80%，高于3月10日至23日日均0.44%的水平。4月3日，1年期NDF隐含的人民币汇率贬值预期为0.35%，已连续四日在1%以内。
三、主要原因分析
美国疫情扩散风险持续上升。截止4月3日24点，美国累计确诊病例278492，较3月22日上升6.91倍，死亡率由1.34%升至2.57%。美国累计确诊病例数自3月26日起跃居全球第一，目前已3.41倍于中国（不含港澳台地区）。同时，近期美国公布的就业、采购经理人指数、消费信心指数等经济数据持续向坏，进一步加剧了市场对于疫情影响美国经济的担忧。
美国流动性危机缓解但未解除。从3个月美元Libor和3个月美债收益率差看，4月3日为129个基点，较上周五回落了9.3%；但3月23日至4月3日日均为131个基点，较3月20日高出13.1%，仍接近2008年底全球金融海啸暴发时期的峰值。
美国企业债市场分层进一步扩大。截至4月1日，3个月AA级资产支持票据利率较3月20日低了114个基点，但较3月13日（宣布零利率前一个交易日）高出7个基点。截至4月3日，穆迪Aaa级企业债收益率较3月20日低了149个基点，较3月13日也低了40个基点；穆迪Baa级的企业债收益率较3月20日低了61个基点，但较3月13日高30个基点；3个月AA级非金融票据利率较3月20日高6个基点，但较3月13日仍高出93个基点；高收益企业债有效收益率较3月20日低了91个基点，但较3月13日仍高出174个基点。可见，信用等级较高、被资产购买计划覆盖的企业债收益率下降较快，但信用等级较低、未被资产购买计划覆盖的则收益率依然高企。
综上，美联储采取零利率加无限量宽的货币大放水措施，近期缓解了全球金融恐慌，对于中国面临的资本外流和汇率贬值压力边际上也有改善作用。但是，因为疫情全球蔓延及其经济冲击风险正在逐步释放，故仅靠美联储货币刺激尚不能完全消除市场恐慌和流动性紧张，中国资本市场也面临对于超预期风险的重新估值。
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发表于 2020-4-9 13:54:19
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